主題：實力券商推薦6大板塊金股

　 1、2007年年我國醫(yī)藥行業(yè)整體經(jīng)營狀況良好，工業(yè)生產(chǎn)總值、銷售收入、凈利潤同比分別增長了20.95%、19.89%、45.86%，資本運營情況不斷好轉(zhuǎn)。

　　
　　 2、2008年政府的剛性支出將加大藥品消費；

　　
　　 3、2008年醫(yī)改的推進將大大提高優(yōu)勢醫(yī)藥企業(yè)的預(yù)期；

　　
　　 4、2007年是我國整個醫(yī)藥行業(yè)的恢復(fù)年，因此從資本市場角度看醫(yī)藥企業(yè)在這一年的主營業(yè)務(wù)和業(yè)績應(yīng)屬于恢復(fù)性上漲，整體業(yè)績處于正常范疇，同比增長不會超出太多預(yù)期，因此對2007年醫(yī)藥企業(yè)年報業(yè)績不應(yīng)過度預(yù)期。2008年隨著政府支出和醫(yī)改推進，藥品需求和剛性支出將逐漸落實和體現(xiàn)于醫(yī)藥行業(yè)中。

　　
　　 5、隨著我國整個醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的集中度不斷提高，有創(chuàng)新能力、綜合實力強的企業(yè)將在規(guī)范的競爭中脫穎而出，從醫(yī)改中真正獲益，取得長期發(fā)展的可能。重點推介上市公司：康緣藥業(yè)（600557）、科華生物 （002022 ）和復(fù)星醫(yī)藥（600196）

　　
　　 2007年我國醫(yī)藥行業(yè)整體經(jīng)營狀況良好，工業(yè)生產(chǎn)總值、銷售收入、凈利潤同比分別增長了20.95%、19.89%、45.86%，資本運營情況不斷好轉(zhuǎn)。2007年作為醫(yī)藥行業(yè)的調(diào)整恢復(fù)年和回暖拐點，這一年里，我國醫(yī)藥經(jīng)濟在規(guī)范化的進程中穩(wěn)步復(fù)蘇，企業(yè)經(jīng)濟效益好轉(zhuǎn)，產(chǎn)業(yè)集中度進一步提升。

　　
　　 行業(yè)的集中度不斷提高，優(yōu)勢企業(yè)實力逐漸顯現(xiàn)，前100強企業(yè)對利潤的貢獻已經(jīng)達到了70%，產(chǎn)業(yè)集中度不斷提高，行業(yè)向優(yōu)質(zhì)企業(yè)集中成為2007年醫(yī)藥經(jīng)濟呈現(xiàn)的主要特點。預(yù)測，2008年中國醫(yī)藥經(jīng)濟將以醫(yī)改為推動力，重回快速發(fā)展的軌道，醫(yī)藥工業(yè)總產(chǎn)值將超過7400億元，同比增長20%。

　　
　　 政府的剛性支出將加大藥品消費

　　
　　 2008年中國政府大幅增加衛(wèi)生投入，中央財政的衛(wèi)生支出達到了832億元，加上去年留存的313億元，中央財政可以用于衛(wèi)生支出的達到1100億元。

　　
　　 這和幾年前相比，都是接近于數(shù)量級的上升。而且，中央投入的增加，必將帶動地方政府的投入增加。

　　
　　 國家力推的“兩個保險”是拉動現(xiàn)階段和未來醫(yī)藥經(jīng)濟增長的根本因素，新農(nóng)合、城鎮(zhèn)居民醫(yī)保覆蓋和社區(qū)醫(yī)療的快速推進給了普藥市場前所未有的信心。

　　
　　 以現(xiàn)在的繳費水平，新型農(nóng)村合作醫(yī)療保險制度將帶來每年約400億元左右的新增藥品市場；城鎮(zhèn)居民基本醫(yī)療保險將帶來每年約600多億元的新增藥品市場。兩項保險在全面覆蓋后將帶來約1000億元的新增藥品支付能力，約占2006年醫(yī)院和藥店終端純銷收入3360億元的三成左右。考慮到隨著經(jīng)濟水平的提高，各地區(qū)的財政投入、個人繳費金額還有進一步增加的可能，藥品市場的擴容效應(yīng)將更加明顯。

　　
　　 醫(yī)藥市場總量擴容的同時，用藥結(jié)構(gòu)將發(fā)生調(diào)整。目前，在“新農(nóng)合”和城鎮(zhèn)居民基本醫(yī)療保險制度下，病人自付的比例均在50%以上，考慮到低收入人群的價格承受能力，同一疾病的治療藥品中，中低價藥品的需求將會提升。

　　
　　 醫(yī)改的推進將大大提高優(yōu)勢醫(yī)藥企業(yè)的預(yù)期

　　
　　 2007年以來，國務(wù)院組織力量研究深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革問題，向社會征求意見。改革的目標是堅持公共醫(yī)療衛(wèi)生的公益性質(zhì)，建立基本醫(yī)療衛(wèi)生制度，為群眾提供安全、有效、方便、價廉的基本醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)。因此，醫(yī)療體制改革將是一項長期的國策。

　　
　　 我國要逐步完善多層次醫(yī)療保障體系。到2008年底，要實現(xiàn)新型農(nóng)村合作醫(yī)療基本覆蓋到所有農(nóng)村，并逐步提高籌資水平和報銷比例。到2010年底，實現(xiàn)城鎮(zhèn)職工基本醫(yī)療保險覆蓋所有城鎮(zhèn)從業(yè)人員，城鎮(zhèn)居民基本醫(yī)療保險全面推開。

　　
　　 國家組建了16個部門參加的工作協(xié)調(diào)小組，就深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革問題進行了一年多廣泛深入的調(diào)查研究，提出了改革的總體框架，兩會后不久將面向社會廣泛征求意見。

　　
　　 在醫(yī)改背景的良好預(yù)期下，政策環(huán)境支持行業(yè)長期向好，醫(yī)改帶來的藥品擴容、行業(yè)集中度的提高以及對研發(fā)創(chuàng)新型企業(yè)扶持的產(chǎn)業(yè)政策，將使優(yōu)勢企業(yè)獲得良好的發(fā)展機遇。

　　
　　 投資建議：

　　
　　 2007年是我國整個醫(yī)藥行業(yè)的恢復(fù)年，因此從資本市場角度看醫(yī)藥企業(yè)在這一年的主營業(yè)務(wù)和業(yè)績應(yīng)屬于恢復(fù)性上漲，整體業(yè)績處于正常范疇，同比增長不會超出太多預(yù)期，因此對2007年醫(yī)藥企業(yè)年報業(yè)績不會超預(yù)期增長。2008年隨著政府支出和醫(yī)改推進，藥品需求和剛性支出將逐漸落實和體現(xiàn)于醫(yī)藥行業(yè)中。隨著我國整個醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的集中度不斷提高，有創(chuàng)新能力、綜合實力強的企業(yè)將在規(guī)范的競爭中脫穎而出，從醫(yī)改中真正獲益，取得長期發(fā)展的可能。

　　
　　 重點推介上市公司：

　　
　　 康緣藥業(yè)（600557）：中藥現(xiàn)代化中的優(yōu)勢企業(yè)，豐富的優(yōu)良產(chǎn)品儲備和高速的內(nèi)生成長性，將使企業(yè)具備長期投資價值；

　　
　　 科華生物（002022）：生物制藥中的優(yōu)良企業(yè)，海外市場的快速開拓，將引領(lǐng)公司步入成長的快車道；

　　
　　 復(fù)星醫(yī)藥（600196）：主營醫(yī)藥實業(yè)的投資，在整個醫(yī)藥行業(yè)將步入嶄新發(fā)展階段，公司將充分享受到行業(yè)發(fā)展帶來的回報。(國海證券 陳東曉)

　　
　　 銀行業(yè)：估值進入合理區(qū)間 推薦6只股

　　
　　 共 6 頁 1 末頁

　　
　　 銀行業(yè)：估值進入合理區(qū)間 推薦6只股

　　
　　 核心結(jié)論：

　　
　　 截至2月末，M2同比增長17.48%，增幅比上年末高0.74個百分點，比上月末低1.46個百分點；M1同比增長19.20%，增幅比上年末低1.85個百分點，比上月末低1.52個百分點；M0同比增長5.96%，比上月末大幅下降25.25個百分點。我們看到國家緊縮政策的效力已慢慢顯現(xiàn)出來，從最近幾月的數(shù)據(jù)來看，M1和M2增速都呈下降趨勢，且二者的剪刀敞口不斷減小。我們預(yù)測3月份以后的CPI數(shù)據(jù)會有所回落，但依然會處于高位，央行會進一步控制貨幣供應(yīng)。

　　
　　 人民幣貸款同比增長15.73%，增幅比上年末低0.37個百分點，比上月末低1.01個百分點。人民幣存款同比增長17.22%，比上月末高2.10個百分點。貸款增速回落在我們意料之中，而存款增速上升一方面原因是股市低迷大大降低了居民的投資欲望，一部分資金開始回流銀行，使得存款大幅增加；另一方面春節(jié)前后的雪災(zāi)影響，使得很多企業(yè)生產(chǎn)停頓，預(yù)計投入使用的資金被迫滯留在銀行，轉(zhuǎn)變?yōu)榇婵睢Ｕ麄€金融機構(gòu)2月份的存貸比有所下降，預(yù)計3月份的存貸增速會趨于穩(wěn)定，全年在嚴控信貸及股市低迷的背景下，整個金融機構(gòu)存貸比將同比下降。

　　
　　 據(jù)國家已公布數(shù)據(jù)顯示，1月份CPI價格指數(shù)上漲7.1%，2月份CPI更是上漲達到8.7%，創(chuàng)下12年單月歷史新高。為了大力控制通貨膨脹，國家依然會延續(xù)緊縮的貨幣政策。但以美國為首的海外經(jīng)濟已呈衰退征兆，中美利差已擴大至189個基點的背景下，央行會慎重使用加息等價格型工具。我們預(yù)計3月份的CPI數(shù)據(jù)依舊會在高位，央行為了控制通貨膨脹在2季度至少會加息1－2次，且非對稱加息可能性較大。

　　
　　 07年至今，存款準備金率上調(diào)12次之多。美國的不斷降息預(yù)期致使央行不得不慎用利率工具，我們預(yù)計利率工具實施空間的減小導(dǎo)致未來央行會更多的使用數(shù)量化貨幣政策工具，目前整個金融機構(gòu)存款準備金率已經(jīng)創(chuàng)下新高15.5%，未來還有一定上升空間。

　　
　　 目前已有一半的上市銀行公布其07年業(yè)績情況，我們通過對比扣除非經(jīng)常損益的凈利潤增速，發(fā)現(xiàn)招商銀行凈利潤增速最高為125.26%，其次是興業(yè)銀行112.14%，浦發(fā)銀行為97.92%，而深發(fā)展的凈利潤增速為88%，扣除非經(jīng)常損益凈利潤增速達到94%，可謂發(fā)展迅猛。08年頭兩個月貸款報復(fù)性增長的情況下，加上有效稅率的下降等利好因素，預(yù)計一季度凈利潤同比增速有望超過60%。

　　
　　 按3月24日的收盤價粗略計算，全年解禁股數(shù)大概為304.56億股，解禁市值為4307.25億元。一季度銀行股總共解禁1831.62億元，二季度即將解禁市值為1954.28億元，為全年解禁的密集高峰期，尤其是交通銀行1317.69億元的解禁市值更是占據(jù)了08年銀行股解禁市值的31%，預(yù)計這對市場是個不小的壓力。而今年資本市場的低迷和緊縮信貸環(huán)境使得部分小非出于資金套現(xiàn)需要，減持動力較強，會給市場以及公司股價帶來一定壓力。但是我們看好銀行股可持續(xù)的發(fā)展?jié)摿?，如果解禁引發(fā)股價下挫，可以適當逢低建倉..目前，銀行股的調(diào)整幅度較大，估值已存在一定的吸引力，部分成長性良好的股份制銀行，如深發(fā)展、興業(yè)、民生、招商、浦發(fā)等08年動態(tài)PE值已經(jīng)下降到20倍以下，銀行短線股價的調(diào)整給中期建倉提供了良機，可積極逢低增持。今年開始銀行板塊解禁股大量上市流通會給股價帶來一定壓力，但銀行業(yè)整體業(yè)績明確，凈利潤穩(wěn)定增長，對于整體銀行業(yè)我們給予“增持”的投資評級，逢低吸納。給予深發(fā)展銀行、招商銀行、民生銀行、興業(yè)銀行、浦發(fā)銀行、工商銀行“增持”的投資評級。

　　
　　 一、宏觀經(jīng)濟環(huán)境和行業(yè)發(fā)展狀況

　　
　　 1. M1與M2的增速下降，二者“剪刀差”縮小至1.72

　　
　　 %根據(jù)央行最新公布的2008年2月份金融數(shù)據(jù)顯示，截至2月末，廣義貨幣供應(yīng)量(M2)余額為42.10萬億元,同比增長17.48%，增幅比上年末高0.74個百分點，比上月末低1.46個百分點；狹義貨幣供應(yīng)量(M1)余額為15.02萬億元,同比增長19.20%，增幅比上年末低1.85個百分點，比上月末低1.52個百分點；市場貨幣流通量(M0)余額為3.25萬億元,同比增長5.96%，比上月末大幅下降25.25個百分點。1-2月凈投放現(xiàn)金2079億元,同比少投放1476億元。

　　
　　 國家的緊縮宏觀政策的調(diào)控效果已經(jīng)慢慢顯現(xiàn)出來，從最近幾月的數(shù)據(jù)來看，M1和M2增速都呈下降趨勢，且二者的剪刀敞口不斷減小。截至2月末，M1與M2的差值已經(jīng)縮小至1.72％，較1月末的1.78%又下降0.06個百分點。

　　
　　 2月份貨幣供應(yīng)增速下降是意料之中。08年1月份CPI指數(shù)創(chuàng)1997年以來的月度新高7.1%，而最新公布的2月份CPI指數(shù)又創(chuàng)下12年以來的月度新高8.7%，通脹壓力之大可想而知。央行為了遏制通脹這只猛虎，必須控制貨幣供給，以防止結(jié)構(gòu)性的物價上漲演變成全面的物價上漲。整個2月份，央行凈回籠資金5410億元，而春節(jié)長假過后的五周時間里，央行更是通過公開市場凈回籠資金過萬億元，達到10030億元，回籠力度之大歷史罕見。此外，春節(jié)期間貨幣需求的縮減、外貿(mào)順差的減少及信貸增速的降低也是2月份貨幣供應(yīng)下降的重要因素。我們預(yù)測3月份以后的CPI數(shù)據(jù)會有所回落，但依然會處于高位，央行會進一步控制貨幣供應(yīng)。

　　
　　 2.存款增速大幅提升，貸款增速小幅回落

　　
　　 人民幣貸款同比增長15.73%。截至2月末，金融機構(gòu)本外幣各項貸款余額為29.05萬億元，同比增長17.05%。金融機構(gòu)人民幣各項貸款余額27.22萬億元，同比增長15.73%，增幅比上年末低0.37個百分點，比上月末低1.01個百分點。人民幣存款同比增長17.22%。截至2月末，金融機構(gòu)本外幣各項存款余額為41.59萬億元，同比增長16.01%。金融機構(gòu)人民幣各項存款余額為40.49萬億元，同比增長17.22%，比上月末高2.10個百分點。

　　
　　 信貸增速的回落在我們的預(yù)期之中，1月份8036的新增貸款量不可能延續(xù)下去，歷來每年1月份的貸款增量也是全年最高。08年信貸緊縮政策的嚴控限制了各家銀行的放貸行為，而往年在年初時本著“早放貸、早收益”原則，各家銀行都是極力放貸。2月份新增貸款為2434億元，同比少增1704億元，其中居民貸款只增加101億元，同比少增767億元，企業(yè)新增貸款也比去年同期少增936億元。預(yù)計信貸投放的調(diào)控由季度改為月度后，貸款投放也將更為嚴格。這將嚴格考驗各家銀行的信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整水平。1－2月的貸款增量為10470億元，，以08年3.63萬億元的貸款增量計算，已用去全年額度的28.84%。

　　
　　 資本市場的震蕩導(dǎo)致存款增速大幅提升。當月人民幣各項存款增加13351億元，同比多增8045億元。從分部門情況看：居民戶存款增加9712億元，同比多增600億元；非金融性公司存款增加1290億元，同比多增5019億元(去年同期下降3729億元)，財政存款增加1586億元，同比多增1662億元(去年同期下降76億元)。我們分析一方面原因是股市低迷大大降低了居民的投資欲望，一部分資金開始回流銀行，使得存款大幅增加；另一方面春節(jié)前后的雪災(zāi)影響，使得很多企業(yè)生產(chǎn)停頓，預(yù)計投入使用的資金被迫滯留在銀行，轉(zhuǎn)變?yōu)榇婵睢?br />
　　
　　 整個金融機構(gòu)2月份的存貸比有所下降，目前已經(jīng)大致回落到去年年末水平。這與2月份貸款增速下降，存款增速大幅上升的情況相符。預(yù)計3月份的存貸增速會趨于穩(wěn)定，全年在嚴控信貸及股市低迷的背景下，整個金融機構(gòu)存貸比將同比下降。

　　
　　 3.通脹壓力將迫使央行2季度加息1－2次

　　
　　 據(jù)國家已公布數(shù)據(jù)顯示，1月份CPI價格指數(shù)上漲7.1%，2月份CPI更是上漲達到8.7%，創(chuàng)下12年單月歷史新高。為了大力控制通貨膨脹，國家依然會延續(xù)緊縮的貨幣政策。但以美國為首的海外經(jīng)濟已呈衰退征兆，3月19日美國聯(lián)邦儲備理事會決定調(diào)降聯(lián)邦基準利率75個基點至2.25%，同時下調(diào)貼現(xiàn)率75個基點至2.5%，至此中美利差再次擴大至189個基點。我國目前流動性過剩局面更多是國際資本涌入導(dǎo)致的，單純加息或上調(diào)存款準備金率基本只能抽取金融體系尤其是銀行本身的流動性，而在國內(nèi)和國際利差大幅倒掛的情形下，不斷的加息又會使更多的國際逐利資本涌入國內(nèi)，流動性問題會進一步加重，這將迫使央行會慎重使用加息等價格型工具。我們預(yù)計3月份的CPI數(shù)據(jù)依舊會在高位，央行為了控制通貨膨脹在2季度至少會加息1－2次，且非對稱加息可能性較大。

　　
　　 07年至今，存款準備金率上調(diào)12次之多。美國的不斷降息預(yù)期致使央行不得不慎用利率工具，我們預(yù)計利率工具實施空間的減小導(dǎo)致未來央行會更多的使用數(shù)量化貨幣政策工具，目前整個金融機構(gòu)存款準備金率已經(jīng)創(chuàng)下新高15.5%，未來還有一定上升空間。

　　
　　 07年連續(xù)上調(diào)存款準備金率、發(fā)行定向央票、重啟特種存款等措施使金融機構(gòu)的超額存款準備金率出現(xiàn)了快速下降。但在各家銀行紛紛調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)、加大存款吸收力度下，我們看到整個金融機構(gòu)的超額存款準備金率有所回升，從07年三季末的2.80%上升到3.50%；相應(yīng)國有商業(yè)銀行的超額存款準備金率也有所回升，從07年三季末的1.97%上升到2.00%；股份制商業(yè)銀行的超額存款準備金率略有下降，07年末為3.70%，但依舊保持高于國有銀行和行業(yè)的平均水平。

　　
　　 二、行業(yè)及公司重大信息

　　
　　 1.業(yè)已公布年報的上市銀行07年業(yè)績符合預(yù)期，凈利潤平均增幅在50%以上

　　
　　 目前已有一半的上市銀行公布其07年業(yè)績情況，凈利潤的普遍增速都在50%以上。而扣除非經(jīng)常損益的凈利潤也許更能反映銀行主營業(yè)務(wù)的發(fā)展情況，我們通過對比扣除非經(jīng)常損益的凈利潤增速，發(fā)現(xiàn)已公布年報中招商銀行凈利潤增速最高為125.26%，其次是興業(yè)銀行112.14%，浦發(fā)銀行為97.92%，而深發(fā)展的凈利潤增速為88%，扣除非經(jīng)常損益凈利潤增速達到94%，可謂發(fā)展迅猛。

