主題：中直股份：延續(xù)中報(bào)維持高增長(zhǎng)

中直股份(45.080, -0.13, -0.29%)：延續(xù)中報(bào)維持高增長(zhǎng) 買入評(píng)級(jí) 來(lái)源：安信證券

[摘要]

一、事件：公司發(fā)布2019年三季報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收（105.29億元，+28.63%）；歸母凈利潤(rùn)（4.05億元，+32.12%）；歸母扣非凈利潤(rùn)（3.83億元，+28.56%）。

二、2019三季報(bào)延續(xù)中報(bào)高增長(zhǎng)，（1-6月）、（1-9月）歸母凈利潤(rùn)增速分別為35.50%、32.12%。我們預(yù)計(jì)直20戰(zhàn)術(shù)通用直升機(jī)產(chǎn)品交付量提升致使19年業(yè)績(jī)?cè)鏊偬嵘?br />
利潤(rùn)表：從營(yíng)收看，2019年（1-9）月實(shí)現(xiàn)營(yíng)收28.63%的增長(zhǎng)，維持了2019半年報(bào)28.75%的高增長(zhǎng)，我們認(rèn)為主要源自軍用直升機(jī)產(chǎn)品的交付量提升，尤其是直20新產(chǎn)品加速列裝有效帶動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鏊偬岣?；從毛利率看?019年（1-9）月整體銷售毛利率水平11.29%，維持平穩(wěn)于中報(bào)11.28%的水平，同比減少1.15個(gè)百分點(diǎn)，變動(dòng)不大；從凈利潤(rùn)看，凈利潤(rùn)增速高于營(yíng)收增速，主要原因是國(guó)企強(qiáng)調(diào)降本增效背景下三費(fèi)費(fèi)率有所下降；2019年（1-9）月三費(fèi)費(fèi)用率為7.14%，同比減少1.28%個(gè)百分點(diǎn)，符合我們此前在2018年年報(bào)點(diǎn)評(píng)中觀點(diǎn)：

在軍工集團(tuán)降本增效，大力控成本、降費(fèi)用、壓支出的背景下，軍工企業(yè)期間費(fèi)用仍有下降空間。三費(fèi)中，銷售費(fèi)用率同比減少0.13個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率同比減少1.08個(gè)百分點(diǎn)，其中研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)33.09%，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增加970萬(wàn)元，主要原因是利息收入增加而利息費(fèi)用減少。

資產(chǎn)負(fù)債表：截止2019年9月底，應(yīng)收賬款相對(duì)于年初同比減少47.55%，主要原因是報(bào)告期回款增加，我們認(rèn)為這是軍改負(fù)面影響逐步消除以及直升機(jī)交付提速的表現(xiàn)；合同負(fù)債相對(duì)于年初同比減少35.95%，主要原因是本期結(jié)轉(zhuǎn)收入增加，同比減少4.87%略有減幅；存貨（156.74億元，+12.25%），我們認(rèn)為隨著陸航旅軍改調(diào)整結(jié)束以及十三五后期部隊(duì)換裝加速，本期賬面存貨2019年達(dá)到收入確認(rèn)條件的確定性較高，為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。

現(xiàn)金流量表：經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為-1.56億元，同比增長(zhǎng)0.22億元，其中銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金同比增加21.99億元，購(gòu)買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金同比增加19.33億元，由于軍工行業(yè)回款主要集中于四季度，因此全年來(lái)看經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流或?qū)⑥D(zhuǎn)正。

三、70年國(guó)慶閱兵，直20戰(zhàn)術(shù)通用直升機(jī)正式亮相。直20戰(zhàn)術(shù)通用直升機(jī)有望于2019年提高交付數(shù)量，將是重要業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。直20戰(zhàn)術(shù)通用直升機(jī)有望比照“黑鷹”擁有強(qiáng)大拓展能力，三軍通用擁有很大列裝空間。對(duì)標(biāo)美國(guó)黑鷹占其軍用直升機(jī)總量的53%，我們認(rèn)為，即使保守估算未來(lái)我國(guó)直20戰(zhàn)術(shù)通用型直升機(jī)總量有望達(dá)到600架以上。我們認(rèn)為2019年半年報(bào)、三季報(bào)數(shù)據(jù)已經(jīng)驗(yàn)證這一邏輯，未來(lái)新型直升機(jī)提高交付數(shù)量將成為公司未來(lái)重要業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。

四、陸航部隊(duì)擴(kuò)編催生我國(guó)軍用直升機(jī)巨大需求空間，預(yù)計(jì)未來(lái)3年需求缺口至少500架。陸航部隊(duì)是我軍建設(shè)“立體防攻”的重要兵種。

我軍陸航部隊(duì)在2015年底啟動(dòng)的軍改中得到大幅擴(kuò)編，目前我軍13個(gè)陸航旅+2個(gè)空突旅已全部改革完成（此輪軍改新組建3個(gè)陸航旅）。

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