主題：外運(yùn)發(fā)展：招商局入主 發(fā)力物流板塊


2017-08-25 09:03 來源：聯(lián)訊證券

事件
外運(yùn)發(fā)展 8 月 22 日公告 2017 年上半年財(cái)報(bào)， 2017 年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 26.15 億元，同比上升 19.19%；實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)為 6.34億元，同比增長(zhǎng) 29.95%；實(shí)現(xiàn)基本每股收益 0.70 元，同比增長(zhǎng) 29.94%。
電商物流高增長(zhǎng)，宏觀因素帶動(dòng)貨代主業(yè)
2015 年 12 月，公司實(shí)施戰(zhàn)略重組，實(shí)際控制人由中外運(yùn)長(zhǎng)航變更為招商局集團(tuán)，并入后與招商局旗下其他物流板塊相互協(xié)同，迎來全新發(fā)展契機(jī)。2016 年公司對(duì)原有業(yè)務(wù)重新構(gòu)建，對(duì)原有的國(guó)際航空貨運(yùn)代理服務(wù)、國(guó)際快件服務(wù)、國(guó)內(nèi)貨運(yùn)及物流服務(wù)進(jìn)行調(diào)整， 形成以貨運(yùn)代理、電商物流、專業(yè)物流三大業(yè)務(wù)為主的新業(yè)務(wù)體系。 2017 年上半年，我國(guó)航空貨運(yùn)進(jìn)出口貿(mào)易額為 3,565 億美元，同比增長(zhǎng) 13.68%，增速較上年同期上升 6.73 個(gè)百分點(diǎn)；其中，航空貨運(yùn)進(jìn)口貿(mào)易額 1,986 億美元，同比增長(zhǎng) 12.41%；航空貨運(yùn)出口貿(mào)易額 1,579 億美元，同比增長(zhǎng) 15.32%。 需求向好推動(dòng)運(yùn)價(jià)上升， 貨運(yùn)代理板塊 2017 年上半年實(shí)現(xiàn)收入 150,631.13 萬元，同比增加 4,693.80 萬元，增幅 3.22%。 公司整體國(guó)際航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)量為 24.50 萬噸，同比增長(zhǎng) 19%；其中進(jìn)口貨量 13.54 萬噸，同比增加 18%；出口貨量 10.96 萬噸，同比增長(zhǎng) 19%。但由于油價(jià)仍在高位，預(yù)計(jì)航空成本上行仍將給貨代業(yè)務(wù)帶來壓力。
此外， 公司通過優(yōu)勢(shì)結(jié)合完成傳統(tǒng)航空貨代業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型升級(jí)， 借助跨境運(yùn)輸多年經(jīng)驗(yàn)，抓住跨境電商新熱點(diǎn)建立電商物流業(yè)務(wù)，搭建平臺(tái)整合資源，成為新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。 上半年公司電商物流板塊實(shí)現(xiàn)收入 61,174.97 萬元，同比增長(zhǎng) 94.26%，主要貢獻(xiàn)來自于跨境電商出口業(yè)務(wù)。
同時(shí)，公司以客戶需求為導(dǎo)向，針對(duì)特殊需求大型客戶， 繼續(xù)鞏固和擴(kuò)大在 TFT 行業(yè)的市場(chǎng)領(lǐng)先地位，并積極拓展半導(dǎo)體、醫(yī)藥冷鏈、航空航天行業(yè)。 上半年專業(yè)物流板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 48,062.81 萬元，同比增幅 30.41%，主要是由于公司加強(qiáng)大客戶、大項(xiàng)目的開發(fā)，在原有客戶業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)的同時(shí)，開拓了新的專業(yè)物流客戶。
2017 年上半年伴隨全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)良好， 進(jìn)出口貿(mào)易金額實(shí)現(xiàn) 2 萬億美元，同比增長(zhǎng) 13%，我們認(rèn)為航空貨代的發(fā)展與航空貨運(yùn)景氣形勢(shì)密切相關(guān)， 宏觀環(huán)境帶動(dòng)公司貨代業(yè)務(wù)上行并處于逐步恢復(fù)期。 此外， 電商物流發(fā)力出口業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)迅猛，業(yè)績(jī)表現(xiàn)突出。受益于公司集約化、網(wǎng)絡(luò)化、專業(yè)化戰(zhàn)略經(jīng)營(yíng)成果， 2017 年上半年公司共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 26.15 億元，同比上升 19.19%，實(shí)現(xiàn)毛利 2.09 億元，同比上漲 16.12%，但毛利率有所下降至7.99%（去年同期為 8.20%）。
敦豪投資收益低于預(yù)期，出售金融資產(chǎn)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?br />中外運(yùn)敦豪是公司和 DHL 共同設(shè)立的合資公司，是我國(guó)跨境航空快遞市場(chǎng)的龍頭企業(yè)。近年來， 中外運(yùn)敦豪為公司帶來的投資收益占凈利潤(rùn)的份額達(dá)到 65%以上，是支撐公司業(yè)績(jī)的基石。 2017 年上半年，全國(guó)快遞服務(wù)企業(yè)業(yè)務(wù)量累計(jì)完成 173.2 億件，同比增長(zhǎng) 30.7%； 其中國(guó)際/港澳臺(tái)業(yè)務(wù)量累計(jì)完成 3.6 億件，同比增長(zhǎng) 29.2%， 增速明顯高于全國(guó)進(jìn)出口總值增速（上半年進(jìn)出口貿(mào)易額同比累計(jì)上漲 13%）。 跨境電商行業(yè)的高速發(fā)展，為中外運(yùn)敦豪提供可靠的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)保障。 