　　
　　 盡管08年國家實行緊縮的貨幣政策，嚴格控制信貸增量，且面臨全球金融行業(yè)遭受次貸危機的重創(chuàng)等不利因素影響，但同時也要注意到，我國正處在人民幣不斷升值、經(jīng)濟高速增長的時期，國家立志擴大內(nèi)需，而銀行業(yè)直接受益，我們依然看好銀行業(yè)未來幾年內(nèi)的發(fā)展?jié)摿Γ烙?8年股份制銀行能保持45%?50％以上的利潤增速，大銀行保持30％－35％以上，城商行在20%－25％左右。

　　
　　 08年頭兩個月貸款報復(fù)性增長的情況下，加上有效稅率的下降等利好因素，預(yù)計一季度凈利潤同比增速有望超過60%。從年初以來貸款增長情況來看，"早放貸，早收益"模式將助推銀行全年利潤。即使貸款規(guī)模依然受到嚴格控制，如此旺盛的貸款需求已經(jīng)推高各家銀行的貸款利率，很多銀行的貸款利率都比基準利率上浮10%－20%，這些都將成為銀行股業(yè)績的重要推動因素。

　　
　　 2.從08年開始，銀行股將面臨較大的解禁壓力

　　
　　 今年1月7日中國銀行12.857億的戰(zhàn)略配售股解禁開啟了08年金融股解禁之門，2月5日興業(yè)銀行解禁32.79億股，招商銀行2月27日25.32億股解禁上市。由于股改帶來的限售股解禁壓力自08年開始集中體現(xiàn)出來，在09年將達到解禁高峰。

　　
　　 按3月24日的收盤價粗略計算，全年解禁股數(shù)大概為304.56億股，解禁市值為4307.25億元。一季度銀行股總共解禁1831.62億元，二季度即將解禁市值為1954.28億元，為全年解禁的密集高峰期，尤其是交通銀行1317.69億元的解禁市值更是占據(jù)了08年銀行股解禁市值的31%。此外，08年2季度還將有工商銀行(159.23億元)、中信銀行(36.52億元)、浦發(fā)銀行(97.88億元)、華夏銀行(70.39億元)、深發(fā)展銀行(77.59億元)、民生銀行(194.98億元)6家銀行限售股上市，預(yù)計這對市場是個不小的壓力。而今年資本市場的低迷和緊縮信貸環(huán)境使得部分小非出于資金套現(xiàn)需要，減持動力較強，會給市場以及公司股價帶來一定壓力。但是我們看好銀行股可持續(xù)的發(fā)展?jié)摿Γ绻饨l(fā)股價下挫，可以適當逢低建倉。

　　
　　 3.部分銀行為了補充資本金，今年也許會選擇增發(fā)等融資途徑

　　
　　 今年股市震蕩加劇，自中國平安公布再融資12億股引發(fā)股市大幅下挫后，2月28日浦發(fā)銀行公告為充實公司資本金公開增發(fā)不超過8億股，使得大盤更是應(yīng)聲下跌。再融資已經(jīng)成了市場的魔咒。而在市場不斷擴容的情況下，再融資只不過是導(dǎo)火索而已。

　　
　　 目前我國銀行的主要盈利模式還是以獲得存貸利差的利息收入為主，中間業(yè)務(wù)等仍處于發(fā)展初期。此外，銀行的加速擴張和國家的從緊政策已使部分銀行的資本充足率下降，為了維持快速發(fā)展和資本充足率達標，銀行只有選擇融資。已披露年報中，我們發(fā)現(xiàn)資本充足率下降的有浦發(fā)銀行(9.27%→9.15%)、華夏銀行(8.28%→8.27%)、招商銀行(11.39%→10.67%)，其中華夏銀行雖然下降幅度不大，但是資本充足率已經(jīng)逼近國家標準8%，融資欲望較強烈。

　　
　　 目前已經(jīng)有浦發(fā)銀行披露將公開增發(fā)不超過8億股，民生銀行將發(fā)行不超過150億元的可分離交易式可轉(zhuǎn)債，深發(fā)展計劃發(fā)行不超過70億元的次級債和不超過80億元的混合資本債。再融資有利于上市銀行未來的發(fā)展，充足公司資本金，增強抗風(fēng)險能力，但對股價會產(chǎn)生一定壓力。我們預(yù)計華夏銀行等上市銀行未來也許會存在一定融資需求。

　　
　　 三、重點上市公司市場表現(xiàn)及合理估值

　　
　　 1.銀行板塊市場表現(xiàn)

　　
　　 08年1季度股市震蕩下行，銀行股表現(xiàn)微弱于大盤，跌幅達30%。截至3月24日，浦發(fā)銀行跌幅最深達42%，興業(yè)銀行次之39%，交通銀行36％。民生銀行(－19%)、中國銀行(－24%)、南京銀行(－24%)、招商銀行(－27%)相對抗跌。

　　
　　 2.重點公司估值

　　
　　 目前，銀行股的調(diào)整幅度較大，估值已存在一定的吸引力，部分成長性良好的股份制銀行，如深發(fā)展、興業(yè)、民生、招商、浦發(fā)等08年動態(tài)PE值已經(jīng)下降到20倍以下，銀行短線股價的調(diào)整給中期建倉提供了良機，可積極逢低增持。今年開始銀行板塊解禁股大量上市流通會給股價帶來一定壓力，但銀行業(yè)整體業(yè)績明確，凈利潤穩(wěn)定增長，對于整體銀行業(yè)我們給予“增持”的投資評級，逢低吸納。給予深發(fā)展銀行、招商銀行、民生銀行、興業(yè)銀行、浦發(fā)銀行、工商銀行“增持”的投資評級。(馮偉國海證券)

　　
　　 零售業(yè)：提升行業(yè)渠道價值 推薦5只股

　　
　　 共 6 頁首頁 2 末頁

　　
　　 零售業(yè)：提升行業(yè)渠道價值 推薦5只股

　　
　　 核心結(jié)論：

　　
　　 1、2007年全年國內(nèi)社會消費品零售總額89210億元，同比增速16.8%；重點流通企業(yè)零售額累計比增17.5%。分商品類別看，金銀珠寶繼續(xù)保持旺銷態(tài)勢，同比增長44.0%；家用電器及音像制品、體育娛樂用品零售額同比分別增長29.6%和23.7%，增幅位居二、三位。

　　
　　 2、通過四項先行指標得出：零售業(yè)作為內(nèi)需型行業(yè)，是內(nèi)需政策和溫和通脹的最大受益者；消費者信心沒有改變，消費升級仍將繼續(xù)，零售業(yè)將繼續(xù)受益；中國經(jīng)濟已越過劉易斯拐點，宏觀因子已發(fā)生變化，08年消費尤其是國內(nèi)消費需求必然擔(dān)綱重任，國家必然會大力發(fā)展商業(yè)流通以提高社會生產(chǎn)效率。

　　
　　 3、百貨尤其是高檔消費類百貨公司通過占據(jù)核心商圈，與暢銷品牌建立戰(zhàn)略聯(lián)盟，提升渠道價值和產(chǎn)業(yè)鏈地位。

　　
　　 我們看好全國擴張戰(zhàn)略中具有先發(fā)優(yōu)勢的王府井。

　　
　　 4、家電連鎖業(yè)作為無可爭議的家用電器強勢終端，正在成長為電子消費產(chǎn)品的渠道終端，重要程度日益增加，蘇寧和國美的壟斷格局導(dǎo)致行業(yè)進入壁壘較高。

　　
　　 5、城市化為超市業(yè)帶來發(fā)展機遇，以華聯(lián)綜超為代表的大型綜超將獲得超常規(guī)發(fā)展速度。

　　
　　 6、在強化農(nóng)村流通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的政策扶持背景下，農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場具有廣闊前景。農(nóng)產(chǎn)品作為業(yè)內(nèi)典型的稀缺資源型公司，經(jīng)營模式不易簡單復(fù)制，值得長期關(guān)注。

　　
　　 7、只有差異化定位準確和可快速擴張復(fù)制的上市公司才最有希望成為真正的民族商業(yè)龍頭。維持王府井、廣州友誼、蘇寧電器、華聯(lián)綜超、農(nóng)產(chǎn)品“增持”評級。

　　
　　 一、零售業(yè)動態(tài)及評論

　　
　　 1、中國零售業(yè)市場容量和增長潛力巨大

　　
　　 (1)近年社會消費品零售總額保持持續(xù)穩(wěn)定增長，2000-2007年CAGR為8.2

　　
　　 %(2)據(jù)商務(wù)部市場運行司監(jiān)測，千家重點零售企業(yè)各業(yè)態(tài)銷售收入高速增長

　　
　　 據(jù)商務(wù)部市場運行調(diào)節(jié)司監(jiān)測，2007年全年重點流通企業(yè)零售額累計同比增長17.5%。

　　
　　 分商品類別看，金銀珠寶繼續(xù)保持旺銷態(tài)勢，同比增長44.0%；家用電器及音像制品、體育娛樂用品零售額同比分別增長29.6%和23.7%，增幅位居二、三位；書報雜志、電子出版物及音像制品、五金電料增長較慢，同比增幅分別為4.3%、2.2%、1.0%。

　　
　　 從消費結(jié)構(gòu)來看，2007年前三季度，零售指數(shù)同比增長率最高的前三位子業(yè)態(tài)和居民消費支出占比最多的三大類商品分別如圖3、圖4，部分解釋了家用電器的家電連鎖渠道終端以及服裝、金銀珠寶的主要終端之一百貨業(yè)、快速消費品的主要渠道綜合超市銷售收入增長水平較高的原因；同時也部分解釋了消費升級商品具有較強增長勢頭的原因：

　　
　　 按地區(qū)劃分，城市消費品零售總額占據(jù)2/3強，隨著城市化率的不斷提高和居民可支配收入水平的上升，預(yù)計這一比例將逐漸加大；而中西部地區(qū)核心零售企業(yè)零售指數(shù)同比增長顯著高于東部地區(qū)，顯示中西部地區(qū)潛在市場巨大，隨著經(jīng)濟的發(fā)展，中西部地區(qū)零售額有望繼續(xù)高速增長。

　　
　　 2、消費政策積蓄行業(yè)能量，消費環(huán)境促進能量持續(xù)釋放

　　
　　 (1)有利于零售業(yè)發(fā)展的政策導(dǎo)向

　　
　　 (2)通脹率、城市化率、人均GDP增長率、人均可支配收入增長率??零售業(yè)興衰的重要先行指標(LeadingIndicator)

　　
　　 我們觀察到，通脹率、城市化水平、人均GDP增長率、人均可支配收入與零售業(yè)各子業(yè)態(tài)的興衰演變的相關(guān)度較高。為盡量避免用滯后現(xiàn)象和事件解釋先發(fā)現(xiàn)象事件，我們試圖用通脹率、人均GDP增長率、城市化率等幾項指標，作為監(jiān)測零售業(yè)的重要先行指標以及預(yù)判行業(yè)轉(zhuǎn)折點的重要參考因素。其中，后三項指標可較好反映消費市場的容量和增長潛力。

　　
　　 從美國的數(shù)據(jù)可以借鑒到，1976－1982年的時間段美國CPI上漲迅速，80年達到最高值13.58%，同期零售業(yè)銷售總額增速也隨之帶動。我國目前正在進入通脹中期階段，在消費信心沒有發(fā)生明顯變化和傳導(dǎo)實質(zhì)的影響，中短期內(nèi)，社會消費品零售總額仍會有較高增速。

　　
　　 我們觀察到，2007年下半年以來，勞動力價格的增長及其引發(fā)的農(nóng)村對基礎(chǔ)消費品的需求增長，引發(fā)了中國的全面通脹，這一狀況在短期內(nèi)無法消除；食品價格不斷上漲帶來的通脹帶動了名義社會消費零售總額迅速增長，進而推動零售企業(yè)銷售收入大幅增長。預(yù)計通脹狀況仍將持續(xù)并伴隨通脹擴散，CPI和PPI增速差擴大使得利潤向快速消費品、耐用消費品等下游行業(yè)轉(zhuǎn)移，零售業(yè)作為強勢渠道終端，必將獲得實質(zhì)性收益。

　　
　　 具體到細分業(yè)態(tài)，通漲對百貨業(yè)最有利，原因在于百貨業(yè)普遍采用“廠商聯(lián)營”模式，高檔服裝、化妝品等商品價格溫和上漲帶來公司銷售收入增加和毛利提升；對于超市業(yè)，通脹影響“中性偏有利”，原因在于超市業(yè)以“進銷差價”為主要盈利模式，而快速消費品消費需求剛性的特點使得進貨成本可有效向下傳導(dǎo)。整體上我們認為，通脹環(huán)境下的CPI上漲對整個零售業(yè)利大于弊，尤為看好百貨業(yè)。

　　
　　 Ⅱ.城市化率

　　
　　 我們在上篇報告中提到：“城市化水平的提高在深層次上促成零售業(yè)發(fā)展的重大機遇，現(xiàn)代零售業(yè)將從傳統(tǒng)業(yè)態(tài)中攫取更多市場份額，一線城市郊區(qū)和二三線城市發(fā)展速度加快。”

　　
　　 根據(jù)歷史地理學(xué)家葛劍雄的觀點：改革初期的城市人口不足20%，現(xiàn)在的城市人口，即便從嚴格意義上衡量(慎重考慮縣改市)也已近40%。根據(jù)聯(lián)合國人口司預(yù)測，2025年城市化率將達到60%。我們認為，城市化導(dǎo)致的人口結(jié)構(gòu)和購買意愿的改變將會推動零售需求持續(xù)繁榮；新消費主力的高消費傾向、個性化需求、價格敏感性低等特點促使零售業(yè)進一步細分。也正因為這一原因，在各種子業(yè)態(tài)中，由于品牌高檔服裝、化妝品等“奢侈品”的差異化特性定位，百貨業(yè)的內(nèi)生增長性要高于超市和家電連鎖等其它業(yè)態(tài)。

　　
　　 當然，城市化進程無法避免供給成本水漲船高，主要表現(xiàn)在兩方面：一，前面提到的勞動力成本明顯上升；二，商業(yè)物業(yè)租金上漲成為影響零售業(yè)公司規(guī)模經(jīng)營和盈利能力的首要因素。正因為如此，具體到上市公司，我們尤為關(guān)注渠道終端控制能力(產(chǎn)業(yè)鏈地位)、供應(yīng)鏈建設(shè)水平、集約化管理能力、物業(yè)模式等幾項具有核心競爭力的要素指標。

　　
　　 從人均GDP增長與零售業(yè)態(tài)的演變過程的相關(guān)程度來看，發(fā)達國家人均GDP增長是零售業(yè)各子業(yè)態(tài)演變的決定因素。從表2的角度看，由于我國大多數(shù)地區(qū)的當前人均GDP處于1000-3000美元之間(根據(jù)“十一五”規(guī)劃，到2010年我國人均GDP達2400美元)，正是適合現(xiàn)代百貨業(yè)高速發(fā)展的時期，再度證明我們尤為看好百貨業(yè)的觀點。2006年，我國最終消費率(總消費/GDP)僅為49.9％，遠低于76％的世界平均水平，我國消費對經(jīng)濟增長的貢獻率仍有很大的增長空間。

　　
　　 Ⅳ.人均可支配收入增長率

　　
　　 較高的持續(xù)的人均可支配收入增長率通常伴隨消費者消費能力(收入水平、購買力)的不斷提高和主力消費群的消費傾向的不斷升級(產(chǎn)品質(zhì)量提升、產(chǎn)品升級)，因此也可作為零售業(yè)先行指標之一。

　　
　　 根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2007年，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入實際增速創(chuàng)2002年以來新高，達12.2％；農(nóng)村居民人均純收入則以9.5％的實際增速創(chuàng)下20多年來新高。按照“十一五”規(guī)劃，2010年我國城鎮(zhèn)居民人均可支配收入將達13390元，農(nóng)村居民人均純收入達4150元。居民收入增長趨勢將持續(xù)，消費升級仍將繼續(xù)，跟消費升級相關(guān)的零售業(yè)業(yè)態(tài)將繼續(xù)受益。

　　
　　 二、從零售業(yè)本質(zhì)和價值體現(xiàn)的角度發(fā)掘行業(yè)投資主題

　　
　　 1、零售業(yè)的渠道本質(zhì)和價值體現(xiàn)決定差異化定位是投資的主要標準T零售作為向終端消費者提供商品和服務(wù)的行業(yè)，提供的是渠道服務(wù)。從本質(zhì)上講，零售業(yè)的生存方式就是通過供應(yīng)鏈建設(shè)，產(chǎn)生豐沛的現(xiàn)金流，以支撐企業(yè)的擴張，大大節(jié)約其財務(wù)費用。

　　
　　 我們認為，行業(yè)核心價值體現(xiàn)為“渠道價值”，其價值大小可用上游生產(chǎn)者和下游消費者的渠道依賴度衡量。產(chǎn)品供求關(guān)系將直接改變商業(yè)企業(yè)的渠道價值。從這個角度分析，我們對于各業(yè)態(tài)的篩選順序是：百貨業(yè)??家電連鎖業(yè)??超市和農(nóng)貿(mào)市場業(yè)。該判斷的證據(jù)及理由見表3。

　　
　　 2、差異化經(jīng)營??塑造只屬于自己的、無法復(fù)制的品牌文化T我們認為，零售業(yè)的上市公司要想成長為世界級的企業(yè)，差異化定位和錯位經(jīng)營是根本?？v觀世界級的著名品牌，無論是對于品牌還是品質(zhì)，之所以具有超乎想象的客戶忠誠度和眾口一詞的美譽度，關(guān)鍵正是在于其秉要執(zhí)本的經(jīng)營理念和貌似“簡單”的文化理念。

　　
　　 前幾年，一些企業(yè)追求快速發(fā)展四處出擊，由于缺乏現(xiàn)代化的技術(shù)管理水平和內(nèi)部管理水平，集約管理能力也在快速擴張中稀釋。物理擴大的企業(yè)實際上并沒有產(chǎn)生應(yīng)有的化學(xué)效應(yīng)，即沒有形成有效的市場規(guī)模和產(chǎn)生相應(yīng)的規(guī)模效益。

　　
　　 因此，從實際效果上看，在一個業(yè)態(tài)上作強，對提升企業(yè)價值的作用更立竿見影，更有可能贏得基業(yè)長青。只有研究透徹固定消費群的消費心理和消費趨勢，才能塑造穩(wěn)健并值得信賴的始終如一的公眾形象，成為值得客戶信賴并伴隨一生的忠實朋友。企業(yè)應(yīng)耐心和專心的尋找到最適合自己的消費群體，明確清晰的定位目標市場，在細分市場中逐步占領(lǐng)絕對優(yōu)勢的市場份額，公司的各種資源才能夠集約化，形成合力。

　　
　　 綜上，我們認為，高市場份額和客戶忠誠度相輔相成，企業(yè)以品質(zhì)鑄造品牌，以品牌承載品質(zhì)。一言以蔽之，公司的成功在于它可以藉品質(zhì)和秉執(zhí)，塑造只屬于自己的、無法復(fù)制的品牌文化。

　　
　　 三、行業(yè)內(nèi)上市公司2007年度業(yè)績良好，2008年有望繼續(xù)增長

　　
　　 2007年前三季度，零售類公司主營業(yè)務(wù)收入增長23.01%，快于去年同期17.42％的增速；凈利潤增長56.70%，也高于去年同期水平。鑒于四季度是零售業(yè)的銷售旺季，預(yù)計2007年全年零售類上市公司銷售額和凈利潤將繼續(xù)大幅增長。

　　
　　 上篇報告中我們提到：“我們看好零售業(yè)長期發(fā)展趨勢，原因在于：零售業(yè)作為內(nèi)需型行業(yè)，是國家內(nèi)需政策和溫和通脹的最大受益者……整體看，零售行業(yè)上市公司平均凈利潤增幅大于平均收入增幅，內(nèi)生增長是主要趨勢?！北M管受美國經(jīng)濟衰退和國內(nèi)緊縮信貸政策的影響，宏觀因子發(fā)生了部分變化，我們依然堅定的認為：

　　
　　 2008年國內(nèi)零售市場整體仍然樂觀，消費者信心仍然沒有發(fā)生轉(zhuǎn)折性變化，預(yù)期2008年零售市場將保持兩位數(shù)以上的增長；我們?nèi)匀豢春蒙虡I(yè)零售企業(yè)，上市公司從前期的銷售規(guī)模和渠道規(guī)模的外延式擴張階段和業(yè)內(nèi)并購整合階段，正逐步向提高經(jīng)營質(zhì)量和協(xié)同效率的內(nèi)涵式發(fā)展方向過渡，長期投資價值依然存在。尤其是一些龍頭公司，正如當年美國人均GDP達到2000-3000美元后，消費領(lǐng)域產(chǎn)生了一批世界著名品牌企業(yè)，我們同樣期待民族商業(yè)龍頭企業(yè)的誕生。

