主題：中國巨石(600176)下游中高端領域需求爆發(fā) 玻纖行業(yè)持續(xù)高景氣


公司實際控制人為國資委，第一大股東為中國建材股份有限公司，持股為26.97%。公司擁有玻纖產(chǎn)能120 萬噸，全球產(chǎn)能第一，同時產(chǎn)值、總資產(chǎn)、員工規(guī)模都處于行業(yè)第一。2014 年以來，玻纖行業(yè)景氣向上，供需格局好轉，公司主要產(chǎn)品玻纖紗銷量增長較快，同時受益于原材料成本同比下降、產(chǎn)品價格提升以及公司高端產(chǎn)品比例提升，2015 年歸母凈利潤達到9.8 億，同比上漲107%，2016 年一季度業(yè)績超預期。過去三年凈利潤復合增速達到53%，顯示出較強的成長性。我們認為未來業(yè)績有望持續(xù)超預期。
玻纖行業(yè)集中度高，全球供給穩(wěn)定。玻纖行業(yè)由于制造門檻高，形成了寡頭壟斷的競爭格局，全球玻纖行業(yè)集中度高。2015 年全球產(chǎn)能約620 萬噸。目前，全球主要有6 大供應商：OCV，PPG，Johns Manivel，重慶復合，中國巨石和泰山玻纖，總共占據(jù)80%的市場份額。而中國巨石、泰山玻纖、重慶復合這三家就占據(jù)了國內的57%。玻纖行業(yè)一旦點火就意味著不能輕易停窯，該行業(yè)供給相對其他行業(yè)缺乏彈性。而下游需求一旦恢復，景氣度將會快速拉升。我們認為，隨著未來產(chǎn)能向中國等亞洲國家轉移，行業(yè)集中度或進一步提升。
玻纖應用領域拓寬，生命周期延長。玻纖具有高強輕質、抗腐蝕、耐高溫、電絕緣性能好等多種優(yōu)點，因此在下游的使用領域非常分散，玻纖整體需求波動有限。建筑領域應用最廣，占比約34%，2020 年玻纖在建筑領域市場規(guī)模有望突破千億。汽車輕量化需求潛力巨大，國內成長空間有望打開，需求增量為數(shù)百萬噸。覆銅板的需求成為玻纖在電子領域的主要應用方向。玻纖在高鐵領域、城市軌道領域等也有著非常廣泛和強勁的需求。
規(guī)模穩(wěn)步擴張，產(chǎn)品投向中高端領域。近幾年公司的玻纖生產(chǎn)線陸續(xù)進入技改，如今行業(yè)恢復景氣，2016 年隨著年初的兩條生產(chǎn)線完成技改實現(xiàn)投產(chǎn)、6 月底埃及的8 萬噸產(chǎn)線點火投產(chǎn)、8 月份成都產(chǎn)線完成技改，下半年的產(chǎn)能會相對大于上半年。2015 年底完成定增，一方面投入技改，一方面擴展海外產(chǎn)能，以此應對國外的貿易壁壘，也覆蓋歐洲、中東、北非、東南亞等市場需求。2016 年5 月公司正式簽約在美國南卡投資建設年產(chǎn)8 萬噸玻纖生產(chǎn)線，國際化布局再下一城。同時成立玻纖產(chǎn)業(yè)智能制造基地，配套60 萬噸葉臘石微粉生產(chǎn)，解決原料問題，開啟工業(yè)4.0 模式，進入智能化時代。
首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預計2016-2018 年公司實現(xiàn)營業(yè)收入78.27、86.69、90.81 億元，實現(xiàn)歸母凈利潤16.04、19.06、21.19 億元，對應EPS 為0.66、0.78、0.87元。當前股價對應動態(tài)PE 分別為17X/15X/13X。我們考慮以下幾點：1）行業(yè)正處在高景氣時期，公司作為玻纖行業(yè)的上游企業(yè)，凈利潤復合增速較高，顯示出較強的成長性；2）作為中國建材的子公司，國企改革預期較強；3）一年期定增將于2017 年1 月8 日解禁，定增價9.23 元/股，安全邊際較足，我們給予22 倍PE，對應第一目標價14.5 元。

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