主題：棲霞建設(shè)：降價(jià)換周轉(zhuǎn)


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　　上半年業(yè)績每股0.174元,同比增長34.7%:棲霞建設(shè)公布了半年報(bào),期內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入14.0億元,同比增長27.6%;實(shí)現(xiàn)凈利潤1.83億元,合每股0.174元,同比增長34.7%。

　　公司預(yù)計(jì)1-3季度凈利潤將同比增長40%~60%。

　　期內(nèi)商品房銷售表現(xiàn)超2011年全年,保障房回款加快:公司上半年商品房銷售18.9億元,16.1萬平米,超過了去年全年的13.9億元,主要得益于無錫瑜憬灣(超過7億元)、蘇州楓情水岸(約3億元)、南京上城名苑等項(xiàng)目貢獻(xiàn)。保障房幸福城項(xiàng)目上半年回款10.3億元,也超過了去年7.3億元的項(xiàng)目回款。

　　毛利率小幅下滑:上半年稅后毛利率29.5%,較去年同期及去年全年分別下滑0.8個(gè)百分點(diǎn)和0.4個(gè)百分點(diǎn)。無錫瑜憬灣項(xiàng)目上半年結(jié)算4.5萬平米,均價(jià)僅9780元/平米,項(xiàng)目稅前毛利率下滑14.6個(gè)百分點(diǎn)至23.6%。

　　三項(xiàng)費(fèi)用穩(wěn)定,但財(cái)務(wù)壓力依然存在:公司上半年?duì)I業(yè)費(fèi)用、管理費(fèi)用絕對額基本持平,符合預(yù)期。但凈負(fù)債率達(dá)到107.8%,處于行業(yè)高端,期內(nèi)財(cái)務(wù)費(fèi)用2972萬元,同比上升38.5%,雖然公司目前已無未付土地款,隨著幸福城保障房項(xiàng)目持續(xù)建設(shè),公司資金鏈短期難以改善。

　　發(fā)展趨勢:去年以來公司主動(dòng)的價(jià)格調(diào)整使得銷售表現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn),也部分緩解了公司財(cái)務(wù)壓力,但由于價(jià)格調(diào)整幅度相對較多(瑜憬灣上半年銷售均價(jià)約在8500元/平米左右,價(jià)格下調(diào)幅度約10%~15%,而上半年結(jié)算均價(jià)9780元/平米),未來商品房項(xiàng)目毛利率將面臨下行風(fēng)險(xiǎn)。公司年初以底價(jià)及較低價(jià)格競得南京電子網(wǎng)板廠老長區(qū)、仙林陽山公園西北角兩塊純住宅地塊,提升了公司未來持續(xù)經(jīng)營潛力。但公司目前14億預(yù)售款中,有6.6億來自于幸福城保障房項(xiàng)目,利潤率偏低,2013年業(yè)績鎖定性并不高。

　　估值與建議:我們維持公司2012年及2013年每股盈利預(yù)測0.32元及0.30元。公司股價(jià)對應(yīng)2012、2013年市盈率分別為15.5、16.7倍,對2013年凈資產(chǎn)值有50%的溢價(jià)。公司估值并不便宜,且維持業(yè)績持續(xù)高增長難度較大,我們維持“中性”評級。


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