　　
　　 以上判斷的證據(jù)和理由如下：

　　
　　 1、中國經(jīng)濟已經(jīng)越過“劉易斯拐點”，中國的二元經(jīng)濟伴隨該拐點，呈現(xiàn)農(nóng)村人口人均收入水平提高和他們對基礎(chǔ)消費品需求大幅增長的現(xiàn)象；

　　
　　 2、居民收入持續(xù)提高，不管是名義收入還是實際收入，尤其是在考慮社保、醫(yī)保、教育等改革因素后；

　　
　　 3、人口自然增長和城市化進程加快都將增加消費群基數(shù)；

　　
　　 4、由于國家的宏觀政策因子發(fā)生了較大變化：緊縮信貸政策抑制了投資增速，美國經(jīng)濟衰退導(dǎo)致出口增速大幅下降，在這種情況下，2008年要使經(jīng)濟增速不致發(fā)生較大波動，消費尤其是國內(nèi)消費需求必然擔(dān)綱重任，國家必然會大力發(fā)展商業(yè)流通行業(yè)，以增加就業(yè)，提高社會生產(chǎn)效率。

　　
　　 四、重點上市公司評述

　　
　　 1、王府井 （600859 ）??逐步確立百貨業(yè)第一民族品牌地位

　　
　　 隨著百貨業(yè)集中度大幅提升，未來3-5年時間內(nèi)有望產(chǎn)生真正的全國性區(qū)域龍頭。在稀缺的黃金商圈擁有眾多門店和廣泛品牌知名度的百貨公司有望最大程度的受惠并掌握核心資源。王府井作為中華民族文化內(nèi)涵和民族特征的載體，是內(nèi)資百貨業(yè)跨區(qū)域發(fā)展的先行者，門店網(wǎng)絡(luò)價值凸顯，行業(yè)整合能力逐漸提高。

　　
　　 1994-1996年北京主力門店由傳統(tǒng)百貨向現(xiàn)代百貨轉(zhuǎn)型：公司94年上市融資后，由于百盛、崇光百貨、新世界、中友等時尚百貨商場涌入京城，使王府井百貨經(jīng)營面臨挑戰(zhàn)。公司開始努力調(diào)整商品定位，最終確立了中高端時尚百貨的定位。品牌服裝和化妝品的毛利率較高，多在25%以上，有的甚至高達40-50%。伴隨著溫和通脹和高消費傾向，無論從“價”還是從“量”上，都給王府井帶來雙輪驅(qū)動的高速增長。

　　
　　 公司從1996年開始異地擴張到2006年底，16家門店覆蓋12個城市，其中12家門店處于A類商圈，經(jīng)營面積44萬平米。2007年公司銷售額突破100億元，已超過百盛集團。平銷2.27萬元/平米，高于百盛集團的1萬元/平米。預(yù)計07-09年銷售復(fù)合增長率26.7%。無論從門店數(shù)量還是經(jīng)營面積都不如百盛集團，單店經(jīng)營效率和平銷率卻都高于百盛，可見王府井成熟店的管理能力并不輸給外資百貨。目前除南寧店尚培育外，大多既有門店已盈利，開店成功率85%以上，顯示了公司較強的選址與門店經(jīng)營管理能力，以及較強的擴張能力。

　　
　　 預(yù)計2007年營收達到80億元。其中營收超過15億元的兩家“明星店”分別為雙安商場和成都店。預(yù)計2007年公司凈利潤2.4億元，同比增長23.3%，凈利潤率2.4%，預(yù)計2007-2009年凈利潤復(fù)合增長率為37.9%。

　　
　　 預(yù)計2007年毛利率18%，與2006年基本持平。毛利率相對百盛21.9%的毛利率較低的原因在于：(1)聯(lián)營模式是毛利率不高的本質(zhì)原因。不同于外資百貨的“買手模式”，王府井以“聯(lián)營模式”為主，自營比率低，利潤來源主要依靠租金或供應(yīng)商利潤提成。(2)從成本控制能力和供應(yīng)鏈管理水平來看，管理效率有待加強；(3)商品結(jié)構(gòu)定位較百盛稍弱，與品牌制造商和代理商的戰(zhàn)略聯(lián)盟有待進一步加強。公司已完成北京地區(qū)總部逐品牌逐品類的商品集采，正式替代了門店的采購功能。這種集中統(tǒng)一采購模式成熟后將推向全國，預(yù)計毛利率將進一步提升。

　　
　　 公司治理方面，集團公司有望加強對上市公司支持力度，比如將新項目在集團層面運作，成熟后注入上市公司，以有效降低業(yè)績波動；或者有望通過引入外資，有助于公司完善管理層激勵機制。

　　
　　 綜上，王府井作為奧運經(jīng)濟的最大受益者，復(fù)制能力強，能大大縮短新門店培育期。公司敏銳的抓住了消費升級這一市場轉(zhuǎn)折點，利用核心商圈拓展的先發(fā)優(yōu)勢，有效占領(lǐng)了中高端市場。在公司內(nèi)外兼修的發(fā)展中，最有希望成長為百貨業(yè)中的民族商業(yè)龍頭。預(yù)計公司2008-2009年每股收益分別為0.93元和1.29元，對應(yīng)公司2008年、2009年43倍和31倍的P/E?？紤]到王府井除了百貨主業(yè)外，還持有北辰實業(yè)（601588）1.5億股。按照11元/股計算，折合到每股價值為4元，實際價值并未高估，維持對600859王府井的“增持”評級。

　　
　　 2、廣州友誼（000987）??國內(nèi)上市百貨公司中唯一的高端百貨經(jīng)營品牌，未來全國性擴張有望加速

　　
　　 2007年前三季度，公司銷售凈利率7.98%，同比增長2%，銷售毛利率24.49%，同比增長23%。截至2007年第三季度，公司的ROE為14.45%。

　　
　　 作為國內(nèi)上市公司中唯一以精品百貨為主營的公司，我們認為公司將在奢侈品消費中受益。同時受益于今年1-2月份南方雪災(zāi)和留粵過年人數(shù)的增加，導(dǎo)致公司1-2月份銷售情況超出市場預(yù)期。從1-2月份的銷售情況看，環(huán)市店增長約25%，正佳店有超過40%的銷售增長，時代店也有5%以上的增長，南寧店則保持了環(huán)比50%以上的增長，日均銷售額達50萬元。雖然三月份銷售較為清淡，但仍可保持平穩(wěn)趨勢，預(yù)計一季度可保持25%以上的銷售收入增長。

　　
　　 預(yù)計公司08年一季度增長態(tài)勢將得到延續(xù)。主要源于：一方面，公司將繼續(xù)擴大正佳店經(jīng)營面積，預(yù)計08年春節(jié)后可增加約1500平米，同時公司將進一步提升正佳店商品檔次，朝天河商圈最高檔的百貨門店定位。目前公司化妝品品牌Lancome、Sisley已進入正佳店，明年雅詩蘭黛等品牌也會進入。而今年新開的南寧店目前經(jīng)營情況較好，預(yù)計08年可實現(xiàn)平衡。另一方面，公司雖然在08年面臨員工成本上調(diào)10%的壓力，但是租賃門店租金將保持07年水平，略有提升。不確定性仍然是時代店，雖然時代店07年實現(xiàn)了一位數(shù)增長，但客流仍然沒有提升，部分品牌商擬放棄時代店進入正佳店，勢必影響時代店的發(fā)展。公司目前仍未最后確定對時代店的處理方式。但預(yù)計最差的情況下，時代店仍能維持07年經(jīng)營水平。

　　
　　 綜上，公司作為國內(nèi)零售上市公司中唯一定位于高檔百貨的公司，布局廣州、南寧市場，初步實現(xiàn)了跨區(qū)域擴張，未來全國性擴張有望加速，且一季度有超預(yù)期的業(yè)績增長因素，加上靈活的激勵計劃有助于推動公司盈利能力的提高，08-09年盈利預(yù)測為0.98元和1.23元，分別對應(yīng)08、09年28倍和23倍的P/E，維持000987廣州友誼“增持”評級。

　　
　　 3、蘇寧電器 （002024 ）??家電連鎖業(yè)的強勢終端

　　
　　 家電連鎖業(yè)經(jīng)過幾年整合，國美、蘇寧雙寡頭壟斷格局基本形成。公司規(guī)模優(yōu)勢、核心競爭力、品牌價值和協(xié)同效應(yīng)導(dǎo)致行業(yè)進入壁壘大大提高。未來行業(yè)內(nèi)部整合將成業(yè)態(tài)主題，行業(yè)龍頭通過新開門店和兼并收購，可獲得超過行業(yè)平均發(fā)展速度的增長率。在此背景之下，公司強勁的擴張模式是其它零售企業(yè)所無法比擬的。

　　
　　 2007年公司營業(yè)總收入401.52億元，同比增長53.48%，其中主營業(yè)務(wù)收入387億元，同比增長55%，利潤總額22.41億元，同比增長95.33%，凈利潤14.66億元，同比增長93.54%，每股收益1.02元，基本吻合預(yù)期。

　　
　　 近年來公司3C產(chǎn)品也出現(xiàn)了快速增長，2002-2007年銷售復(fù)合增長率100%，預(yù)計2008-2009年3C產(chǎn)品銷售額將保持50%左右的增速，占收入的比重將提高到30%左右，成為公司業(yè)績增長的主要動力。

　　
　　 從這兩年的凈利潤增長來看，蘇寧比國美增長快，這是由于國美下力于行業(yè)并購，而并購后整合需要時間。蘇寧而著重于自身開店，提高業(yè)績較快。蘇寧電器是家電零售連鎖行業(yè)的龍頭，將會受益于產(chǎn)業(yè)集中度的提高，今明兩年仍將持續(xù)增長。

　　
　　 雖然受到鋼價成本上漲影響，但考慮到家電用鋼成本不到30%，因此鋼價上漲20%，家電成本增加不超過6%?？紤]到蘇寧的“進銷差價模式”和家電產(chǎn)品對價格變動敏感性不是很大的消費特點，成本可有效向終端消費者傳導(dǎo)，預(yù)計最終對蘇寧電器銷售和利潤的實質(zhì)影響不大。

　　
　　 另外，為緩解成本壓力，蘇寧電器以重點城市、核心商圈、優(yōu)質(zhì)物業(yè)為標準，完成了上海遠東店、武漢中南店、成都萬年場店、南京大廠店等物業(yè)購置。公司有選擇的購置優(yōu)質(zhì)物業(yè)，可以有效應(yīng)對租金上升問題。

　　
　　 成本上升壓力促使蘇寧電器加大供應(yīng)鏈建設(shè)。從國外經(jīng)驗看，美國零售商的利潤很大部分來自于國際采購、國際運輸和配送。先進的現(xiàn)代技術(shù)貫穿國際零售企業(yè)始終。目前，零售業(yè)是現(xiàn)代技術(shù)的最大買家之一。2001年美國零售業(yè)平均科技投資金額占銷售收入的1.8%，到2004年該項費用上升到2.1%。信息化手段將是蘇寧電器提高渠道效率的主要途徑。2004年到2006年末，公司在信息系統(tǒng)和物流系統(tǒng)上累計投入約2.5億元，2007年投入約1.3億用于信息系統(tǒng)建設(shè)和物流系統(tǒng)建設(shè)。通過信息化建設(shè)首先內(nèi)部流程的自動化、網(wǎng)絡(luò)化，提高渠道運營效率，降低運營成本，將能有效緩解人力成本上升的壓力，形成企業(yè)核心競爭力和強大的擴張能力。

　　
　　 綜上，公司作為目前國內(nèi)為數(shù)不多的世界250強零售企業(yè)，持續(xù)高速的擴張模式使其成為中國零售行業(yè)中最具活力企業(yè)的典型代表。在國內(nèi)政策帶動內(nèi)需增長、居民收入不斷增長拉動消費升級、城鎮(zhèn)居民家電產(chǎn)品更新?lián)Q代和農(nóng)村居民新增購置等一系列因素的推動下，以及家電下鄉(xiāng)政策對農(nóng)村市場消費力的啟動，都將推動家電銷售連鎖的持續(xù)發(fā)展。受益于股權(quán)激勵，公司業(yè)績將持續(xù)增長，公司仍有融資需求，能夠形成與投資者之間的良性溝通，因此短期內(nèi)現(xiàn)在股價仍有支撐。預(yù)計公司08、09年每股收益分別為1.75元和2.52元，分別對應(yīng)08、09年32倍和23倍的市盈率，維持002024蘇寧電器"增持"評級。

　　
　　 4、華聯(lián)綜超 （600361 ）??布局全國的超市業(yè)龍頭

　　
　　 我們看好行業(yè)內(nèi)具備競爭優(yōu)勢的龍頭企業(yè)和區(qū)域龍頭。A股上市的超市企業(yè)估值近似于香港上市的超市企業(yè)估值的兩倍，我們認為，盡管有兩地市場分割因素，但最主要的應(yīng)該是市場對不同公司增長潛力的預(yù)期。華聯(lián)綜超是國內(nèi)唯一一家成功實現(xiàn)全國開店的超市上市公司，潛在擴張性較強，可稀釋較高估值。

　　
　　 綜上，公司作為全國擴張型超市連鎖企業(yè)龍頭，增長穩(wěn)健；集團整合帶來資產(chǎn)注入預(yù)期；未來三年每年30-40%的增速穩(wěn)健可期，預(yù)計08、09年公司業(yè)績將會有較快增長。預(yù)計2007、2008年營業(yè)收入分別為89億、111.3億元，凈利潤分別為2億、2.81億，ROE分別為12.35%、15.48%。預(yù)計公司08、09年每股收益分別為0.78元和1.00元，分別對應(yīng)08、09年27倍和21倍市盈率，維持公司"增持"評級。

　　
　　 5、農(nóng)產(chǎn)品 （000061 ）??農(nóng)貿(mào)批發(fā)行業(yè)中典型的稀缺資源型公司

　　
　　 獨特經(jīng)營理念，批發(fā)市場模式，是行業(yè)內(nèi)典型的稀缺資源型公司，不容易被簡單復(fù)制。

　　
　　 公司正在加快核心業(yè)務(wù)發(fā)展，構(gòu)筑完善的全國性農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場網(wǎng)絡(luò)體系，主業(yè)有望做大做強，業(yè)績具有明確的長期可持續(xù)增長特性。

　　
　　 公司實施定向增發(fā)后將增加16多億元的自有資金。定向增發(fā)的實施降低了公司的資產(chǎn)負債率(從54.22%降至39.6%)，每股凈資產(chǎn)從3.85元提高至6.55元。

　　
　　 公司的平湖項目、南寧項目、沈陽項目和其他計劃中的項目，都需要大量資金的投入，自有資金的大幅增加以及借款能力的提高，將從很大程度上緩解資金緊張局面，外延擴張的動作將更大，有利于公司全國戰(zhàn)略布局的加速完善。

　　
　　 新的項目都有較高的收益預(yù)期，能夠從整體上提升公司經(jīng)營業(yè)績。其中的平湖項目將在2009年產(chǎn)生收益，并將在一定階段內(nèi)左右公司的經(jīng)營業(yè)績。

　　
　　 業(yè)績預(yù)增公告預(yù)計2007年度公司凈利潤同比增長200－250%。假設(shè)2008、2009年公司的核心業(yè)務(wù)收入增幅分別為50%和60%，同時相應(yīng)新增固定資產(chǎn)投入分別為10億、10億，投資收益為4億元和1億元。按增發(fā)后股本計算，預(yù)計公司08、09年每股收益分別為0.95元和0.77元。對應(yīng)08、09年25倍和30倍市盈率，維持公司"增持"評級。

　　
　　 三、投資建議

　　
　　 1、投資主線

　　
　　 由于零售行業(yè)公司市值普遍偏小，建議作為組合配置。

　　
　　 我們對上市公司的關(guān)注點主要在于：業(yè)態(tài)強大的生命力、存量資產(chǎn)注入的爆發(fā)性增長機會、公司內(nèi)在管理能力和經(jīng)營效率的持續(xù)提升。通過準確的差異化定位實現(xiàn)主業(yè)的長期成長和商業(yè)模式的快速復(fù)制，是我們評估零售業(yè)上市公司價值的主要標準。零售各個業(yè)態(tài)中，我們最為看好百貨業(yè)，優(yōu)選全國擴張型的行業(yè)龍頭和差異化定位高端的公司；超市業(yè)中，華聯(lián)綜超屬于優(yōu)質(zhì)公司，外延擴張快，雖然超市業(yè)競爭加劇，我們?nèi)匀豢春萌A聯(lián)綜超的發(fā)展；家電連鎖業(yè)中，蘇寧電器內(nèi)外兼修，與國美形成雙寡頭壟斷格局，是家電和3C產(chǎn)品的強勢終端；農(nóng)貿(mào)批發(fā)市場中，農(nóng)產(chǎn)品得益于其不易被復(fù)制的經(jīng)營模式和資源的稀缺性，有望在全國戰(zhàn)略布局中獲得絕對龍頭地位，公司價值被低估。

　　
　　 從價值判斷角度，題材概念因素不是我們考慮的主要內(nèi)容。雖然這些因素會改變股票的流動性，在短期內(nèi)是利好因素。我們可以關(guān)注到，一些已上市公司積極再融資以做大做強(如天音控股、蘇寧電器、農(nóng)產(chǎn)品等)。我們還觀察到，近期零售業(yè)的并購也比較活躍，像國美電器收購永樂、大中、三聯(lián)商社。但是，零售業(yè)作為“國退民進”的行業(yè)，小公司大集團的企業(yè)相對較少，從資產(chǎn)角度，除了少數(shù)公司，大部分商業(yè)零售企業(yè)母公司的資產(chǎn)都已經(jīng)在上市公司里，產(chǎn)業(yè)的擴大需要完全靠自己打拼或者去并購，很難通過母公司資產(chǎn)注入這一可靠捷徑來完成。沒有大央企導(dǎo)致的資產(chǎn)注入預(yù)期的缺乏，這是不足，但另一方面也少了干擾視線的因素，畢竟央企資產(chǎn)證券化投資者能自主把握的東西不多。也有一些零售公司存在整體上市、資產(chǎn)重組、引入戰(zhàn)略投資者的預(yù)期，如王府井、重慶百貨、銀座股份，投資者可以長期關(guān)注。(欒雪飛國海證券)

　　
　　 汽車行業(yè)：行業(yè)維持平穩(wěn)增長 推薦4只股

　　
　　 共 6 頁首頁 3 末頁

　　
　　 汽車行業(yè)：行業(yè)維持平穩(wěn)增長 推薦4只股

　　
　　 2008年開局平穩(wěn)增長、價格戰(zhàn)趨緩

　　
　　 2008年汽車行業(yè)開局平穩(wěn)增長，1-2月份我國汽車產(chǎn)品生產(chǎn)148.21萬輛，同比增長10.69%；銷售152.26萬輛，同比增長19.27%。2008年2月，國產(chǎn)汽車價格比上月上漲0.13%，比去年同期價格下降3.17%。零部件行業(yè)國產(chǎn)化率提高、發(fā)動機出口增速達到41.03%。

　　
　　 各細分行業(yè)在壓力中表現(xiàn)出不同的增長機會

　　
　　 原材料價格的上漲、勞動力成本的上漲以及人民幣對美元持續(xù)升值，使得國內(nèi)汽車制造業(yè)外部環(huán)境日益嚴峻，行業(yè)重組的進程以及產(chǎn)品內(nèi)部結(jié)構(gòu)的升級推動各細分板塊標新出不同的增長機會。

　　
　　 其中乘用車行業(yè)依賴于內(nèi)需市場將保持平穩(wěn)增長；重卡行業(yè)將受益于行業(yè)結(jié)構(gòu)性升級的市場機會；大型客車行業(yè)在公交系統(tǒng)推行與旅游市場旺盛的推動下享有較高成長機會；而我國汽車行業(yè)的發(fā)展格局與成熟汽車市場的差距則提供了零部件行業(yè)更高的成長性。

