主題：金種子酒(600199)2015年年報(bào)及2016年一季報(bào)點(diǎn)評(píng):換屆完成有望再現(xiàn)往日輝煌


海通證券　　2016-05-12 　　　
15年費(fèi)用率同比顯著下降，未來(lái)提升空間顯著。2015年?duì)I業(yè)收入17.28億元/-16.74%，其中酒業(yè)收入15.05億元/-19.34%；歸母凈利潤(rùn)0.52億元/-41.19%，EPS為0.09元。每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.3元。酒業(yè)毛利率66.70%，同比減少1.62pct。整體費(fèi)用率42.98%，同比減少0.21pct。銷售費(fèi)用率38.17%，同比減少0.22pct；管理費(fèi)用率6.75%，同比增加0.99pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率-1.94%，同比減少0.98pct。公司預(yù)收款項(xiàng)2.67億元，環(huán)比減少20.77%。本期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~3.54億元，同比增長(zhǎng)563.70%，主要是本年收回到期理財(cái)產(chǎn)品所致。公司較巔峰時(shí)期5.61億凈利潤(rùn)差距極大，未來(lái)提升空間顯著。
一季度費(fèi)用管控效果顯著，回籠貨款減少導(dǎo)致現(xiàn)金流下降。一季報(bào)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.77億元/-8.57%，歸母凈利潤(rùn)0.27億元/+24.62%，EPS為0.05元。一季度公司實(shí)現(xiàn)毛利率59.18%，同比減少2.92pct；整體費(fèi)用率36.81%，同比減少4.24pct。銷售費(fèi)用率32.41%，同比減少3.19pct；管理費(fèi)用率6.76%，同比增加0.81pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率-2.36%，同比減少1.86pct。一季度預(yù)收款項(xiàng)2.11億元，環(huán)比減少20.97%。公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流-0.58億元，同比下降141.30%，主要是報(bào)告期回籠貨款減少所致。
市場(chǎng)基礎(chǔ)較好，業(yè)績(jī)觸底回升。安徽歷來(lái)是白酒消費(fèi)的大省，但競(jìng)爭(zhēng)也較為激烈。公司主打100元以下價(jià)位，近年來(lái)升級(jí)產(chǎn)品柔和品牌占比不斷提升，傳統(tǒng)祥和品牌在縣市地區(qū)有較好的受眾基礎(chǔ)。公司在阜陽(yáng)和潁上等基地市場(chǎng)占有率較高。13年以來(lái)受困于毛利率和居高不下的費(fèi)用率，公司業(yè)績(jī)下滑嚴(yán)重。15年公司營(yíng)收17億元，凈利潤(rùn)僅2760萬(wàn)元，凈利率僅有3.01%，扣除投資收益后僅有1.20%，而2012年巔峰時(shí)期營(yíng)收23億元，凈利潤(rùn)5.61億元，凈利率達(dá)到24.46%。公司已經(jīng)接近業(yè)績(jī)底部，15年公司銷售費(fèi)用率38.17%，2012年同期僅為4.65%，15年銷售費(fèi)用額已經(jīng)同比下降17.22%。在安徽四家上市公司中，公司的業(yè)績(jī)和市值都處于底部區(qū)域。公司采用最大化覆蓋市場(chǎng)終端的模式，與經(jīng)銷商共同成長(zhǎng)，未來(lái)銷量恢復(fù)后，凈利率有望大幅提升。
公司骨干繼續(xù)留任，有望再現(xiàn)往日輝煌。2016年，公司管理層完成換屆，寧中偉當(dāng)選金種子酒董事長(zhǎng)，張向陽(yáng)擔(dān)任上市公司總經(jīng)理。公司換屆完成后，保留了之前的骨干隊(duì)伍。公司2014年9月，公司公告終止籌劃重大事項(xiàng)，復(fù)星集團(tuán)入股金種子酒也告一段落。此番公司管理層換屆完成以后，國(guó)企改革計(jì)劃雖然暫時(shí)停滯，但公司骨干隊(duì)伍得以保留，業(yè)績(jī)有望在2016年出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。
盈利預(yù)測(cè)與估值。我們認(rèn)為公司業(yè)績(jī)即將觸底反彈，預(yù)計(jì)16-18年EPS分別為0.21/0.30/0.40元，考慮到公司僅賬上現(xiàn)金13.30億元（無(wú)長(zhǎng)短期貸款），且市值僅有50億元，安徽省內(nèi)其他三家上市公司市值均在200億元左右，給予公司2017年40XPE，首次覆蓋給予目標(biāo)價(jià)12元，“買入”評(píng)級(jí)。
主要不確定因素。白酒消費(fèi)持續(xù)萎靡，高端產(chǎn)品放量未達(dá)預(yù)期。

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