主題：白云山（600332）：南派中藥的集大成者+涼茶龍頭正騰飛


涼茶格局趨于良好，預計王老吉短期將受益合作均衡，長期擁有品牌、管理、資金優(yōu)勢，份額優(yōu)勢有望持續(xù)拉大。同時公司為南派中藥的集大成者，擁有12家中華老字號藥企，其中10家為百年企業(yè)。

1、兩寡頭恩怨化共享，差異化競爭優(yōu)勢明顯

2、整合有力，醫(yī)藥業(yè)務凈利彈性亦有望顯現

3、南派中藥的集大成者，受益新版目錄調整全面整合


1 兩寡頭恩怨化共享，差異化競爭優(yōu)勢明顯

在眾多老字號涼茶中，王老吉最為著名。王老吉大健康是白云山的全資子公司，主營紅罐、紅瓶王老吉涼茶以及王老吉無糖型、固體型、現調型涼茶等新形態(tài)涼茶產品。白云山及王老吉大健康與廣東加多寶在產品所有權、包裝裝潢等方面近十年來法律糾紛不斷。2017 年 8 月最高院判定，廣藥集團和廣東加多寶可共享有涉案知名商品特有紅罐包裝裝潢權益，激烈的競爭趨于平緩。

自 2002 年兩家分立，市場從不乏對兩方優(yōu)劣的比較分析，而 7 年實踐下來，王老吉份額從追趕到反超，從經銷商的用腳投票亦足以證明品牌的力量。我們認為，“怕上火喝王老吉”的定位已于消費者心智上深刻烙印，形成其最核心的競爭優(yōu)勢（瞄準飲料市場、強調預防上火），構筑凈利率的最強大護城河。


2 整合有力，醫(yī)藥業(yè)務凈利彈性亦有望顯現

大南藥與大商業(yè)板塊收入占比過半，是公司重要利潤來源。公司于 2012年完成白云山與廣州藥業(yè)的合并重組，至 2017 年末屬下共有 26 家醫(yī)藥制造企業(yè)（3 家分公司、19 家控股子公司、4 家合營），共有 12 家為中華老字號（含 10 家百年企業(yè)），全公司擁有各類劑型 30 余鐘、近 2000個品種規(guī)格、2600 多個批文，在售產品千余個，在華南地區(qū)擁有明顯的中成藥品牌與品種優(yōu)勢，在抗生素、ED 等化學藥上亦享譽盛名；此外，公司還擁有采芝林及健民、盈邦大藥房，旗下醫(yī)藥公司為華南地區(qū)最大醫(yī)藥流通龍頭，長年穩(wěn)居全國同類企業(yè)前五，為全國 31 省區(qū)超過 1.9 萬個客戶、5700 多個供應商、全國 98%的群眾提供 5 萬余個醫(yī)藥產品。2017年，大南藥與大商業(yè)板塊占公司收入、毛利比重達 60%、50%。


3 南派中藥的集大成者，受益新版目錄調整全面整合

南派中藥的集大成者。公司擁有12家中華老字號藥企，其中10家為百年企業(yè)。公司及合營企業(yè)擁有國家中藥保護品種 3 個，中藥獨家生產品種 54 個，13 個過億單品，在華南地區(qū)乃至全國都擁有明顯的中成藥品牌、品種優(yōu)勢。

公司及合營企業(yè)共有 736 個品種、411 個品規(guī)納入《國家基本藥物目錄》,459個品種納入國家級《基本醫(yī)療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄》，另有 479 個品種納入省級《基本醫(yī)療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄》。兩品種首次進入醫(yī)保目錄，市場空間巨大。2017 年人力資源社會保障部印發(fā)了新版醫(yī)保目錄，白云山的陳李濟昆仙膠囊、三公仔小兒七星茶進入名單中。二胎政策放開后 2016 年人口增速明顯提高，2017 年雖然增速下滑，但出生數量依舊處于近幾年第二高位，兩個新進入品種市場空間巨大，有望為制藥板塊增長提供新動力。

作為擁有中華老字號最多的企業(yè)，公司諸多 OTC 低價中成藥品種未來有很大的提價空間，且擁有規(guī)模、品種、品牌優(yōu)勢的優(yōu)質普藥企業(yè)也將受益于行業(yè)洗牌帶來集中度大幅提升。


【估值與盈利預期】

預測公司2019-20年EPS1.85，2.22元（方正證券）。

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