　　
　　 風(fēng)險提示

　　
　　 如果國內(nèi)汽車用油在國際油價高居不下的情況下出現(xiàn)提價，那么汽車的用車成本將再次上升，最終會影響汽車市場的消費需求。

　　
　　 投資策略

　　
　　 鑒于行業(yè)的外部環(huán)境日趨嚴峻，行業(yè)內(nèi)部整合以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級會使得行業(yè)的整體增速放緩，我們調(diào)整行業(yè)評級為“持有”；但是鑒于行業(yè)處于成長階段，我們密切關(guān)注行業(yè)在積極應(yīng)對環(huán)境壓力中不斷尋找突破帶來的成長機會。

　　
　　 重點推薦公司、

　　
　　 宇通客車：2008-2009年EPS分別為1.51元、1.39元，買入；

　　
　　 中國重汽：2008-2009年EPS分別為2.40元、2.73元，買入；

　　
　　 威孚高科：2008-2009年EPS分別為0.818元、1.436元，買入；

　　
　　 寧波華翔：2008-2009年EPS分別為1.231元、1.784元，買入。

　　
　　 一、2008年開局平穩(wěn)增長、價格戰(zhàn)趨緩

　　
　　 2008年汽車行業(yè)開局平穩(wěn)增長，1-2月份我國汽車產(chǎn)品生產(chǎn)148.21萬輛，同比增長10.69%；銷售152.26萬輛，同比增長19.27%。其中乘用車仍然是市場需求的主體，分別占總產(chǎn)銷量的72.91%、75.60%，但是商用車增速略高于乘用車。從產(chǎn)銷率來看，整個行業(yè)的產(chǎn)銷率為102.72%，其中乘用車板塊的產(chǎn)銷率達到106.52%，商用車的產(chǎn)銷率為92.52

　　
　　 %(一)乘用車市場好于預(yù)期，經(jīng)濟型車增長最為穩(wěn)定

　　
　　 從乘用車各車型的增長結(jié)構(gòu)來看，SUV市場仍然是保持高速的增長，產(chǎn)銷量的增長比率達到42.75%、39.20%；MPV市場增長下滑比較明顯，1-2月銷售3.25萬輛，同比僅增長1.53%，主要原因在于該板塊市場較小，企業(yè)將重點轉(zhuǎn)向其他板塊，以集中精力應(yīng)對市場競爭。從產(chǎn)銷率的情況來看，乘用車板塊除了SUV市場，其他各類車型產(chǎn)銷率均高于100%，其中交叉型乘用車產(chǎn)銷率達到109.40%?？梢姡擞密囀袌?008年開局要好于預(yù)期。

　　
　　 按照乘用車排量大小來分析，排量在1L到1.6L的經(jīng)濟型車的增長最為穩(wěn)定，2008年1-2月銷量累計同比增長21.50%，增長速度僅比2007年下滑1.37個百分點。市場占有率由2007年底的47.44%上升到50.45%。

　　
　　 (二)重卡仍然是增長最快的板塊

　　
　　 2008年1-2月份，商用車的增長幅度為21.26%，要略高于乘用車，主要是重卡行業(yè)仍保持較高的增長。2008年1-2月重卡累計銷售7.77萬輛，同比增長49.82%。主要原因在于目前投資帶動的季節(jié)性消費趨勢不再明顯、鋼材價格漲價刺激市場對產(chǎn)品漲價的預(yù)期以及國Ⅱ向國Ⅲ過渡刺激的提前消費。

　　
　　 整個卡車市場中卡的消費在逐漸萎縮，市場消費需求在向兩端轉(zhuǎn)移，輕卡銷售也保持著22.76%的增長。

　　
　　 (三)大型客車行業(yè)仍保持較快增長

　　
　　 整個客車行業(yè)增長趨勢趨緩，2008年1-2月銷售5.16萬輛，同比增長9.00%。從各類產(chǎn)品的增長結(jié)構(gòu)來看，大型客車仍然保持較快的增長趨勢，2008年1-2月累計銷售6383輛，同比增長19.71%。2007年輕客產(chǎn)品由于出口市場的拓展，銷售達到34.95萬輛，同比增長20.97%，2008年初，輕客的銷售增長明顯放緩。

　　
　　 (四)整車產(chǎn)品價格競爭趨緩

　　
　　 由于成本壓力的上升，使得汽車市場的價格戰(zhàn)趨于緩和，推動該板塊的產(chǎn)品將向高附加值產(chǎn)品轉(zhuǎn)變，以尋求新的增長方式；而在商用車板塊，作為生產(chǎn)資料，原材料漲價將一部份由產(chǎn)品市場價格上漲消化，商用車產(chǎn)品的市場漲價的空間高于乘用車。2008年2月，國產(chǎn)汽車價格比上月上漲0.13%，比去年同期價格下降3.17%。由于受生產(chǎn)資料價格上漲帶動，乘用車價格僅比上月微降0.18%，但基本型乘用車價格環(huán)比上漲0.95%；商用車價格則由降轉(zhuǎn)升，比上月整體上漲0.60%，其中客車價格環(huán)比上漲0.58%，載貨汽車價格環(huán)比上漲0.92%。

　　
　　 (五)零部件國產(chǎn)化程度提高，高附加產(chǎn)品出口成長空間大

　　
　　 從零部件進出口情況來看，2008年1月份，進出口增速同比均出現(xiàn)下滑。在進口方面，發(fā)動機、車身及附件、輪胎都出現(xiàn)了負增長，其中發(fā)動機進口同比增速由去年的95.15%下降為-52.19%。我們認為主要原因在于我國汽車零部件的國產(chǎn)化程度在不斷提高。

　　
　　 在出口方面，高附加值產(chǎn)品表現(xiàn)出較高的成長空間，2008年1月份，發(fā)動機產(chǎn)品出口增速達到41.03%，遠高于去年同期的增長水平。表明我國在發(fā)動機領(lǐng)域的技術(shù)得到了進一步的提升。而其它零部件出口增速均不同程度的有所下滑，我們認為主要原因在于人民幣升值帶來的不利影響。并且隨著美日等國汽車銷量下滑，反傾銷等貿(mào)易壁壘的頻繁出現(xiàn)，我們認為，2008年零部件的出口增幅將有所放緩。

　　
　　 二、行業(yè)發(fā)展面臨嚴峻的外部環(huán)境

　　
　　 (一)原材料價格上漲

　　
　　 隨著以鋼材為代表的原材料價格的上漲，行業(yè)成本控制的壓力逐漸增大。2007年7月以來，鋼材價格持續(xù)上漲。短期內(nèi)，整車行業(yè)可以將一部份成本壓力通過供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移或者內(nèi)部控制消化，但是如果原材料持續(xù)漲價，內(nèi)部控制以及市場不接受漲價的情況下，行業(yè)的利潤空間將下滑。

　　
　　 (二)勞動力成本的上升

　　
　　 2007年以來，居民消費價格指數(shù)持續(xù)增長，2008年2月CPI達到8.1%。而根據(jù)中國社會科學(xué)院去年發(fā)布的企業(yè)藍皮書《中國企業(yè)競爭力報告(2007)》顯示，1990年～2005年，勞動者報酬占GDP的比重從53.4%降到41.2%，降低了12個百分點，勞動力價值長期被低估，那么，持續(xù)的物價上漲必然要推動勞動者的收入增長。勞動力成本的上升無疑將降低行業(yè)的利潤空間。

　　
　　 (三)人民幣匯率對美元持續(xù)上升

　　
　　 人民幣對美元的持續(xù)升值，將對進口車市場有力，而對我國汽車產(chǎn)品出口市場產(chǎn)生較大的影響。

　　
　　 三、各細分板塊將有不同的市場表現(xiàn)

　　
　　 面對嚴峻的市場競爭壓力以及成本的上升，為了整合有限資源、實現(xiàn)規(guī)?；a(chǎn)、降低生產(chǎn)成本以及物流成本，我國的汽車行業(yè)重組將加快進程。各細分板塊將有不同的市場表現(xiàn)。

　　
　　 (一)乘用車市場需求仍然存在，保持平穩(wěn)增長

　　
　　 2008年我國乘用市場的增幅將有所下降，但需求空間仍然很大。國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)增長；二、三線城市消費的崛起；以及一線城市的換車高峰均將推動市場規(guī)模繼續(xù)擴大。并且從產(chǎn)銷率的情況來看，企業(yè)在排產(chǎn)計劃上相對謹慎，將有效的避免乘用車市場的劇烈波動。因此，我們認為乘用車市場仍將保持平穩(wěn)增長，但是競爭會更加激烈。

　　
　　 自主品牌將繼續(xù)向1.6L及以上市場發(fā)展，同時，質(zhì)量和技術(shù)含量將進一步提高；跨國公司在中國投入產(chǎn)品的力度和速度將進一步加快，尤其在小排量車型以及SUV上的投入。自主品牌在本輪競爭中面臨的市場壓力明顯高于合資品牌。

　　
　　 (二)重卡行業(yè)在上半年持續(xù)高增長

　　
　　 重卡行業(yè)在經(jīng)過2007年持續(xù)景氣增長以后，2008年上半年將保持慣性增長，隨后將呈現(xiàn)行業(yè)內(nèi)部的結(jié)構(gòu)性增長。主要原因在于：

　　
　　 (1)計重收費政策截至到2008年1月，我國高速公路實施計重收費的省、直轄市已達到20個，計重收費高速公路線路里程占全國高速公路里程的70%以上，預(yù)計到2010年，全國90%以上的高速公路、省級普通公路都將實施計重收費。2008年預(yù)計還有5~6個省市將推行計重收費，這樣如果全國主要省市都實行了計重收費，將對重卡市場產(chǎn)生積極的推動作用。

　　
　　 (2)2008年7月1日將全面實施的國Ⅲ排放標準排放標準的切換將導(dǎo)致用戶購車成本和使用成本的明顯提升，因此提前消費的趨勢在2008年上半年會表現(xiàn)明顯，刺激重卡行業(yè)在第二季度繼續(xù)保持高位增長。

　　
　　 (3)行業(yè)結(jié)構(gòu)升級的內(nèi)在規(guī)律提供市場成長機會截止到2007年底，全國重型汽車社會保有量達到220萬輛規(guī)模，市場需求接近飽和，運力緊張的局面得到基本緩解。但是隨著高速公路網(wǎng)絡(luò)的完善以及現(xiàn)代物流業(yè)的高速發(fā)展，對重卡產(chǎn)品運輸效率的要求逐步提高，同時，計重收費普及，收費方式改變，國Ⅲ實施、超載治理、油價高漲等一系列外在因素促使重型汽車的運行環(huán)境發(fā)生重大變化，推動了車輛更新步伐，適應(yīng)新環(huán)境的重卡前景廣闊，市場呼喚高效重卡。

　　
　　 (三)大型客車行業(yè)成長機會較大

　　
　　 隨著燃油價格上漲、環(huán)保節(jié)能的壓力增大，用車成本的增長，我們認為大型客車行業(yè)成長機會更大。從2008年1-2月份的銷量數(shù)據(jù)顯示，大型客車仍保持19.71%的增長速度，中型客車與輕型客車的增長速度分別為7.99%和7.52%。

　　
　　 那么，隨著國家公交優(yōu)先政策的實施；城際、省際間的長途運輸隨著國內(nèi)高速公路網(wǎng)的建立將穩(wěn)步上升；國內(nèi)休假制度的調(diào)整，刺激短距離旅游的增長；旅游景區(qū)的環(huán)保壓力以及游客量的增長將加快車型的更新?lián)Q代；國內(nèi)大型客車通過成本優(yōu)勢以及品牌奠定了良好的海外市場基礎(chǔ)，我國的大型客車的更具成長機會。

　　
　　 (四)零部件行業(yè)具有更高的成長性

　　
　　 在中國汽車行業(yè)中，汽車整車與汽車零部件的規(guī)模是1：0.66，而這一比例在國外汽車發(fā)達國家為1：1.7。中國的汽車零部件行業(yè)面臨著廣闊的發(fā)展空間。

　　
　　 從目前我國零部件行業(yè)的發(fā)展格局來看，中小型零部件企業(yè)占據(jù)了7000多家中的84%，2007年，小型企業(yè)銷售產(chǎn)值增速為48.87%，高出大型企業(yè)和中型企業(yè)的增速。由于這種小型企業(yè)主導(dǎo)的格局，也決定了我國零部件行業(yè)的成長空間巨大。中國汽車行業(yè)正給中小企業(yè)帶來良好機會，中小企業(yè)如果不能夠抓住機會做大作強，將來很有可能面臨被市場淘汰的厄運。但是，我們有充分的理由認為，未來在他們當中將會繼續(xù)有像萬向、福耀這樣的巨頭出現(xiàn)。

　　
　　 從目前我國零部件企業(yè)的性質(zhì)來分析，2007年，有74%的產(chǎn)值是由私人控股企業(yè)和外資控股企業(yè)所創(chuàng)造。私營企業(yè)由于機制靈活，能夠迅速地適應(yīng)市場，因此在汽車零部件市場占有重要的地位。外資控股企業(yè)，比如博世，由于掌握著不被國內(nèi)企業(yè)掌握的先進的制造技術(shù)，外加上部分合資廠商強制延續(xù)原有的配套關(guān)系，因此外資企業(yè)在中國汽配行業(yè)也占據(jù)著重要地位。我們認為，隨著內(nèi)資整車廠商逐漸將零部件業(yè)務(wù)單獨剝離出來，合資整車企業(yè)逐步擴大零部件的國產(chǎn)化比例，未來私人控股企業(yè)和外資控股企業(yè)在中國零部件市場的比例將繼續(xù)擴大。

　　
　　 基于零部件行業(yè)的成長空間：第一，新增整車配套將會對汽車零部件工業(yè)形成一個線性拉動關(guān)系，即零部件行業(yè)將與汽車制造行業(yè)同步增長；第二，2007年末我國民用汽車保有量5697萬輛，比上年末增長14.3%；若不包括其中的1468萬輛三輪汽車和低速貨車，則民用汽車保有量為4229萬輛，增長26.7%。汽車保有量的激增帶來的汽車零部件修理、更換的需求也將加速釋放出來。第三，出口的帶動。我們預(yù)計未來3年零配件行業(yè)增速將會維持在高于行業(yè)平均增速的水平。

　　
　　 四、風(fēng)險提示

　　
　　 如果國內(nèi)汽車用油在國際油價高居不下的情況下出現(xiàn)提價，那么汽車的用車成本將再次上升，最終會影響汽車市場的消費需求，從而影響國內(nèi)汽車行業(yè)的增長。

　　
　　 五、投資策略

　　
　　 (一)行業(yè)評級

　　
　　 鑒于行業(yè)發(fā)展環(huán)境日益嚴峻，推動行業(yè)整合以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級的同時，將使得行業(yè)的發(fā)展變緩，因此，調(diào)整行業(yè)評級為“持有”。

　　
　　 但是行業(yè)仍處于成長階段，我們密切關(guān)注行業(yè)在積極應(yīng)對環(huán)境壓力中不斷尋找突破帶來的成長機會。整車板塊我們?nèi)匀恢攸c關(guān)注在產(chǎn)業(yè)鏈上有優(yōu)勢地位的龍頭企業(yè)，以及具有成長機會的細分板塊企業(yè)。在零部件板塊，我們認為，投資者應(yīng)該關(guān)注業(yè)內(nèi)兩類企業(yè)：一是議價能力強、行業(yè)內(nèi)處于壟斷地位的企業(yè)，比如濰柴動力，福耀玻璃，威孚高科，因為他們只要保持與行業(yè)同步增速便具有很高的成長性；二是目前壟斷地位尚未形成，但是擴張能力很強，未來有望成為行業(yè)龍頭的企業(yè)，我們推薦寧波華翔。

　　
　　 (二)重點關(guān)注公司

　　
　　 宇通客車 （600066 ）

　　
　　 2007年，公司大中型客車銷量達到2.42萬輛，同比增長41%；實現(xiàn)營業(yè)收入78億元，同比增長57%。公司新產(chǎn)能的擴建，核心零部件的配套能力提升將保證公司業(yè)績穩(wěn)步提升。

　　
　　 公司是大中型客車行業(yè)的龍頭企業(yè)，2007年公司的市場占有率達到20%。隨著管理模式的升級，銷售渠道的拓寬，公司在大中型客車市場的地位將進一步鞏固。

　　
　　 2007年公司出口達到0.33萬輛，實現(xiàn)海外收入11億元。目前公司的海外市場主要包括俄羅斯、古巴、伊朗、中東、沙特阿拉伯、北非等。海外市場已經(jīng)打開，公司計劃未來兩年出口量達到1萬輛。

　　
　　 我們預(yù)計2008年，2009年的EPS為1.51元和1.39元。按照目前的股價，價值明顯低估。我們給予“買入”評級。

　　
　　 風(fēng)險提示：公司未來兩年里的工作重點之一在于海外市場的拓展，目前公司的海外出口業(yè)務(wù)主要是以美元結(jié)算，雖然公司在簽訂合同的時候會采取相應(yīng)的保值措施，但是人民幣的持續(xù)升值將降低產(chǎn)品的出口競爭力，從而影響公司出口市場的表現(xiàn)。

　　
　　 中國重汽 （000951 ）

　　
　　 2008年1-2月份，公司銷售近1萬輛，同比增長30%。公司按照嚴格的訂單式生產(chǎn)，進入3月以來，日產(chǎn)量達到400輛以上。

　　
　　 從長期來看，重卡市場的機會將來自于行業(yè)內(nèi)部的結(jié)構(gòu)升級。預(yù)計大噸位重卡產(chǎn)品保持15%左右的持續(xù)平穩(wěn)增長。公司主要產(chǎn)品是14噸以上的重卡產(chǎn)品，是重卡行業(yè)的龍頭企業(yè)。

　　
　　 2007年重汽集團出口13600輛，同比增長150%。2008年重汽集團計劃生產(chǎn)12.5萬輛，出口2.5萬輛，預(yù)計2010年集團出口將達到總銷量的1/3。

　　
　　 出口市場將重點放在俄羅斯、中東、東南亞以及非洲四大板塊。

　　
　　 公司產(chǎn)品的自制率可以達到70%-80%。高自制率奠定了公司相對較高的利潤空間。目前國內(nèi)鋼材價格的上漲引起的深加工零部件的漲價還未展現(xiàn)。行業(yè)提價以消化了成本上漲的壓力。

　　
　　 我們預(yù)計，2008年，2009年的2.40元、2.73元，按照目前的股價，2008年動態(tài)市盈率為16.88、2009年為14.84，價值明顯低估。我們給予“買入”的評級。

　　
　　 風(fēng)險提示：如果原材料的持續(xù)漲價導(dǎo)致零部件全面漲價，并且市場無法消化企業(yè)的漲價，將給公司帶來較大的成本壓力。

　　
　　 威孚高科 （000581 ）

　　
　　 2008年，排放標準上升到國三，預(yù)計公司的參股公司博世汽車柴油系統(tǒng)公司將會在2008年7月份開始出現(xiàn)爆發(fā)性增長。

　　
　　 博世公司有望08年實現(xiàn)銷售收入40億元，09年70-80億元，2010年達到100億元。但我們認為，08年上半年重卡的超前消費可能使未來銷售的實際情況與預(yù)計數(shù)有所差異，08年的銷售收入可能低于公司預(yù)期。

　　
　　 2007年，公司共銷售了110-120萬套的歐二等產(chǎn)品，市場占有率達到了55%-60%。我們估計公司本部銷售收入在2008年將會下滑30%左右。

　　
　　 但我們對公司本部業(yè)務(wù)中長期依然看好。

　　
　　 聯(lián)合汽車電子對公司的收益貢獻將會維持在5500-6000萬元之間。

　　
　　 我們估計威孚力達未來3年將以30-50%增速高速發(fā)展。預(yù)計2008年該公司能夠?qū)崿F(xiàn)銷售收入4.5億元左右。

　　
　　 考慮到公司壟斷性地位的特殊性，我們認為A股35倍的市盈率，B股18倍的市盈率是合理的，對應(yīng)2008年目標價位分別為28.65元和14.73元。

　　
　　 我們給予威孚高科和蘇威孚B二者“買入”的評級。

　　
　　 寧波華翔 （002048 ）

　　
　　 2007年，汽車零部件業(yè)務(wù)實現(xiàn)銷售收入13.13億元，占公司總收入的52.5%，其中汽車內(nèi)外飾件收入8.24億元，占總的零部件業(yè)務(wù)62.8%。綜合公司內(nèi)生性增長和外延式擴張考慮，公司未來零部件業(yè)務(wù)可以實現(xiàn)30%以上的增速。

