主題：把握權(quán)證的有效杠桿

2008年9月19日，三大利好齊出，帶動正股全線漲停，認(rèn)購證亦史無前例盡數(shù)封于漲停板，其中石化CWB1大漲近54%吸引了眾多投資者的眼球。至此，蟄伏數(shù)日的權(quán)證板塊趁機(jī)一掃陰霾，交投明顯開始活躍。在國慶節(jié)的前個交易周，權(quán)證板塊共成交3143.56億元，日均成交額較前日增長2.5倍以上。與此同時，市場交投的活躍也致使權(quán)證杠桿效應(yīng)突顯，如石化CWB1在正股上漲15.5%的情況下大幅上漲52.06%，漲幅是正股的3倍以上。如果投資者選擇杠桿水平較高的認(rèn)購證，則在此輪行情中極有可能受益頗豐。

　　那么，應(yīng)該如何去判斷權(quán)證杠桿作用的大小。在相同情況下，如何才能選擇符合自身要求的權(quán)證呢？事實上，權(quán)證杠桿作用的大小有跡可循，要做到心中有數(shù)，便需要投資者熟悉權(quán)證的有效杠桿的概念。

　　什么是有效杠桿？我們不妨從權(quán)證的理論價格說起。在權(quán)證定價理論中，權(quán)證價格受到正股價格、行權(quán)價格、無風(fēng)險利率、剩余期限以及引伸波幅的影響。這些因素的變化，對權(quán)證價格的影響方式不盡相同。當(dāng)考慮正股價格的變化對權(quán)證價格的影響時，便出現(xiàn)了有效杠桿的概念。具體來說，有效杠桿是指在保持其它因素不變的情況下，正股價格每上漲（或下跌）一個百分比，權(quán)證理論價格變化的百分比。

　　有效杠桿的大小并非恒定，對于不同的權(quán)證價內(nèi)外程度、剩余期限以及引伸波幅，有效杠桿均會有所不同。其中，價內(nèi)外程度對權(quán)證有效杠桿的影響較大。當(dāng)權(quán)證越趨價外，權(quán)證的有效杠桿會越高。當(dāng)正股價格連續(xù)上漲時，認(rèn)購證受此帶動，一般會快速上揚。但由于權(quán)證價內(nèi)程度越來越高，有效杠桿水平會相應(yīng)下降，于是權(quán)證的相對漲幅會有所下降；而當(dāng)認(rèn)購證價格隨正股價格下降而下跌時，權(quán)證的價外程度增加，有效杠桿水平也越來越高，則有可能出現(xiàn)越跌越急現(xiàn)象。

　　另外，剩余期限對有效杠桿水平也有影響。當(dāng)剩余期限越短時，權(quán)證有效杠桿水平越高。并且，當(dāng)權(quán)證的剩余期限越短，這種影響越為明顯。除以上兩個因素外，權(quán)證的引伸波幅也是影響因素之一。引伸波幅水平越高，權(quán)證的有效杠桿水平反而越低。

　　我們以馬鋼CWB1、贛粵CWB1和石化CWB1為例說明上述因素對有效杠桿水平的影響。贛粵CWB1和石化CWB1的剩余期限和價內(nèi)外程度均相近，差距較大的是二者的引伸波幅，可以看出，石化CWB1的有效杠桿水平為1.86，而贛粵CWB1的有效杠桿水平僅為1.44。至于馬鋼CWB1，價內(nèi)程度較深，然而相對兩只深度價外權(quán)證而言，有效杠桿水平稍高，這是為什么呢？原因即在于其剩余期限。馬鋼CWB1的剩余期限僅為63天，不到中遠(yuǎn)CWB1和國安GAC1的1/8，對其有效杠桿的增大作用異常明顯。

　　需要注意的是，在深滬股市的現(xiàn)實情況中，權(quán)證的有效杠桿還受到對正股走勢預(yù)期的影響。目前深滬權(quán)證市場和股票市場相對割裂，很容易產(chǎn)生兩個市場對正股走勢的預(yù)期并不完全一致的情況。此時，如果權(quán)證市場的投資者較為樂觀，則權(quán)證市場有望交投活躍，認(rèn)購證的漲幅往往會超過以有效杠桿所計算的理論漲幅。例如在9月19日當(dāng)天，認(rèn)購證的集體大幅走強(qiáng)與此不無關(guān)系。不過，在這種情況下，投資者需要注意權(quán)證市場預(yù)期落空帶來的風(fēng)險。以9月23日的走勢為例，在前日受利好刺激正股大漲的情況下，權(quán)證市場強(qiáng)勢彰顯。但當(dāng)日正股盤中突然下挫，致使權(quán)證市場投資者的高預(yù)期破滅，權(quán)證快速下跌，且跌幅普遍遠(yuǎn)高于理論跌幅。

　　值得一提的是，目前深滬市場權(quán)證整體供不應(yīng)求，絕大多數(shù)認(rèn)購證被嚴(yán)重高估，導(dǎo)致引伸波幅高企，有效杠桿水平也較低。拿日照CWB1來說，自其上市至今，權(quán)證單日走勢與正股走勢一致的天數(shù)僅占上市總天數(shù)的70%左右。即使是在走勢一致的天數(shù)中，漲跌幅低于正股的情況亦高于五成。對于這類權(quán)證而言，有效杠桿指標(biāo)的意義已有所減弱。當(dāng)然，或有投資者認(rèn)為，只進(jìn)行短期交易并無大礙，但仍要盡量避免投機(jī)剩余期限較短的高估值權(quán)證，這類權(quán)證的估值回落風(fēng)險已遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于有效杠桿帶來的風(fēng)險。而且，正如上文所說，一旦正股下挫，權(quán)證有可能會越跌越急，風(fēng)險難以控制。




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