主題：四川成渝:業(yè)績向好 盈利具備上調(diào)機會

2010年業(yè)績符合市場預(yù)期/好于我們預(yù)期:

2010年實現(xiàn)收入27.3億元,同比增長27.8%;實現(xiàn)凈利潤11.5億元,同比增長38.4%,對應(yīng)每股收益0.37元,符合市場預(yù)期,好于我們預(yù)測的每股0.34元,主要在于我們的成本預(yù)測過于謹慎。公司每股派發(fā)0.087元股利,同比增長36%,對應(yīng)23%的派息率,好于預(yù)期。

正面:

量價齊升:核心資產(chǎn)成渝、成雅和成樂高速車流量分別增長10%、11%和22%,平均費率分別增長9%、6%和1%。

成本控制得力:成渝高速和成雅高速收入分別增長18.5%和16.2%,但成本僅分別增長0.3%和4.2%,利潤率分別提升8.4和7.0個百分點,好于我們的預(yù)期。

負面:

貨車優(yōu)惠費率仍未取消:四川省內(nèi)對正常裝載貨車給予20%通行費優(yōu)惠政策本應(yīng)于2010年9月30日取消,但政府主管部門并未及時給予正式批復(fù),通行費折扣優(yōu)惠仍在執(zhí)行。

發(fā)展趨勢:

車流量雙位數(shù)增長:受益于西部大開發(fā)政策、《成渝經(jīng)濟區(qū)區(qū)域規(guī)劃》以及西部綜合交通樞紐建設(shè),公司車流量有望持續(xù)較快增長。公司預(yù)計2011年車流量增速將達到10%以上。

外延式增長預(yù)期較為清晰。控股公司承諾在三年內(nèi)向股份公司注入成南公司股權(quán),盈利能力約相當于上市公司的1/3。


盈利具備上調(diào)機會。出于保守起見,我們在盈利預(yù)測中并未假設(shè)貨車費率八折優(yōu)惠的取消,并假設(shè)公司所得稅率由2010年的15%上升至2011年的25%。然而,我們估計八折費率的取消及西部大開發(fā)優(yōu)惠所得稅率的延續(xù)是大概率事件;如果實現(xiàn),公司盈利分別具備20%和13%的上調(diào)空間。

盈利預(yù)測調(diào)整:

我們分別上調(diào)公司2011、2012年每股盈利預(yù)測10%和8%至每股0.42元和0.47元以反映好于預(yù)期的利潤率水平并上調(diào)BT項目收入預(yù)測,分別對應(yīng)11%和12%的盈利同比增速。

估值與建議:

公司2011、2012年市盈率分別為16.1倍和14.4倍,處于行業(yè)較高水平;考慮到潛在的盈利上調(diào)空間較大,維持“審慎推薦”。



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