　　
　　 2007年，陸平改裝車業(yè)務(wù)實現(xiàn)銷售收入11.88億元，占公司總收入的47.5%，營業(yè)收入比上年增長了243.53%。綜合考慮傳統(tǒng)軍用車市場和新開發(fā)市場，公司未來該業(yè)務(wù)可以實現(xiàn)30%左右的增速。同時，根據(jù)公司“推進有條件的子公司進入資本市場”的示意，我們認為公司推動陸平公司上市的可能性比較大。

　　
　　 我們認為，公司是目前整個汽車配件行業(yè)未來成長性最好的公司之一。給予其09年30倍的市盈率，我們認為公司的合理價位應(yīng)為36.93元，我們給予公司“買入”的評級。(廣發(fā)證券 湯俊)

　　
　　 消費行業(yè)：尋找細分行業(yè)的機會 推薦6只股

　　
　　 共 6 頁首頁 4 末頁

　　
　　 消費行業(yè)：尋找細分行業(yè)的機會 推薦6只股

　　
　　 市場廣闊且有持久生命力

　　
　　 家庭耐用消費品是指在家庭中使用，生命周期從數(shù)年到數(shù)十年的產(chǎn)品，包括家電、家具、家居等類別。產(chǎn)品應(yīng)用于家庭、辦公室、酒店、機場等地方，市場廣闊且有著持久生命力。

　　
　　 消費升級的民生需求

　　
　　 隨著國內(nèi)民眾收入水平的提高和居住環(huán)境改善的追求，市場需求不斷增加。同時，由于中高收入人群對生活品質(zhì)的追求，中高檔次產(chǎn)品的質(zhì)量、功能、設(shè)計日益更受重視而價格敏感度下降。這為優(yōu)勢企業(yè)拓展市場和差異化競爭提供了良好機會。

　　
　　 持續(xù)增強的競爭優(yōu)勢

　　
　　 20多年的市場歷練，國內(nèi)企業(yè)的競爭力已從勞動力成本逐步提升到研發(fā)、管理、渠道等方面，從而進入微笑曲線的高附加值環(huán)節(jié)。

　　
　　 而且，我國已在珠三角、長三角、環(huán)渤海等地演化成產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈，圈內(nèi)形成積聚效應(yīng)和梯級層次--零件供應(yīng)商、整機制造商、渠道商，以及會展企業(yè)等。逐漸地，國內(nèi)企業(yè)的單點優(yōu)勢演化為系統(tǒng)優(yōu)勢。

　　
　　 地產(chǎn)行業(yè)短期波動不影響家庭耐用消費品市場的長期前景

　　
　　 國內(nèi)房地產(chǎn)市場正進入理性回歸階段，我們認為家居市場未來10年內(nèi)仍富有成長潛力，理由是：經(jīng)過20多年的發(fā)展，中國已成為世界經(jīng)濟的重要一極，并保持著較快增速；我國正發(fā)生著全球最快的城市化進程和家庭規(guī)模的不斷小型化；家居環(huán)境日益受到重視。

　　
　　 以市場格局趨勢為線索尋找投資機會

　　
　　 市場格局趨勢是企業(yè)未來發(fā)展的重要背景，前者取決于市場集中度、行業(yè)盈利水平、核心技術(shù)能力、資源稟賦優(yōu)勢等因素。各細分產(chǎn)業(yè)已形成不同的市場格局及其趨勢，也孕育著各類投資機會：空調(diào)和小家電行業(yè)已產(chǎn)生穩(wěn)健成長型企業(yè)，照明、水龍頭行業(yè)可能出現(xiàn)快速成長公司，冰洗和彩電行業(yè)投資機會尚不清晰。

　　
　　 重點公司評級

　　
　　 格力電器：2008-2009年EPS為2.02元、2.80元，買入；

　　
　　 美的電器：2008-2009年EPS為1.49元、2.05元，買入；

　　
　　 蘇泊爾：2008-2009年EPS為1.23元、1.60元，持有；

　　
　　 華帝股份：2008-2009年EPS為0.11元、0.35元，賣出；

　　
　　 雪萊特：2008-2009年EPS為0.37元、0.48元，買入；

　　
　　 成霖股份：2008-2009年EPS為0.29元、0.35元，持有。

　　
　　 一、產(chǎn)業(yè)供需前景良好而市場集中度呈提升趨勢

　　
　　 (一)消費升級的民生需求

　　
　　 產(chǎn)品應(yīng)用于家庭、辦公室、酒店等地方，市場廣闊且有著持久生命力。

　　
　　 隨著國民收入水平的提高和人居環(huán)境的改善，國內(nèi)對耐用家居用品的需求量不斷增加。同時，由于中高收入人群對生活品質(zhì)的追求，中高端產(chǎn)品的質(zhì)量、功能、設(shè)計日益更受重視而價格敏感度不高。這為優(yōu)勢企業(yè)拓展市場和差異化競爭提供了良好機會。

　　
　　 (二)持續(xù)增強的競爭優(yōu)勢

　　
　　 相比半導(dǎo)體、液晶面板等高精尖科技行業(yè)，家庭耐用品行業(yè)人力密集型特征更為明顯，而中國單位時間勞動力成本只有歐美發(fā)達國家的幾十分之一。雖然我國勞動效率低于發(fā)達國家，但產(chǎn)品成本中勞工成本比例仍顯著較低。

　　
　　 隨著引進國際先進的制造、研發(fā)和管理經(jīng)驗，優(yōu)勢企業(yè)逐步進入“微笑曲線”的高附加值環(huán)節(jié)研發(fā)、管理、渠道，并建立起全國性品牌。

　　
　　 而且，我國經(jīng)過多年發(fā)展而演化成長三角、珠三角、環(huán)渤海等地的產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈，圈內(nèi)形成積聚效應(yīng)和梯級層次--零件供應(yīng)商、整機制造商、渠道商，以及會展業(yè)等服務(wù)企業(yè)，從而使得企業(yè)的單點優(yōu)勢升級為系統(tǒng)優(yōu)勢。

　　
　　 國內(nèi)企業(yè)的競爭優(yōu)勢不但體現(xiàn)在進口替代，而且對外出口增速明顯。

　　
　　 以家具產(chǎn)品為例，中國出口到美國的銷售額從2000年的17億美元增加到2004年的42億美元。

　　
　　 (三)國內(nèi)市場集中度呈現(xiàn)提升趨勢

　　
　　 空調(diào)、冰箱、洗衣機等家電細分產(chǎn)業(yè)均經(jīng)歷過如下發(fā)展歷程：

　　
　　 1、生產(chǎn)以計劃經(jīng)濟為主導(dǎo)，銷售由國有商業(yè)系統(tǒng)壟斷；2、市場由計劃經(jīng)濟為主導(dǎo)轉(zhuǎn)為以市場經(jīng)濟為主導(dǎo)，產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能迅速擴大，產(chǎn)品銷售供不應(yīng)求。

　　
　　 3、進入完全的市場競爭時代，廠家產(chǎn)能急劇膨脹，國內(nèi)市場供過于求，產(chǎn)品利潤率逐年走低。在此背景下，制造商紛紛轉(zhuǎn)向海外市場的開拓，尋求新的利潤增長點。

　　
　　 4、原材料價格持續(xù)上漲、關(guān)鍵零部件供不應(yīng)求、行業(yè)競爭進一步加劇，品牌集中度迅速提高。

　　
　　 經(jīng)歷20多年的市場優(yōu)勝劣汰，空調(diào)、冰箱、洗衣機行業(yè)的集中度已均較高。以空調(diào)行業(yè)為例，業(yè)內(nèi)排名前三的份額總和近年來持續(xù)上升并于2007年超過60%。

　　
　　 目前小家電、照明、家具、家居國內(nèi)市場的集中度較低，與空調(diào)、冰箱等產(chǎn)業(yè)不同，原因在于：在我國民眾收入提高的起始階段中，空調(diào)、冰箱、洗衣機在家庭中的重要性較高，而且其性能、價格易于比較判別。因此，消費者對產(chǎn)品性能、價格的重視程度和識別能力，導(dǎo)致了空調(diào)、冰箱行業(yè)更快地實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。

　　
　　 隨著國民收入的持續(xù)提高和小家電、照明、家居、家具等產(chǎn)品差異化的增強，國內(nèi)消費者日益期望精選相關(guān)產(chǎn)品以提升生活品質(zhì)。我們認為，優(yōu)勢企業(yè)將有望憑借研發(fā)、生產(chǎn)、服務(wù)等形成差異化競爭，贏取更多市場份額。

　　
　　 二、各細分產(chǎn)業(yè)孕育著不同的市場格局趨勢

　　
　　 (一)冰洗產(chǎn)業(yè)增速較佳，但市場格局面臨重構(gòu)

　　
　　 洗衣機行業(yè)增速較為平穩(wěn)，冰箱行業(yè)從低谷中恢復(fù)快速增長。

　　
　　 但是，冰洗產(chǎn)業(yè)格局正處在重新構(gòu)建的關(guān)口：海信入主科龍、容聲，長虹收購美菱，中國冰箱行業(yè)“四大家族”(即海爾、新飛、科龍、美菱)的格局被打破；美的收購華凌、榮事達、小天鵝，謀求進入冰洗行業(yè)的前三名。

　　
　　 可以預(yù)計的，在新進入者紛紛涌入的背景下，未來幾年國內(nèi)冰洗行業(yè)將進入白熱化競爭，因而投資機會尚不明朗。

　　
　　 (二)空調(diào)行業(yè)中優(yōu)勢企業(yè)主導(dǎo)的格局

　　
　　 基本穩(wěn)定近十年來，我國空調(diào)業(yè)以超過40%的速度發(fā)展，產(chǎn)業(yè)規(guī)模迅速擴大，在上世紀九十年代中期，已經(jīng)超過了美國；在九十年代末期，又超過了日本，已經(jīng)成為全球空調(diào)器的制造基地，產(chǎn)銷量居世界首位。

　　
　　 與冰箱、洗衣機行業(yè)不同的是，空調(diào)行業(yè)中以格力、美的、海爾組成的第一陣營的國內(nèi)市場份額不斷擴大，市場開始向寡頭壟斷態(tài)勢發(fā)展。在2006年度，第一陣營的國內(nèi)市場份額首次超過50%，達到54.66%。

　　
　　 而且，空調(diào)企業(yè)毛利水平普遍較低而使得行業(yè)吸引力不高，企業(yè)新進入的較少而虧損退出的較多

　　
　　 我們認為，國內(nèi)空調(diào)行業(yè)較低的盈利水平和較高的市場集中度，將使得未來格局較為穩(wěn)健，因此推薦投資關(guān)注該板塊的長期領(lǐng)頭企業(yè)格力電器。

　　
　　 (三)彩電企業(yè)缺乏核心技術(shù)而難有投資機會

　　
　　 我國彩電產(chǎn)量增速呈現(xiàn)逐漸下滑的趨勢，并在2007年前11個月出現(xiàn)萎縮。

　　
　　 根據(jù)IMSResearch2006年《小家電行業(yè)世界市場》統(tǒng)計，2005年全球廚房小家電和地板護理小家電等銷量總值超過167億美元，預(yù)期到2010年該類市場的銷售收入將達到184億美元。

　　
　　 從市場規(guī)?？?，中國國內(nèi)市場共實現(xiàn)銷售額189億元，占全球小家電市場份額7.6%，位居第六名。

　　
　　 中國小家電產(chǎn)業(yè)的核心技術(shù)基本上不被國際企業(yè)壟斷、控制，從而能夠?qū)崿F(xiàn)技術(shù)的自我更新。這與我國的空調(diào)、冰箱、洗衣機行業(yè)相仿，避免像彩電行業(yè)一樣陷入被動格局。

　　
　　 我們看好小家電公司蘇泊爾，因其在國內(nèi)擁有優(yōu)良的品牌效應(yīng)、深入廣泛的分銷渠道、合理布局的生產(chǎn)基地和能夠持續(xù)推出符合需求的新品

　　
　　 (五)照明行業(yè)中技術(shù)研發(fā)能力較強的企業(yè)正在崛起

　　
　　 綠色照明是指通過科學(xué)的照明設(shè)計、采用效率高、壽命長、安全、性能穩(wěn)定的節(jié)能電器產(chǎn)品，達到高效、舒適、安全、經(jīng)濟、有益環(huán)境，以提高人們工作和生活的質(zhì)量及有益人們身心健康。

　　
　　 目前，多個國家的產(chǎn)業(yè)政策和能源政策鼓勵發(fā)展節(jié)能照明電器產(chǎn)品：

　　
　　 澳大利亞、新西蘭、美國(加州)等部分國家和地區(qū)已分別提出將在2010年內(nèi)停止使用白熾燈泡；2007年3月歐盟達成協(xié)議，兩年內(nèi)歐洲各國將逐步用節(jié)能熒光燈取代能耗高的老式白熾燈；國家“十一五”規(guī)劃要求，到2010年我國單位GDP能源消耗比“十五”期末降低20%。為此，2008年1月財政部、發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布《高效照明產(chǎn)品推廣財政補貼資金管理暫行辦法》(附錄1)，將采取間接補貼方式重點支持高效照明產(chǎn)品替代在用的白熾燈和其它低效照明產(chǎn)品。

　　
　　 雖然國內(nèi)照明產(chǎn)品行業(yè)普遍存在企業(yè)規(guī)模小、過于分散，但已有部分公司具備較強的技術(shù)創(chuàng)新和市場拓展能力，并保持高毛利率。

　　
　　 在龐大市場中，優(yōu)勢公司如能憑借技術(shù)創(chuàng)新持續(xù)提高產(chǎn)品性能并提升市場占有率，未來將富有成長空間。目前，我們看好行業(yè)中的雪萊特。

　　
　　 (六)家居行業(yè)中水龍頭企業(yè)開始積極拓展國內(nèi)市場

　　
　　 水技術(shù)產(chǎn)品銷售額約為133億歐元，歐洲、北美占據(jù)市場的70%以上；值得注意的，國際頂尖的水技術(shù)制造商、品牌商高儀指出：中國水技術(shù)產(chǎn)品需求快速增加有效拉動了低端市場的發(fā)展。

　　
　　 全球優(yōu)秀企業(yè)憑借品牌效應(yīng)、技術(shù)壁壘和財務(wù)資源獲取市場份額，從而衛(wèi)浴五金行業(yè)的集中度呈現(xiàn)提高趨勢。2005年行業(yè)排名前10位品牌商的營業(yè)額占據(jù)全球水龍頭及浴室配件產(chǎn)品60%以上的市場份額。

　　
　　 然而，我國擁有充沛勞動力，在多品種、小批量的水龍頭制造上尤其具備成本優(yōu)勢；而且，國內(nèi)優(yōu)勢企業(yè)在產(chǎn)品需求分析、技術(shù)研發(fā)、生產(chǎn)管理上日益具備競爭力。

　　
　　 目前國內(nèi)已有水龍頭企業(yè)(如海鷗衛(wèi)浴、成霖股份等)年銷售額在10億元以上。它們具備中高檔產(chǎn)品的研發(fā)設(shè)計和制造服務(wù)能力，除在國外從事OEM、ODM業(yè)務(wù)外，已經(jīng)積極拓展國內(nèi)市場業(yè)務(wù)。

　　
　　 如能憑借營銷、渠道持提升市場占有率，國內(nèi)衛(wèi)浴業(yè)務(wù)發(fā)展空間將相當巨大。目前，我們看好行業(yè)中的成霖股份。

　　
　　 三、重點關(guān)注公司

　　
　　 (一)格力電器

　　
　　 格力電器專營空調(diào)及壓縮機。1993年到2006年間營業(yè)收入和凈利潤分別從6.47億元、0.49億元增長到238.03億元、6.28億元。14年來凈資產(chǎn)收益率平均25.12%，近四年來則保持15%以上且持續(xù)回升。

　　
　　 公司家用空調(diào)業(yè)務(wù)持續(xù)成長，2006年銷售額200億以上，位居全球第一，預(yù)計未來年增速25%以上；商用中央空調(diào)市場拓展順利，2006年銷售額約25億元，預(yù)計未來年增速35%以上。

　　
　　 格力已穩(wěn)坐家用空調(diào)的領(lǐng)導(dǎo)地位，格力空調(diào)2006冷凍年度在國內(nèi)家用空調(diào)的市場占有率已達32.47%，比2005冷凍年度增長了7.09百分點。出口份額也持續(xù)快速提升。

　　
　　 公司的競爭優(yōu)勢是具備強健的核心技術(shù)開發(fā)能力，并構(gòu)建起自主、規(guī)范、深入的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，而且通過與上下游協(xié)作而將精益戰(zhàn)略貫徹于供應(yīng)鏈各環(huán)節(jié)。另外，格力利用合作伙伴提供的浮存資金，通過高效運營而獲得高水平的凈資產(chǎn)收益率，進而實現(xiàn)低風(fēng)險、高速度、內(nèi)生性的持續(xù)成長。

　　
　　 2007年公司業(yè)績同比增長100%以上，2007年底增發(fā)項目將有助于公司在未來繼續(xù)擴建產(chǎn)能。由于會計政策變更和公司利用財務(wù)公司運營，我們將2007-2009年公司每股收益的預(yù)測調(diào)整為1.28元、2.02元和2.80元，以30倍市盈率乘以2008年每股收益，每股合理價值60.6元，當前股價43.25元，評級“買入”。

　　
　　 (二)美的電器

　　
　　 美的電器主營空調(diào)、冰箱、洗衣機等產(chǎn)品，2007年營業(yè)收入332.97億元，同比增長57.28%；產(chǎn)品毛利率為18.62%，同比上年17.70%上升0.92%；歸屬于公司股東的利潤11.93億元，同比增長112.60%；每股收益0.95元，當前股價對應(yīng)49倍市盈率。

　　
　　 收入上，如果剔除冰箱、洗衣機業(yè)務(wù)銷售收入，營業(yè)收入增速37.34%；利潤上，如果剔除非經(jīng)常項目收益和新并購榮事達冰洗業(yè)務(wù)3家公司的影響，利潤總額增速接近80%。

　　
　　 除了以上兩個因素，公司業(yè)績快速增長與家電行業(yè)的恢復(fù)性增長及美的競爭力增強密切相關(guān)。2007年，公司主要從事的空調(diào)行業(yè)銷量達到了6,879萬臺的歷史高位，較去年同比增長了25.45%。同期，“美的”品牌被評為中國最有價值品牌，居中國白色家電第二位。

　　
　　 公司將融資35億元，支撐未來3-5年擴產(chǎn)和并購的資金需求。根據(jù)公司原有業(yè)務(wù)和未來募投項目，預(yù)計2008-2010年每股收益為1.49元、2.05元、2.55元，未來三年期間公司凈利潤年復(fù)合增長率38.97%。

　　
　　 假設(shè)以2008年每股收益采取32倍的市盈率計算，公司每股合理價值47.68元。考慮到當前股價33.30元，評級“買入”。

　　
　　 (三)蘇泊爾

　　
　　 公司主要從事廚房炊具和廚衛(wèi)小家電的研發(fā)、制造和銷售，是中國最大炊具研發(fā)、制造商。2007年營業(yè)收入29.34億元，同比增長39.37%；毛利率27.13%，同比提高0.13個百分點；歸屬上市公司股東的經(jīng)常性凈利潤1.69元，同比增長60.36%。

　　
　　 2007年扣除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率15.71%；每股收益0.91元，與當前股價對應(yīng)的市盈率約為56倍。

　　
　　 公司現(xiàn)已在玉環(huán)、武漢、杭州、東莞布局生產(chǎn)基地，同時積極開展產(chǎn)能擴張建設(shè)：越南基地有望在2008年4月投產(chǎn)；紹興基地預(yù)計2008年10月一期竣工投產(chǎn)；武漢基地產(chǎn)能擴建項目也正逐步開展。

　　
　　 此外，生活館作為蘇泊爾在地縣級城市渠道、品牌和服務(wù)的拓展中心，2007年生活館項目在全國重點區(qū)域市場開設(shè)了150家門店，門店成功率達90%。公司計劃在確保成功率基礎(chǔ)上2008年新開300家。

　　
　　 特別的，歐洲最大的小家電集團SEB通過協(xié)議受讓、定向增發(fā)和要約收購，擁有了蘇泊爾52.74%的股權(quán)，這標志著蘇泊爾與SEB戰(zhàn)略合作進入了實質(zhì)操作階段。目前，蘇泊爾已與SEB計劃在海內(nèi)外市場開發(fā)、工業(yè)生產(chǎn)管理、財務(wù)等16個項目開展深入合作?？梢灶A(yù)見，引入戰(zhàn)略股東的真正效應(yīng)正逐漸發(fā)揮。