2017 年上半年， 中外運(yùn)敦豪實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 56.70億元，同比上漲 10.74%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 8.64 億元，對(duì)應(yīng)權(quán)益法下確認(rèn)投資收益 4.32 億元， 較去年同期占公司歸母凈利潤(rùn)的 68.09%。 中外運(yùn)敦豪成本端費(fèi)用由美元及歐元結(jié)算， 2016 年由于人民幣貶值增加敦豪匯兌損失，導(dǎo)致敦豪業(yè)績(jī)出現(xiàn)短期下滑，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 16.09 億元，同比下降 9.3%。 17 年年初至今，美元兌人民幣貶值 3.11%，歐元對(duì)人民幣升值 6.14%，匯兌損失仍然抵消部分利潤(rùn)增漲，但影響較上年相比有所減弱， 凈利潤(rùn)增速實(shí)現(xiàn)反彈。
此外， 公司上半年出售部分中國(guó)國(guó)航股票，實(shí)現(xiàn)投資收益 2.34 億元， 占凈利潤(rùn)的比例為 36.85%，貢獻(xiàn)本期主要利潤(rùn)上漲， 公司目前仍持有的中國(guó)國(guó)航、東方航空、京東方股票及銀行理財(cái)產(chǎn)品公允價(jià)值 7.19 億元。 結(jié)合半年報(bào)已披露的聯(lián)營(yíng)與合營(yíng)企業(yè)投資， 保守預(yù)期 2017 年公司投資收益至少超過 10億元。
招商局入主中外運(yùn)，強(qiáng)勢(shì)發(fā)力物流板塊
公司大股東招商局集團(tuán)擁有金融、地產(chǎn)、交通三大板塊主要業(yè)務(wù)，近年來招商局資本運(yùn)作頻繁，招商局集團(tuán)業(yè)務(wù)版圖擴(kuò)張的過程中，物流板塊將作為連接各板塊的支撐性業(yè)務(wù)成為重要發(fā)展方向。 8 月 22 日，中國(guó)外運(yùn)（ 00598.HK）公告與招商局集團(tuán)簽訂收購(gòu)協(xié)議，將通過按初步發(fā)行價(jià)每股內(nèi)資股 4.43 港元（相當(dāng)于約人民幣 3.78 元）發(fā)行及配發(fā)最多 1.44 億股對(duì)價(jià)股份的方式收購(gòu)招商局物流集團(tuán)有限公司，總對(duì)價(jià)為 54.5 億元人民幣（約 63.91億港元）。招商局物流是一家第三方物流服務(wù)供貨商，提供的服務(wù)包括合同物流、汽車運(yùn)輸、冷鏈物流、國(guó)際供應(yīng)鏈物流及設(shè)備租賃，其主要經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)包括物流倉(cāng)庫(kù)設(shè)施、車隊(duì)以及其他物業(yè)和機(jī)器設(shè)備等。招商局物流目前設(shè)立有 800 多個(gè)物流營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，管理倉(cāng)庫(kù)面積（包括冷藏設(shè)施）約 326 萬平方米及經(jīng)營(yíng)逾 37500 臺(tái)可控貨運(yùn)車輛（包括一支冷藏車隊(duì)），形成了覆蓋全國(guó) 150多個(gè)城市的綜合服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。此次收購(gòu)將中國(guó)外運(yùn)現(xiàn)有物流網(wǎng)絡(luò)及資源與招商局物流整合，構(gòu)建最具實(shí)力的龐大物流網(wǎng)絡(luò)。 公司作為中國(guó)外運(yùn)在航空貨代、跨境電商等領(lǐng)域的子公司， 預(yù)期將充分受益招商局優(yōu)質(zhì)物流資產(chǎn)的注入及網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、客戶效應(yīng)的放大，增強(qiáng)公司在相關(guān)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力。 公司 2017年中報(bào)貨幣資金余額為 36.65 億元， 且金融資產(chǎn)變現(xiàn)后可進(jìn)一步提高在手貨幣資金水平， 現(xiàn)金充足為整合推進(jìn)提供有力保障。
此外， 6 月東航混改方案落地后，為國(guó)航等航空公司混改提供了借鑒意義，航空貨代及快遞作為航空業(yè)的下游，很有可能被納入混改范圍， 航空公司通過引入下游客戶以穩(wěn)定供應(yīng)鏈上下游穩(wěn)定關(guān)系，改善經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。 對(duì)于航空公司而言，引入快遞及貨代公司將提升貨機(jī)與腹艙產(chǎn)能利用率，提升貨運(yùn)業(yè)務(wù)盈利；對(duì)于公司而言，通過股聯(lián)結(jié)權(quán)能夠加強(qiáng)其在供應(yīng)鏈上的議價(jià)能力，同時(shí)優(yōu)化航線選擇及物流時(shí)效性，實(shí)現(xiàn)更好發(fā)展。
盈利預(yù)測(cè)
預(yù)計(jì)公司 2017~2019 年歸母凈利潤(rùn)分別為 11.03 億元、9.97 億元、10.56億元， EPS 分別為 1.22 元、 1.10 元、 1.17 元，對(duì)應(yīng)的 P/E 分別為 16x、 18x、17x。 公司動(dòng)態(tài)市盈率僅為 15 倍， 遠(yuǎn)低于物流業(yè)平均市盈率 30 倍，疊加跨境電商業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅速、敦豪穩(wěn)健發(fā)展及招商局物流業(yè)務(wù)整合帶來的紅利，認(rèn)為公司具備獲益空間，給予買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià) 22 元。
風(fēng)險(xiǎn)提示
國(guó)際貿(mào)易疲軟；混改推進(jìn)不及預(yù)期；匯率風(fēng)險(xiǎn)等。

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