　　
　　 根據(jù)產(chǎn)能擴張速度，預(yù)計公司2008-2010年每股收益為1.23元、1.60元、2.00元，以2008年35倍市盈率計算，每股合理價值43.05元。相比當前股價50.93元，給予“持有”評級。

　　
　　 風(fēng)險提示：產(chǎn)業(yè)進入門檻低和勞動力成本上升。

　　
　　 (四)華帝股份

　　
　　 2007年度公司主營業(yè)務(wù)收入13.11億元，同比增長7.93%；毛利率為30.31%，同比提升1.26個百分點；由于推廣公司奧運品牌，全年廣告宣傳費投入1.60億元，較2006年增加0.68億元。

　　
　　 受銷售費用劇增影響，歸屬于上市公司股東的凈利潤為0.15億元，同比減少46.17%。全面攤薄凈資產(chǎn)收益率4.49%，盈利能力較低。

　　
　　 華帝各類產(chǎn)品的市場地位仍處于前列，但2007年公司爐具、抽油煙機、熱水器的銷售只分別增長13.67%、8.44%、7.52%，增速并不突出，原因是：林內(nèi)、櫻花、西門子等外資家電巨頭憑借技術(shù)、品牌和資金優(yōu)勢，瓜分廚衛(wèi)行業(yè)的高端市場。同時，方太、老板等國內(nèi)競爭對手通過提升產(chǎn)品質(zhì)量和研發(fā)水平，與公司爭奪中高端市場。

　　
　　 由于奧運品牌推廣費用導(dǎo)致銷售費用變動較大，預(yù)計2008-2008年公司凈利潤分別為0.11、0.35元。以近兩年平均EPS乘25倍市盈率，每股合理價值為5.75元。當前股價14.46元，評級“賣出”。

　　
　　 (五)雪萊特

　　
　　 公司主要設(shè)計、加工、制造照明電器，2007年營業(yè)收入3.35億元，同比增長24%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤0.38億元，同比增長17%；扣除非經(jīng)常性損益后的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率11.27%；每股收益0.274元。

　　
　　 目前，多個國家積極鼓勵發(fā)展節(jié)能照明電器產(chǎn)品：歐美多個國家規(guī)劃在近年內(nèi)逐步用節(jié)能熒光燈取代能耗高的老式白熾燈；我國將采取間接補貼方式重點支持高效照明產(chǎn)品。

　　
　　 公司具有強健的研發(fā)能力。2007年已獲得授權(quán)專利22項，包括發(fā)明專利4項、實用專利14項、外觀專利4項。其中，“車用氙氣金鹵燈及其配套電子鎮(zhèn)流器產(chǎn)品的研制和生產(chǎn)”項目榮獲第二屆中照照明科技創(chuàng)新獎一等獎。

　　
　　 2007年公司的固定資產(chǎn)和在建工程同比大幅增加，特別是固定資產(chǎn)的專用設(shè)備價值增加約一倍，從而為未來產(chǎn)能增長提供有效保證。預(yù)計2008-2010年每股收益0.37元、0.48元和0.63元，以2008年市盈率32倍計算，每股合理價值11.84元。當前股價11.89元，鑒于企業(yè)未來成長性強，評級“買入”。

　　
　　 風(fēng)險提示：原有管理框架不能適應(yīng)發(fā)展；HID燈盈利不穩(wěn)定。

　　
　　 (六)成霖股份

　　
　　 2002-2004年公司水龍頭出口額分別占中國水龍頭當年出口額的17%左右，為國內(nèi)最大的水龍頭制造商和出口商。

　　
　　 2005中期至2007年中期，公司的營業(yè)收入總共增長了30%。考慮到2005年起占制造成本約60%的銅、鋅原材料價格飛漲，預(yù)計近三年公司產(chǎn)品銷售增量應(yīng)低于30%。

　　
　　 國際市場溫和增長。以西歐為例，市場長期增長率不足2%；我們預(yù)計，當前美國民用住宅市場景氣度下滑不致對衛(wèi)浴產(chǎn)品銷量造成全局性影響，原因在于：以近14年來西歐市場為例，衛(wèi)浴產(chǎn)品50%左右的需求來自商業(yè)建筑的初次和重新裝修，而這兩個領(lǐng)域的需求緩慢增長而基本不受經(jīng)濟周期波動的影響。

　　
　　 國內(nèi)市場有望快速成長。伴隨城鎮(zhèn)化進程加速和住房制度改革，我國住宅建設(shè)呈高速發(fā)展趨勢。另外，由于國內(nèi)購買力持續(xù)增加，衛(wèi)浴產(chǎn)品需求上已提升到節(jié)能環(huán)保、安全保健、時尚舒適等更高層次。

　　
　　 我們預(yù)計，國內(nèi)衛(wèi)浴市場需求數(shù)量和檔次均有望迅速提升，為優(yōu)質(zhì)企業(yè)的成長構(gòu)建發(fā)展空間和競爭壁壘。

　　
　　 募股項目中，今年投產(chǎn)的青島精品潔具工業(yè)園將最終能增加八百萬套水龍頭的產(chǎn)能，并達到16億元的銷售額，使得公司收入翻番。

　　
　　 青島基地能否快速釋放產(chǎn)能取決于公司歐洲、國內(nèi)業(yè)務(wù)拓展進度。我們認為，基于歐洲和國內(nèi)市場競爭激烈、公司品牌知名度有限和渠道滲透力不強等判斷，公司尚需時間培育業(yè)務(wù)，才能有效釋放青島基地產(chǎn)能。

　　
　　 根據(jù)假設(shè)，預(yù)計2008-2010年公司每股收益0.29元、0.35元、0.42元。以28倍市盈率乘以2008年每股收益，每股合理價值8.12元，當前股價8.53元，評級“持有”。

　　
　　 風(fēng)險提示：出口退稅率繼續(xù)下調(diào)；銷售市場過于集中；銅價波動過大。(周瑾 廣發(fā)證券)

　　
　　 環(huán)保行業(yè)：在環(huán)保提速背后尋找投資機會 推薦7只股

　　
　　 共 6 頁首頁 5 末頁

　　
　　 環(huán)保行業(yè)：在環(huán)保提速背后尋找投資機會 推薦7只股

　　
　　 核心觀點

　　
　　 1、治污減排刻不容緩，環(huán)保部成立影響深遠環(huán)境現(xiàn)狀不容樂觀，經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展受到挑戰(zhàn)。作為一項系統(tǒng)性的工作，環(huán)境保護需要各政府部門之間的通力合作。而環(huán)保部的設(shè)立，將使得部門之間的協(xié)調(diào)更為通暢。在環(huán)保部門實現(xiàn)新舊過度之后，可以預(yù)期“環(huán)保風(fēng)暴”還將不斷掀起。

　　
　　 2、環(huán)保治污主題下投資思路圍繞環(huán)保治污有兩方面投資機會可以把握。首先是涉及環(huán)保設(shè)備或環(huán)保工程的企業(yè)。不過，涉及該領(lǐng)域的上市公司數(shù)量有限，而且仍未見在技術(shù)或市場規(guī)模上占據(jù)顯著優(yōu)勢的企業(yè)。

　　
　　 其次，限制新增產(chǎn)能、淘汰落后產(chǎn)能和生產(chǎn)技術(shù)，將給行業(yè)內(nèi)龍頭帶來強者恒強的機遇，其在技術(shù)和環(huán)保投入方面本身就具有較大優(yōu)勢，目前在治污減排的背景下，有望因短期供給趨緊、產(chǎn)業(yè)技術(shù)升級、產(chǎn)業(yè)集中度提高而面臨發(fā)展良機。

　　
　　 3、造紙行業(yè)環(huán)保政策實施的直接和最大受益者是文化紙，銀鴿投資和博匯紙業(yè)是直接受益者；華泰股份，晨鳴紙業(yè)，太陽紙業(yè)最可能在行業(yè)集中度提高進程中打造出寡頭企業(yè)。

　　
　　 4、水泥行業(yè)水泥行業(yè)節(jié)能減排意義重大，環(huán)保政策引導(dǎo)行業(yè)升級；行業(yè)龍頭受益、“雙高”小企業(yè)內(nèi)外夾擊；淘汰落后產(chǎn)能，水泥行業(yè)集中度迅速提升。重點看好冀東水泥和賽馬實業(yè)。

　　
　　 5、農(nóng)藥行業(yè)節(jié)能減排、停產(chǎn)高毒、出口退稅調(diào)整、強化農(nóng)藥管理促進行業(yè)整合，推動農(nóng)藥行業(yè)優(yōu)勢企業(yè)快速發(fā)展。建議密切跟蹤草甘膦行業(yè)相關(guān)公司，以及非草甘膦領(lǐng)域的紅太陽和諾普信。

　　
　　 1加強環(huán)保已成中長期工作重心

　　
　　 1.1治污減排刻不容緩

　　
　　 目前的環(huán)境現(xiàn)狀不容樂觀，經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展受到挑戰(zhàn)?！蛾P(guān)于落實科學(xué)發(fā)展觀加強環(huán)境保護的決定》中概括了當前環(huán)境保護問題所在：“我國環(huán)境保護雖然取得了積極進展，但環(huán)境形勢嚴峻的狀況仍然沒有改變。主要污染物排放量超過環(huán)境承載能力，流經(jīng)城市的河段普遍受到污染，許多城市空氣污染嚴重，酸雨污染加重，持久性有機污染物的危害開始顯現(xiàn)，土壤污染面積擴大，近岸海域污染加劇，核與輻射環(huán)境安全存在隱患。生態(tài)破壞嚴重，水土流失量大面廣，石漠化、草原退化加劇，生物多樣性減少，生態(tài)系統(tǒng)功能退化”。

　　
　　 目前來看，面臨最大挑戰(zhàn)的是淡水環(huán)境保護。2006年全國地表水總體水質(zhì)屬中度污染，在所有的監(jiān)測對象中，劣Ⅴ類水質(zhì)的斷面比例達到28%。在七大水系中，松花江、黃河、淮河為中度污染，遼河、海河為重度污染，僅有珠江、長江水質(zhì)良好。從近年廢水及主要污染物排放情況來看，生活領(lǐng)域排放量的上升趨勢較工業(yè)領(lǐng)域穩(wěn)定，可見生活領(lǐng)域與工業(yè)領(lǐng)域一樣需要大力治污。有業(yè)內(nèi)人士表示，目前所看到的監(jiān)測數(shù)據(jù)“并不能充分、真實地反映國內(nèi)水污染現(xiàn)狀”；而且對COD等少數(shù)指標的監(jiān)測也難以涵蓋導(dǎo)致水污染的諸多因素。但不管怎樣，當越來越多百姓的生活因水污染而受到嚴重影響，這一問題的危害性如何強調(diào)都不過分。

　　
　　 此外，局部海域污染和部分城市空氣污染的情況都十分嚴重。就前者而言，渤海近岸海域水質(zhì)為輕度污染，東海近岸海域水質(zhì)為中度污染；就后者而言，顆粒物污染較重的城市主要分布在山西、新疆、甘肅、北京、陜西、寧夏、四川、內(nèi)蒙古、河北、湖南、遼寧、河南、重慶、天津、江蘇等地，而二氧化硫污染較重的城市主要分布在山西、內(nèi)蒙古、云南、新疆、貴州、甘肅、河北、湖北、廣西、湖南、四川、遼寧、河南、重慶、天津等地。

　　
　　 從《國家環(huán)境保護“十一五”規(guī)劃》擬定的十一五”主要環(huán)保指標來看，要實現(xiàn)2010年的各項目標還存在不小的難度。不論從環(huán)保指標本身來說，還是考慮中國經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展，加大環(huán)保治污力度都是當下迫在眉捷的任務(wù)。

　　
　　 1.2環(huán)保力度不斷加大，環(huán)保部成立影響深遠

　　
　　 鑒于目前環(huán)境保護所面臨的嚴峻形勢，上至政府下至社會各界都充分認識到環(huán)境保護的非同尋常的戰(zhàn)略意義。在2006年召開的第六次全國環(huán)境保護大會上，溫總理已明確了保護環(huán)境的重要性：“保護環(huán)境關(guān)系到我國現(xiàn)代化建設(shè)的全局和長遠發(fā)展，是造福當代、惠及子孫的事業(yè)。一定要充分認識我國環(huán)境形勢的嚴峻性和復(fù)雜性，把環(huán)境保護擺在更加重要的戰(zhàn)略位置”。

　　
　　 2005年12月3日，國務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于落實科學(xué)發(fā)展觀加強環(huán)境保護的決定》，《決定》明確了需要切實解決的七項重點任務(wù)，對未來的環(huán)保工作提出了較為清晰的指導(dǎo)。此后，環(huán)保力度不斷加大，貼合實際、對癥下藥的相關(guān)舉措不斷出臺。如2007年6月國務(wù)院下發(fā)《節(jié)能減排綜合性工作方案》，2007年7月國家環(huán)保總局、中國人民銀行、中國銀監(jiān)會共同發(fā)布《關(guān)于落實環(huán)境保護政策法規(guī)防范信貸風(fēng)險的意見》，2007年10月商務(wù)部和環(huán)保總局聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于加強出口企業(yè)環(huán)境監(jiān)管的通知》，今年2月《水污染防治法》作出全新修訂，今年2月國家環(huán)保總局發(fā)布《關(guān)于加強上市公司環(huán)保監(jiān)管工作的指導(dǎo)意見》，國家環(huán)?？偩趾椭袊１O(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于環(huán)境污染責(zé)任保險的指導(dǎo)意見》。隨著一系列法律規(guī)章的確立，環(huán)保工作正落實到每一個具體領(lǐng)域，像“綠色證券”、“綠色信貸”、“綠色外貿(mào)”等全新的概念開始進入公眾視野。

　　
　　 當然，最讓世人矚目、最具標志性意義的還是環(huán)保部門在政府行政格局中地位的提升。根據(jù)十一屆人大一次會議批準的《國務(wù)院機構(gòu)改革方案》，組建中華人民共和國環(huán)境保護部，不再保留國家環(huán)境保護總局。環(huán)保部門的升格，是加強環(huán)境保護工作的必然選擇。新成立的環(huán)保部必將在重大政策制定和戰(zhàn)略決策、加強監(jiān)管和執(zhí)法力度等方面發(fā)揮更為有效的權(quán)威作用。

　　
　　 作為一項系統(tǒng)性的工作，環(huán)境保護需要各政府部門之間的通力合作。而環(huán)保部的設(shè)立，將使得部門之間的協(xié)調(diào)更為通暢。

　　
　　 在環(huán)保部門實現(xiàn)新舊過度之后，可以預(yù)期很快有進一步的舉措，隨著“環(huán)保風(fēng)暴”的不斷掀起，環(huán)保治污將對國民經(jīng)濟產(chǎn)生巨大的影響。

　　
　　 2環(huán)保治污背景下的行業(yè)機會

　　
　　 2.1環(huán)保治污所針對的行業(yè)

　　
　　 由于各項調(diào)控政策全面指向高污染行業(yè)，此類行業(yè)未來不論在產(chǎn)業(yè)政策、稅收政策，還是在融資、出口方面，都將面臨明顯約束。

　　
　　 此外，今年2月環(huán)?？偩职l(fā)布了2008年第一批“高污染、高環(huán)境風(fēng)險”產(chǎn)品名錄。據(jù)介紹，“高污染”產(chǎn)品是指在生產(chǎn)過程中污染嚴重、難以治理的產(chǎn)品；“高環(huán)境風(fēng)險”產(chǎn)品是指在生產(chǎn)、運貯過程中易發(fā)生污染事故、危害環(huán)境和人體健康的產(chǎn)品。在總目中，農(nóng)藥類涉及DDT等24種產(chǎn)品、無機鹽類涉及氰化鈉等25種產(chǎn)品、電池類涉及鎘鎳電池等8種產(chǎn)品、涂料類涉及氧化鉛等21種產(chǎn)品、染料類涉及酸性紅等43種產(chǎn)品、有機砷類涉及苯胂酸等20種產(chǎn)品。

　　
　　 2.2環(huán)保治污主題下的投資思路

　　
　　 一方面政策力度不斷加大，另一方面環(huán)保投資也陸續(xù)涌入，圍繞環(huán)保治污有兩方面的投資機會可以把握：

　　
　　 其一、涉及環(huán)保設(shè)備或環(huán)保工程的企業(yè)：如燃煤電廠脫硫、工業(yè)除塵、城市污水處理、固廢處理。政策強制推廣治污，并且政策與資金予以重點支持，都將給相關(guān)企業(yè)帶來較好的發(fā)展前景。具體到上市公司而言，涉及該領(lǐng)域的公司數(shù)量有限，而且目前也未看到在技術(shù)或市場規(guī)模上占據(jù)顯著優(yōu)勢的企業(yè)，因此本專題報告未就此展開。

　　
　　 其二、限制新增產(chǎn)能、淘汰落后產(chǎn)能和生產(chǎn)技術(shù)，將給行業(yè)內(nèi)龍頭帶來強者恒強的機遇：如火電、造紙、水泥、農(nóng)藥、玻璃行業(yè)的龍頭企業(yè)，其在技術(shù)和環(huán)保投入方面本身就具有較大優(yōu)勢，目前在治污減排的背景下，有望因短期供給趨緊、產(chǎn)業(yè)技術(shù)升級、產(chǎn)業(yè)集中度提高而面臨發(fā)展良機。接下來我們重點針對造紙、水泥和農(nóng)藥行業(yè)進入深入分析，幫助投資者把握相關(guān)上市公司的投資機會。

　　
　　 3造紙行業(yè)

　　
　　 造紙行業(yè)具有高耗能、高污染的特點，行業(yè)未來面臨著以節(jié)能減排為主線的結(jié)構(gòu)調(diào)整。國家發(fā)改委發(fā)布的《造紙產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》中做出了關(guān)閉落后產(chǎn)能，限制新增產(chǎn)能，減少環(huán)境污染的相關(guān)規(guī)定。產(chǎn)業(yè)政策指出，我國造紙行業(yè)在“十一五”期間將關(guān)閉將近650萬噸的產(chǎn)能，其中07年將關(guān)閉230萬噸產(chǎn)能，分別占06年總產(chǎn)量的10%和3.5%，淘汰的落后產(chǎn)能主要包括年產(chǎn)3.4萬噸以下草漿生產(chǎn)裝置、年產(chǎn)1.7萬噸以下化學(xué)制漿生產(chǎn)線和排放不達標的年產(chǎn)1萬噸以下以廢紙為原料的紙廠；造紙產(chǎn)業(yè)發(fā)展要實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，突出起始規(guī)模，新建、擴建制漿項目單條生產(chǎn)線起始規(guī)模要求達到：化學(xué)木漿年產(chǎn)30萬噸、化學(xué)機械木漿年產(chǎn)10萬噸、化學(xué)竹漿年產(chǎn)10萬噸、非木漿年產(chǎn)5萬噸；新建、擴建造紙項目單條生產(chǎn)線起始規(guī)模要求達到：新聞紙年產(chǎn)30萬噸、文化用紙年產(chǎn)10萬噸、箱紙板

　　
　　 《水污染防治法》指出，“國家禁止新建不符合國家產(chǎn)業(yè)政策的小型造紙、制革、印染、染料、煉焦、煉硫、煉砷、煉汞、煉油、電鍍、農(nóng)藥、石棉、水泥、玻璃、鋼鐵、火電以及其他嚴重污染水環(huán)境的生產(chǎn)項目?！薄豆?jié)能減排綜合性工作方案》中明確提出要加大力度淘汰電力、鋼鐵、建材、電解鋁、鐵合金、電石、焦炭、煤炭、平板玻璃等13個行業(yè)的落后產(chǎn)能。

　　
　　 和白紙板年產(chǎn)30萬噸、其他紙板項目年產(chǎn)10萬噸。產(chǎn)業(yè)政策對造紙行業(yè)的發(fā)展提出了兩大引導(dǎo)方向，一是規(guī)模，二是環(huán)保。

　　
　　 此次國家環(huán)保總局升格為環(huán)境部，可以加強國家環(huán)保總局對地方環(huán)保局的監(jiān)督管理能力，加強造紙行業(yè)關(guān)停落后產(chǎn)能的實施力度。環(huán)保，將成為國家未來幾年內(nèi)對紙類企業(yè)調(diào)控的一個主線。可以預(yù)見今后幾年，國家將繼續(xù)加大節(jié)能減排及關(guān)閉環(huán)保不達標紙廠的執(zhí)行力度。一方面小造紙廠淘汰出局，另一方面新增產(chǎn)能受限，對行業(yè)內(nèi)環(huán)保達標的上市公司是長期利好。

　　
　　 國家發(fā)改委、國家環(huán)保總局3月4日公告2007年應(yīng)予淘汰的落后造紙、酒精、味精、檸檬酸生產(chǎn)能力數(shù)量和企業(yè)(生產(chǎn)線)，其中造紙行業(yè)全國淘汰落后企業(yè)2046家，廣西地區(qū)淘汰企業(yè)數(shù)多達1391家，全國淘汰產(chǎn)能共計449.56萬噸，遠超出產(chǎn)業(yè)政策中提出的07年關(guān)閉230萬噸的標準。關(guān)停力度非常之大。

　　
　　 3.1國內(nèi)各主要紙品正值新一輪提價高潮

　　
　　 國內(nèi)各主要紙品07年復(fù)蘇跡象明顯。行業(yè)的利潤總額增長從07年起出現(xiàn)了顯著回升。主要原因是供給近年來受到國家宏觀經(jīng)濟調(diào)控產(chǎn)能釋放趨緩，同時國內(nèi)需求及出口量快速增長，使得行業(yè)供求達到基本平衡。進入07年以來，國內(nèi)各主要紙種提價明顯，文化紙從07年下半年起至08年3月顯示了加速提價進程，新聞紙08年前三月價格猛增，國內(nèi)各主要紙品正值新一輪提價高潮。從下游出版社和圖書公司普遍發(fā)生的紙荒現(xiàn)象，能夠側(cè)面印證國內(nèi)紙業(yè)的火爆行情。

　　
　　 3.2環(huán)保政策實施的直接和最大受益者是文化紙

　　
　　 在國家節(jié)能減排政策的落實之下，各地關(guān)閉了一批小紙廠和環(huán)保不達標的造紙企業(yè)，這一舉措的影響在07年下半年開始顯現(xiàn)。關(guān)閉的小紙廠和環(huán)保不達標的造紙企業(yè)大多數(shù)是以麥草和蘆葦為原料的中低檔文化用紙生產(chǎn)廠，文化用紙供給出現(xiàn)萎縮，價格上漲，同時產(chǎn)能關(guān)停導(dǎo)致市場對麥草、蘆葦?shù)仍牧系男枨蟠蠓鶞p少，從而使得原材料降價。雙方面因素促使中低檔文化紙廠毛利率大幅上升。中低檔文化紙市場供不應(yīng)求，價格持續(xù)走高，今年1月份書刊紙市場價格已達到5000元/噸，預(yù)計未來還將進一步攀升。

　　
　　 低檔文化紙需求的價格彈性較低，價格上漲不會導(dǎo)致消費量的顯著減少。由于國家對草漿生產(chǎn)線基本不再批，低檔文化紙的產(chǎn)能難以增長，居民對文化紙的消費缺口只能轉(zhuǎn)向中高檔文化紙，從而帶動中高檔文化紙價格逐漸上漲，促使大型中高檔文化紙廠毛利率的大幅提升。

　　
　　 對于文化紙這樣產(chǎn)能分散的子行業(yè)，關(guān)停落后產(chǎn)能可以將小廠淘汰出局，減少供給存量，使得子行業(yè)競爭態(tài)勢好轉(zhuǎn)，降低文化紙子行業(yè)的產(chǎn)能分散性，推升其景氣程度。

　　
　　 主要受益企業(yè)介紹：

　　
　　 大型造紙企業(yè)由于環(huán)保設(shè)備完善成為環(huán)保政策實施的受益對象。銀鴿投資和博匯紙業(yè)是以草漿為主要原料的大型文化紙生產(chǎn)企業(yè)，成為此番節(jié)能減排工作的直接受益者。

　　
　　 銀鴿投資：現(xiàn)有產(chǎn)能50萬噸。公司07年主營業(yè)務(wù)收入中67%為文化紙，是產(chǎn)業(yè)節(jié)能環(huán)保政策關(guān)閉落后產(chǎn)能的最大受益者。

　　
　　 公司具備兩大主要優(yōu)勢：

　　
　　 1.文化紙具有品牌優(yōu)勢。公司是全國最大的草漿文化紙企業(yè)。文化紙一直是公司的拳頭產(chǎn)品。公司位于中國小麥生產(chǎn)第一大省河南省，麥草收購價格較山東等地具備成本優(yōu)勢。通過長期的經(jīng)驗積累和技術(shù)改造，公司文化紙的紙品質(zhì)量高，適印性好，中央重要文獻及國家領(lǐng)導(dǎo)人專著、香港立法委員會選舉都選用了銀鴿文化紙。目前已與人民教育出版社、中國地圖出版社等多家國內(nèi)知名出版社建立了良好的合作關(guān)系，近年產(chǎn)銷率持續(xù)保持100%。07年公司的文化紙業(yè)務(wù)貢獻主營利潤占比71.39%，環(huán)保政策實施帶來子行業(yè)產(chǎn)能分散性降低、競爭態(tài)勢好轉(zhuǎn)，文化紙價格持續(xù)攀升，為公司打造更大利潤空間。

　　
　　 2.公司具備環(huán)保優(yōu)勢。公司是環(huán)保治理先進企業(yè)，管理層一直很重視環(huán)保工作。目前公司總出水口COD排放穩(wěn)定在220mg/L左右，遠低于國家標準。2005年公司被授予資源綜合利用企業(yè)，河南省綠色企業(yè)，并在2006年由河南省環(huán)保局向國家環(huán)保局推薦為環(huán)境友好企業(yè)。而業(yè)內(nèi)很多現(xiàn)存企業(yè)對環(huán)保重視不夠，環(huán)保政策實施后紛紛加大環(huán)保投入，增加生產(chǎn)成本，使得企業(yè)盈利空間受到壓縮。

　　
　　 博匯紙業(yè)：現(xiàn)有產(chǎn)能72萬噸。公司主導(dǎo)產(chǎn)品為文化紙和白卡紙，兩項合計占公司07年主營業(yè)務(wù)收入的77%，其中書寫紙占比34.1%，白卡紙占比41.4%。白卡紙價格在年內(nèi)不斷走強，毛利率也由年初的20%左右攀升至22.4%。白卡紙08年將繼續(xù)保持景氣，同時公司的募資化學(xué)漿項目為公司白卡紙生產(chǎn)提供原材料，將大幅降低白卡紙的生產(chǎn)成本。文化紙毛利率07年下半年提升至23.1%。文化紙由于國家產(chǎn)業(yè)政策關(guān)停落后產(chǎn)能，將處于長期景氣趨勢中，預(yù)計08年仍有提價空間。

　　
　　 瓦楞紙屬于運輸包裝紙中的低端紙品。與書寫紙相似，瓦楞紙產(chǎn)能同樣較為分散，在本次環(huán)保風(fēng)暴中瓦楞紙有大量落后產(chǎn)能被淘汰，降低了子行業(yè)的產(chǎn)能分散性。A股公司中的山鷹紙業(yè)有一定程度的受益。

　　
　　 環(huán)保風(fēng)暴對新聞紙子行業(yè)也有一定益處。由于新聞紙以進口美廢為主要原材料，排放不達標且起始規(guī)模不足的企業(yè)沒有環(huán)保批文，拿不到進口額度，從而限制了新聞紙的小產(chǎn)能。新聞紙龍頭企業(yè)華泰股份、晨鳴紙業(yè)將從中受益。

　　
　　 3.3行業(yè)集中度提高，打造寡頭發(fā)展方向最可能

　　
　　 在行業(yè)集中度提高進程中打造的寡頭企業(yè)：華泰股份，晨鳴紙業(yè)，太陽紙業(yè)。

　　
　　 國際造紙業(yè)經(jīng)過長期的發(fā)展，早已整合完畢，行業(yè)集中度很高。發(fā)達國家前十名的產(chǎn)量通常市場份額達80%以上。以美國為例，最大的國際紙業(yè)在美產(chǎn)量為1300余萬噸，占全國總量的16%。

　　
　　 我國制漿造紙行業(yè)的一個典型特點是產(chǎn)業(yè)集中度低，強勢企業(yè)少，存在眾多技術(shù)裝備水平低，資源消耗高，環(huán)境污染嚴重的小紙廠，這種狀況又集中體現(xiàn)在文化紙、瓦楞紙等進入門檻較低、產(chǎn)能非常分散的子行業(yè)上。在產(chǎn)業(yè)政策與環(huán)保主線的引導(dǎo)下，文化紙、瓦楞紙有大量落后產(chǎn)能淘汰出局，而且新增產(chǎn)能也受到起始規(guī)模與環(huán)保標準的嚴格限制，行業(yè)內(nèi)現(xiàn)存的環(huán)保達標的紙廠可以進一步擴產(chǎn)，或通過并購、重組等形式擴大現(xiàn)有企業(yè)規(guī)模，使行業(yè)集中度逐漸提高，增強行業(yè)議價能力。

　　
　　 其他如新聞紙、銅版紙等子行業(yè)的產(chǎn)業(yè)集中程度已經(jīng)較高。新聞紙龍頭企業(yè)華泰掌握了國內(nèi)近1/3的新聞紙市場，晨鳴也占有著國內(nèi)超過1/10的市場份額，目前主要新聞紙企業(yè)已經(jīng)掌握一定定價權(quán)。銅版紙子行業(yè)的龍頭公司太陽、晨鳴等對下游具有較強的議價能力。在環(huán)保政策作用下，新聞紙、銅版紙子行業(yè)集中程度還將進一步提高，行業(yè)未來面臨寡頭發(fā)展方向。

　　
　　 4水泥行業(yè)

　　
　　 4.1水泥行業(yè)節(jié)能減排意義重大

　　
　　 據(jù)初步統(tǒng)計，2007年建材工業(yè)能源消耗總量達到了1．95億噸標準煤，約占全國能源消耗總量和工業(yè)部門能源消耗總量的7％和10％，而其中水泥行業(yè)能耗就占了建材行業(yè)能耗的75%，因此水泥行業(yè)的節(jié)能減排意義格外重大。

　　
　　 水泥行業(yè)對于環(huán)境的污染和破壞主要產(chǎn)生于兩個過程。一是開采能源和資源的過程，另一個就是排放工業(yè)廢棄物的過程。因此對于水泥行業(yè)來說，最有效的環(huán)保措施第一就是竭盡全力的提高生產(chǎn)效率，減少對資源和能源的消耗，第二就是在生產(chǎn)過程中減少廢棄物的排放。

　　
　　 4.2新型干法水泥的低能耗優(yōu)勢突出

　　
　　 我國已經(jīng)成為世界上最大的水泥生產(chǎn)和消耗國，水泥產(chǎn)量占全球的一半。目前在我國高能效的新型干法水泥生產(chǎn)技術(shù)發(fā)展很快，到2007年年底，國內(nèi)投產(chǎn)的新型干法水泥生產(chǎn)線已經(jīng)達到了800條，現(xiàn)在國內(nèi)新型干法生產(chǎn)的水泥比例已經(jīng)占到了55％。以目前的發(fā)展速度，我們預(yù)計到2010新型干法水泥的比重將達到政府所要求的70%的水平。

　　
　　 從新型干法與立窯水泥工藝能耗對比情況來看，新型干法水泥工藝噸水泥熟料實物煤耗，比立窯水泥工藝低39千克；噸水泥熟料電耗低11千瓦時；噸水泥熟料綜合能耗低21千克標準煤，廢氣排放量僅為傳統(tǒng)立窯的2/3。據(jù)中國水泥協(xié)會測算，以新型干法生產(chǎn)線平均每年取代5000萬噸計，保守的估算，每年就可節(jié)省標準煤150萬噸，減排粉塵40萬噸、SO230萬噸、CO2350萬噸，少浪費石灰石儲藏量8600萬噸。

　　
　　 在國內(nèi)新型干法生產(chǎn)線中，大型生產(chǎn)線能耗指標顯著優(yōu)于中小型生產(chǎn)線。其中4000t/d以上規(guī)模的生產(chǎn)線優(yōu)勢明顯。

　　
　　 4.3散裝水泥－環(huán)保受益

　　
　　 推廣使用散裝水泥是保護環(huán)境的另一個重要措施。相對于傳統(tǒng)的袋裝水泥，散裝水泥有節(jié)約能源、減少損耗、減少環(huán)境污染等優(yōu)點。節(jié)約能源：每使用一萬噸散裝水泥，可節(jié)約包裝紙60噸，而生產(chǎn)60噸紙至少需要330立方米優(yōu)質(zhì)木材、電7.2萬度、煤78噸。減少水泥損耗：袋裝水泥從出廠到使用至少經(jīng)過三次搬運，使用時必須拆包，由于紙袋破損和紙袋內(nèi)的殘留，水泥損耗在5％以上。散裝水泥由于裝卸、儲運采用密封和無塵作業(yè)，水泥損耗在0.5％以下。改善勞動條件，減少環(huán)境污染：袋裝水泥從出廠到使用，須經(jīng)數(shù)次搬運，在裝、運、卸、搬、垛過程中，勞動強度極大，粉塵飛揚。而散裝水泥無塵裝卸，機械化密封儲運，改善了勞動條件，凈化了環(huán)境，保障了工人身體健康。

　　
　　 2007年我國的水泥散裝率已經(jīng)達到了41.71％，其中北京、天津、上海和江蘇、浙江等發(fā)達省市的散裝率遠遠領(lǐng)先其它地區(qū)。目前大型水泥企業(yè)均實現(xiàn)了水泥散裝，水泥散裝化是整個行業(yè)的趨勢。

　　
　　 4.4環(huán)保政策引導(dǎo)行業(yè)升級

　　
　　 4.4.1《關(guān)于公布國家重點支持水泥工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整大型企業(yè)(集團)名單的通知》有助于提升企業(yè)集中度2006年12月31日國家發(fā)改委引發(fā)了《關(guān)于公布國家重點支持水泥工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整大型企業(yè)(集團)名單的通知》。在該通知里明確了60家國家重點支持的企業(yè)中，其中全國性大型水泥企業(yè)有12家。國家將對列入重點支持的大型水泥企業(yè)開展項目投資、重組兼并，有關(guān)方面應(yīng)在項目核準、土地審批、信貸投放等方面予以優(yōu)先支持

　　
　　 4.4.2《關(guān)于做好淘汰落后水泥生產(chǎn)能力有關(guān)工作的通知》具體規(guī)定了各省市淘汰落后產(chǎn)能量

　　
　　 2007年2月18日國家發(fā)改委發(fā)布了《關(guān)于做好淘汰落后水泥生產(chǎn)能力有關(guān)工作的通知》?！锻ㄖ分赋?2008年底前各地要淘汰各種規(guī)格的干法中空窯、濕法窯等落后工藝技術(shù)裝備,有條件的地區(qū)要淘汰全部立窯。地方各級人民政府要依法關(guān)停并轉(zhuǎn)年產(chǎn)規(guī)模小于20萬噸和環(huán)保或水泥質(zhì)量不達標企業(yè)的生產(chǎn)能力。

　　
　　 4.4.3《2007年應(yīng)予淘汰落后水泥產(chǎn)能的企業(yè)名單》確定名單，必須淘汰

　　
　　 于2007年12月28日頒布的《2007年應(yīng)予淘汰落后水泥產(chǎn)能的企業(yè)名單》涉及1066戶企業(yè)、1474條生產(chǎn)線將被強行停產(chǎn)或拆除，凸顯了政府淘汰落后產(chǎn)能的決心和力度。此次淘汰的落后產(chǎn)能企業(yè)涉及6家上市公司:太行水泥、安泰集團、巢東股份、*ST秦嶺、尖峰集團、海螺水泥。

　　
　　 4.4.4《關(guān)于加強上市公司環(huán)境保護監(jiān)督管理工作的指導(dǎo)意見》環(huán)保核查變強制性要求

　　
　　 于2008年2月22日頒布的《關(guān)于加強上市公司環(huán)境保護監(jiān)督管理工作的指導(dǎo)意見》明確未來公司申請首發(fā)上市或再融資時，環(huán)保核查將變成強制性要求。《意見》從金融角度加大對水泥等重污染行業(yè)落后產(chǎn)能的限制，將加速淘汰落后產(chǎn)能，促進新退出機制的建立，把環(huán)保核查上升到了決定性的高度。

　　
　　 4.5淘汰落后產(chǎn)能，水泥行業(yè)集中度迅速提升

　　
　　 2007年，全國淘汰落后水泥產(chǎn)能工作取得顯著成績。共關(guān)停立窯生產(chǎn)企業(yè)520家，淘汰立窯水泥產(chǎn)能8000萬噸，新型干法水泥熟料產(chǎn)量比上年增長17%。其中浙江淘汰落后水泥產(chǎn)能力度最大，2007年淘汰立窯水泥熟料產(chǎn)量1400萬噸，江蘇淘汰950萬噸，山東淘汰850萬噸，廣東淘汰480萬噸，河南淘汰450萬噸。噸水泥綜合能耗為115千克標煤，比上年下降4%；噸水泥電耗為91千瓦時，比上年下降1.7%。今年預(yù)計將淘汰水泥落后生產(chǎn)能力7000萬噸.

　　
　　 4.6行業(yè)龍頭受益、“雙高”小企業(yè)內(nèi)外夾擊

　　
　　 國家規(guī)定到2010年全國將淘汰2.5億噸小產(chǎn)能水泥。其中河北，山東和廣東三省的淘汰產(chǎn)能就將達到8200萬噸?？梢灶A(yù)見，在兩年時間內(nèi)這些淘汰的產(chǎn)能就將被新型干法水泥生產(chǎn)線所取代。而水泥受地域限制的特點(水泥產(chǎn)品保質(zhì)期短，存在一定的運輸半徑)再加上國家政策對大型企業(yè)的扶持，決定了身處此三省的大型企業(yè)必將受益。

　　
　　 淘汰落后產(chǎn)能能快速提升行業(yè)集中度。我國與發(fā)達國家的水泥產(chǎn)業(yè)集中度差距顯著。發(fā)達國家的水泥行業(yè)已經(jīng)形成了寡頭壟斷，少數(shù)主要水泥企業(yè)控制了全國60%以上的水泥產(chǎn)能，但我國十二大水泥企業(yè)的集中度剛剛25%，這也是我國水泥價格與國外水泥價格相比存在巨大差距的重要原因。

　　
　　 而小型企業(yè)即使沒有環(huán)保和節(jié)能降耗政策的出臺，也終將被日益攀升的煤炭價格和電力價格而拖垮。高能耗使得小型企業(yè)輸在了起跑線上。節(jié)能降耗實際上也就是提高行業(yè)整合度的方法。伴隨著行業(yè)整合度的提高，利潤率也將隨之提升。水泥行業(yè)的大型企業(yè)，尤其是12家國家重點扶持企業(yè)將成為這一輪產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的直接受益者。

　　
　　 其中我們重點看好冀東水泥和賽馬實業(yè)。

　　
　　 冀東水泥本身是行業(yè)三大龍頭之一，07年產(chǎn)能達到2500萬噸，08年總產(chǎn)能將達到4000萬噸。2007年冀東水泥實現(xiàn)營業(yè)收入38.6億元，同比增長32.58%；實現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤3.68億元，同比增長74.94%，折合EPS0.382元。公司是華北地區(qū)的絕對龍頭，牢牢占據(jù)京津唐市場，除了受益于華北地區(qū)的4000萬淘汰產(chǎn)能之外，08年公司還將直接受益于北京奧運和產(chǎn)能擴張。同時中材集團的130個億的資產(chǎn)注入也值得期待。

　　
　　 賽馬實業(yè)是寧夏地區(qū)的龍頭。2007年公司實現(xiàn)營業(yè)收入95714.49萬元，同比增長56.78%；實現(xiàn)凈利潤8650.23萬元，同比增長135.75%；每股收益0.6元。目前整個西北地區(qū)的現(xiàn)有水泥產(chǎn)能遠不能滿足未來的發(fā)展，寧夏自治區(qū)“十一五”期間的鐵路、公路、民航機場和管道運輸投資總規(guī)模將達到309億元，自治區(qū)在2010年前淘汰100萬噸以上的落后水泥生產(chǎn)能力，公司的發(fā)展前景一片明朗。

　　
　　 5農(nóng)藥行業(yè)

　　
　　 5.1全球農(nóng)產(chǎn)品長期牛市將推動農(nóng)藥行業(yè)景氣高漲

　　
　　 在石油價格不斷飆升、生物能源的重要性日顯突出的背景下，國際農(nóng)產(chǎn)品市場自07年下半年以來走出一輪牛市行情。迄今為止，口糧品種小麥的漲幅接近140%、稻米的漲幅在80%左右，玉米等飼料糧的漲幅也超過40%。

　　
　　 糧食增產(chǎn)有賴于投入的增加，為農(nóng)藥行業(yè)發(fā)展帶來機遇。在土地資源有限、農(nóng)作物耕作面積不可能大幅增長的情況下，糧食增產(chǎn)除了依靠新的高產(chǎn)品種的培育外，主要依靠化肥、農(nóng)藥等的投入的增加。農(nóng)產(chǎn)品市場價格的高漲為提高農(nóng)業(yè)投入的積極性提供了保障，也為農(nóng)藥行業(yè)的發(fā)展帶來機遇。

　　
　　 5.2我國農(nóng)藥行業(yè)現(xiàn)狀：綜合實力有待提高的第一農(nóng)藥大國

　　
　　 農(nóng)藥是現(xiàn)代農(nóng)業(yè)的重要生產(chǎn)資料，對于保證農(nóng)作物的優(yōu)質(zhì)高產(chǎn)具有不可或缺的作用。我國是農(nóng)業(yè)大國，農(nóng)業(yè)是國民經(jīng)濟的基礎(chǔ)，但人均耕地遠遠低于世界平均水平，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)水平的提高、農(nóng)業(yè)生態(tài)環(huán)境的保護和農(nóng)民收入的增長，更與農(nóng)藥行業(yè)的發(fā)展密切相關(guān)。

　　
　　 我國農(nóng)藥行業(yè)近年有了長足進步，規(guī)模大幅增長，質(zhì)量穩(wěn)步提高，品種不斷增加，為優(yōu)質(zhì)高效農(nóng)業(yè)提供了強有力支撐。

　　
　　 目前國內(nèi)具有150萬噸/年(按100%有效成分，下同)的原藥生產(chǎn)能力，已形成了包括原藥合成、制劑加工和中間體生產(chǎn)的農(nóng)藥工業(yè)體系。2006年國內(nèi)農(nóng)藥產(chǎn)量(折百)129.60萬噸，銷售額達729.60億元，其中農(nóng)藥制劑銷量約為200萬噸，銷售額約為350億元，成為全球最大農(nóng)藥生產(chǎn)國。

　　
　　 2000年以來，農(nóng)藥銷售額(含出口)每年平均保持約19%的增長。2006年農(nóng)藥制劑銷量約為200萬噸，銷售額約350億元左右，與發(fā)達國家相比，我國農(nóng)藥使用仍處于較低水平，我國單位耕地面積農(nóng)藥消費量為8.6美元/公頃，約為美國的1/4(36.3美元/公頃)，韓國的1/7，約為法國的1/15(128美元/公頃)，日本的1/18，隨著國內(nèi)經(jīng)濟以及農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的進一步發(fā)展，國內(nèi)農(nóng)藥行業(yè)將得到長足發(fā)展，存在良好的持續(xù)發(fā)展空間。預(yù)計未來五年內(nèi)，國內(nèi)農(nóng)藥銷售額(含原藥及出口)將繼續(xù)保持年均15%的速度增長。

　　
　　 由于歷史的原因，我國農(nóng)藥產(chǎn)業(yè)政策相對寬松，行業(yè)進入壁壘低，低水平的重復(fù)建設(shè)和產(chǎn)能過剩狀況嚴重。全球8家主要農(nóng)藥跨國公司的銷售額占全球農(nóng)藥銷售總額的80%左右，而我國農(nóng)藥生產(chǎn)企業(yè)近2000家，即使上市公司中農(nóng)藥類產(chǎn)品銷售收入最大的也僅占全國銷售收入的3%左右，行業(yè)集中度甚低。在目前的生產(chǎn)經(jīng)營中，依然存在諸多問題，如總體生產(chǎn)技術(shù)和工藝落后、研發(fā)能力薄弱、侵犯知識產(chǎn)權(quán)現(xiàn)象普遍存在、市場競爭秩序混亂、農(nóng)藥生產(chǎn)和使用造成的環(huán)境污染較為嚴重等，我國農(nóng)藥行業(yè)的綜合實力仍有待提高。

　　
　　 5.3行業(yè)整合亟待加強

　　
　　 《“十一五”化學(xué)工業(yè)科技發(fā)展綱要》指出，農(nóng)藥科技創(chuàng)新的重點是加強基于生物合理性原始創(chuàng)新產(chǎn)品的開發(fā)與轉(zhuǎn)化，開發(fā)農(nóng)藥生產(chǎn)與使用過程中綠色化關(guān)鍵共性技術(shù)等。重點發(fā)展的品種有：替代高毒有機磷殺蟲劑新品種和地下害蟲防治劑，用于水果蔬菜的新型殺菌劑和病毒抑制劑以及殺線蟲劑，適于水用輕型耕作的除草劑和新型旱田除草劑。同時還要開發(fā)環(huán)境相容性好、使用方便的懸浮劑、水乳劑、微乳劑、水分散粒劑和微膠囊劑等新型制劑。

　　
　　 根據(jù)《農(nóng)藥工業(yè)“十一五”發(fā)展規(guī)劃》，我國農(nóng)藥工業(yè)在“十一五”期間將繼續(xù)進行產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，加強科研，力爭有5～10個具有自主知識產(chǎn)權(quán)的新品種進入市場，建設(shè)符合glp標準的實驗室，提高全行業(yè)整體技術(shù)水平和企業(yè)競爭力，使我國農(nóng)藥產(chǎn)品真正走向世界。

　　
　　 “十一五”期間農(nóng)藥工業(yè)首先要進一步深化體制改革，鼓勵其他行業(yè)進入農(nóng)藥領(lǐng)域，歡迎各種資本以資本注入、控股、兼并等形式投資農(nóng)藥工業(yè)，造就幾家資產(chǎn)在50億～100億元、年銷售收入50億元以上的大型領(lǐng)軍企業(yè)和一批中型骨干企業(yè)；根據(jù)我國農(nóng)業(yè)發(fā)展及出口需求，農(nóng)藥產(chǎn)能維持在85萬～90萬噸/年，殺蟲劑、殺菌劑和除草劑比例分別為50%、15%及25%比較適宜，調(diào)整的重點是發(fā)展替代高毒殺蟲劑的新品種、新型水田和旱田除草劑、水果蔬菜用殺菌劑和保鮮劑。

　　
　　 同時，鼓勵各種資本繼續(xù)加大對科研的投入，提升我國農(nóng)藥創(chuàng)制能力。以南北兩個國家級農(nóng)藥創(chuàng)制中心為骨干，除吸引一批國家及地方科研機構(gòu)和大專院校加入農(nóng)藥開發(fā)與創(chuàng)制隊伍外，還要爭取具有一定實力的企業(yè)集團以自主開發(fā)、委托開發(fā)或聯(lián)合開發(fā)等形式參與農(nóng)藥創(chuàng)新，從而使“十一五”期間有5~10個具有自主知識產(chǎn)權(quán)的新品種進入市場。另外，還將建成2個以上符合glp認證體系的實驗室，保證我國農(nóng)藥安全評價體系得到國際認可，為我國農(nóng)藥真正進入國際市場創(chuàng)造條件。

　　
　　 此外，《鹿特丹公約》中包括的高毒品種將全面在國內(nèi)停止使用，其他高毒品種在農(nóng)藥總量中的比例要降低到5%以下，主要產(chǎn)品質(zhì)量包括有效成分含量、雜質(zhì)含量等要達到或超過國際水平。

　　
　　 “十一五”期間，主要原藥生產(chǎn)企業(yè)都要建設(shè)比較完善的“三廢”處理裝置，以大幅度減輕農(nóng)藥生產(chǎn)對環(huán)境的污染。骨干企業(yè)“三廢”要全部有效治理，并全面符合ehs評價體系。

　　
　　 5.4節(jié)能減排、停產(chǎn)高毒、強化農(nóng)藥管理促進行業(yè)整合

　　
　　 農(nóng)藥工業(yè)是一個污染較重的行業(yè)，在給人們帶來豐收和富裕的同時，在其生產(chǎn)和使用的過程中，往往帶來巨大的環(huán)境污染。

　　
　　 農(nóng)藥利用率一般為10%。另外約90%的殘留在環(huán)境中，造成對環(huán)境的污染。大量散失的農(nóng)藥揮發(fā)到空氣中，流入水體中，沉降聚集在土壤中，污染農(nóng)畜漁果產(chǎn)品，并通過食物鏈的富集作用轉(zhuǎn)移到人體。除農(nóng)藥本身外，在農(nóng)藥的生產(chǎn)和使用過程中，大量有機溶劑的使用，也是造成環(huán)境污染的重要原因。

　　
　　 行業(yè)準入條件提高

　　
　　 自2008年3月1日起，新農(nóng)藥企業(yè)核準注冊資金最低要求將提高到：原藥企業(yè)5000萬元，投資規(guī)模不低于5000萬元(不含土地使用費)，其中環(huán)保投資不低于投資規(guī)模的15%；制劑(加工、復(fù)配)企業(yè)3000萬元，投資規(guī)模不低于2000萬元(不含土地使用費)，環(huán)保投資不低于投資規(guī)模的8%；不再受理分裝企業(yè)核準，不再受理乳油和微乳劑制劑加工企業(yè)核準。同時，將規(guī)定制劑(加工、復(fù)配)企業(yè)新增原藥生產(chǎn)須重新核準。

　　
　　 禁用甲胺磷等高毒農(nóng)藥農(nóng)業(yè)部自2005年起，啟動農(nóng)藥管理與高毒農(nóng)藥替代新戰(zhàn)略，主要措施有：高毒農(nóng)藥的禁用與限用管理；高毒農(nóng)藥的取代；替代產(chǎn)品的篩選；和菊酯類在水稻防治害蟲的可行性研究等。

　　
　　 繼自2007年1月1日起禁止在國內(nèi)使用甲胺磷等五種高毒農(nóng)藥后，為從源頭制止高毒農(nóng)藥的生產(chǎn)和流通，發(fā)改委決定停止甲胺磷等5種高毒農(nóng)藥生產(chǎn)、流通、使用，其中廢止甲胺磷、對硫磷、甲基對硫磷、久效磷、磷胺的農(nóng)藥產(chǎn)品登記證、生產(chǎn)許可證和生產(chǎn)批準證書。至此，曾經(jīng)統(tǒng)治殺蟲劑市場20多年，占農(nóng)藥總使用量的1/4左右的高毒農(nóng)藥退出了歷史舞臺，“甲胺磷時代”正式宣告結(jié)束。

　　
　　 高毒農(nóng)藥退出歷史舞臺不僅將為高效低毒低殘留農(nóng)藥提供了巨大的市場空間，也將為農(nóng)藥的新劑型提供市場機遇。直接增加替代農(nóng)藥制劑約100億元的市場空間，高效低毒新制劑面臨更大的市場份額。

　　
　　 2007年農(nóng)藥行業(yè)節(jié)能減排工作效益顯著，其中一項最大工程就是減少使用大量“三苯”、既浪費資源又污染環(huán)境的乳油制劑，而著力推廣高效環(huán)保的水性化制劑。單是甲胺磷等高毒殺蟲劑的停產(chǎn)，就可減少20萬噸乳油撒向農(nóng)田污染環(huán)境，又減少10?12萬噸寶貴的“三苯”資源，環(huán)境和經(jīng)濟效益顯著。

　　
　　 農(nóng)藥出口退稅調(diào)整

　　
　　 自2007年7月1日起，我國農(nóng)藥制劑出口退稅率由原來的11%降為5%，原藥由原來的13%降為5%，基本包括了零售包裝和非零售包裝各種成藥，調(diào)整幅度之大、前所未有，農(nóng)藥企業(yè)面臨洗牌。

　　
　　 出口退稅率下調(diào)，出口企業(yè)會增加成本，并加劇本來產(chǎn)能已嚴重過剩國內(nèi)農(nóng)藥行業(yè)的市場競爭程度，最終淘汰實力較弱、環(huán)保措施不全的小型企業(yè)，從而增大優(yōu)勢企業(yè)的市場空間。另一方面，客觀上起到了逼迫企業(yè)減少低附加值產(chǎn)品出口、研發(fā)高附加值產(chǎn)品、加快結(jié)構(gòu)調(diào)整、尋找新利潤點的積極作用。農(nóng)藥企業(yè)應(yīng)在提高技術(shù)含量和產(chǎn)品附加值等環(huán)節(jié)下功夫，培育自己的優(yōu)勢名牌產(chǎn)品。

　　
　　 農(nóng)業(yè)部強化農(nóng)藥管理目前農(nóng)藥登記管理中主要存在著三個比較突出的問題：產(chǎn)品數(shù)量多；“一藥多名”；標簽管理不規(guī)范。為解決上述問題，農(nóng)業(yè)部于2007年12月頒布六項新規(guī)定，主要涉及到2008年取消農(nóng)藥商品名，一律使用通用名稱或簡化通用名稱；縮短臨時登記有效期限；提高農(nóng)藥登記門檻，提高了臨時登記在農(nóng)藥殘留方面的要求；規(guī)范農(nóng)藥產(chǎn)品的有效成分含量等內(nèi)容。

　　
　　 新規(guī)定有利于規(guī)范農(nóng)藥企業(yè)行為，維護農(nóng)藥市場秩序；有利于保護農(nóng)民和農(nóng)產(chǎn)品消費者權(quán)益，促進農(nóng)藥行業(yè)發(fā)展；同時，新規(guī)將提高農(nóng)藥產(chǎn)品質(zhì)量，保障農(nóng)產(chǎn)品、人畜和環(huán)境安全。尤其取消農(nóng)藥商品名，使用通用名稱或簡化通用名稱后，農(nóng)藥產(chǎn)品名稱可由目前的1.6萬個減少到1700個，農(nóng)藥登記的數(shù)量也將明顯減少，“一藥多名”、產(chǎn)品數(shù)量多等問題將得到解決。對農(nóng)民而言，更容易了解產(chǎn)品的真實特性，從而避免重復(fù)用藥、盲目用藥。這對提高農(nóng)產(chǎn)品質(zhì)量、保護生態(tài)環(huán)境和確保人身健康都將產(chǎn)生積極的作用和深遠的影響。

　　
　　 為了保證六項規(guī)范性文件的實施，農(nóng)業(yè)部決定2008年作為農(nóng)藥管理年，強化農(nóng)藥管理。

　　
　　 5.5優(yōu)勢企業(yè)面臨良好發(fā)展機遇

　　
　　 中國農(nóng)藥工業(yè)保持快速增長，且出口大幅超出進口量，2007年全年出口農(nóng)藥47.7萬噸(實物量)，比2006年增長19.9%；進口農(nóng)藥4.1萬噸，比2006年下降4.4%，凈出口量為43.6萬噸。反映了國際農(nóng)藥產(chǎn)能正在向中國轉(zhuǎn)移的大趨勢。

　　
　　 盡管近年來國內(nèi)的環(huán)保門檻大幅提高，但是，相對于發(fā)達國家，仍有較大的差距，環(huán)保成本相對更低，而且，相對于其他發(fā)展中國家，我國基礎(chǔ)工業(yè)和設(shè)施門類齊全、配套完備，原材料價格低廉、交通運輸便利，市場潛力巨大，為優(yōu)勢農(nóng)藥企業(yè)的發(fā)展提供了良好的內(nèi)外部條件。

　　
　　 國際農(nóng)產(chǎn)品市場牛市行情不斷發(fā)展，國內(nèi)農(nóng)藥行業(yè)治理整頓、節(jié)能減排的力度不斷加大，以及國家“三農(nóng)”政策的逐步落實，以及社會對食品安全的迫切需求等因素，將推動農(nóng)藥行業(yè)優(yōu)勢企業(yè)快速發(fā)展。

　　
　　 重點公司：

　　
　　 由于草甘膦價格自07年7月份以來持續(xù)大幅攀升(從前期的2.6萬元/噸已上漲至9.5萬元/噸)，相關(guān)的上市公司新安股份(600596.SH)、華星化工(002018.SZ)、江山股份(600389.SH)、揚農(nóng)化工(600486SH)、渝三峽A(000565.SZ)等上市公司受到了市場的追捧，股價大幅上揚。我們建議投資者密切跟蹤草甘膦行業(yè)供求關(guān)系和市場價格的變化情況，繼續(xù)關(guān)注上述公司。

　　
　　 在非草甘膦相關(guān)的農(nóng)藥類上市公司方面，我們建議投資者關(guān)注紅太陽(000525.SZ)和諾普信(002215.SZ)。

　　
　　 紅太陽(000525.SZ)：公司是國家農(nóng)藥行業(yè)重點骨干企業(yè)之一，為國家火炬計劃重點高新技術(shù)企業(yè)，主要生產(chǎn)高效、低毒、低殘留、環(huán)保型的第三代仿生性擬除蟲菊酯類和第四代雜環(huán)化合物類殺蟲劑。

　　
　　 受我國將從2007年1月1日起全面禁止甲胺磷等5種高毒有機磷農(nóng)藥的影響，部分消費者提前大量購買、囤積高毒農(nóng)藥，導(dǎo)致以生產(chǎn)環(huán)保型農(nóng)用殺蟲劑為主體的本公司產(chǎn)品終端銷售價格持續(xù)走低，給公司經(jīng)營造成較大沖擊。隨著國內(nèi)徹底停產(chǎn)高毒農(nóng)藥、庫存高毒農(nóng)藥的逐步消耗，公司環(huán)保型農(nóng)藥的銷售有望逐步走出低谷。

　　
　　 紅太陽集團旗下目前最突出的優(yōu)質(zhì)農(nóng)藥資產(chǎn)為年產(chǎn)1.2萬噸吡啶生產(chǎn)線，目前已經(jīng)完全達到設(shè)計要求，即8000噸純吡啶和4000噸三甲基吡啶。吡啶是農(nóng)藥、醫(yī)藥等精細化工品的重要中間體，目前國內(nèi)農(nóng)藥廠商只有紅太陽集團成功地進行了工業(yè)化生產(chǎn)。目前全球吡啶生產(chǎn)主要集中在歐洲、美國和日本，主要生產(chǎn)廠家是瑞利公司和龍沙公司。國內(nèi)可獨立生產(chǎn)吡啶的僅紅太陽一家，吡啶項目是公司歷時7年科研攻關(guān)完成，具有很高的技術(shù)壁壘。

　　
　　 市場對于集團吡啶資產(chǎn)的注入存在較強的預(yù)期。

　　
　　 諾普信(002215.SZ)：公司是國內(nèi)農(nóng)藥制劑行業(yè)最大生產(chǎn)企業(yè)，在農(nóng)藥行業(yè)銷售額前20名中，公司是其中唯一的制劑型企業(yè)，在農(nóng)藥制劑行業(yè)中處于龍頭地位。

　　
　　 公司的已登記產(chǎn)品數(shù)、無公害農(nóng)業(yè)果蔬用藥品種數(shù)、新農(nóng)藥制劑發(fā)明專利申報數(shù)三項指標均位居全國農(nóng)業(yè)制劑行業(yè)第一。

　　
　　 公司擁有良好的產(chǎn)品開發(fā)與技術(shù)創(chuàng)新能力，并已與全國性營銷網(wǎng)絡(luò)構(gòu)成的強大銷售能力。

　　
　　 農(nóng)藥行業(yè)禁“高毒高膦高殘留”政策的變化和實施將為水基化環(huán)保型農(nóng)藥直接帶來約100億元的市場。當前，公司水基化環(huán)保型制劑占公司銷售總額50-55%。

　　
　　 水基化制劑中以水代替有機溶劑或少用有機溶劑，大大節(jié)約成本。因此，隨著石油產(chǎn)品價格的上升，水基化農(nóng)藥制劑成本的比較優(yōu)勢明顯。

　　
　　 公司07年實現(xiàn)每股收益0.77元，預(yù)計08、09年EPS分別為0.69元/股和0.89元/股，成長性良好。


【免責(zé)聲明】上海大牛網(wǎng)絡(luò)科技有限公司僅合法經(jīng)營金融島網(wǎng)絡(luò)平臺，從未開展任何咨詢、委托理財業(yè)務(wù)。任何人的文章、言論僅代表其本人觀點，與金融島無關(guān)。金融島對任何陳述、觀點、判斷保持中立，不對其準確性、可靠性或完整性提供任何明確或暗示的保證。股市有風(fēng)險，請讀者僅作參考，并請自行承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。