主題：申通地鐵：多重催化 增持評級

來源：長江證券 作者：佚名 2015-09-01 13:15:14
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　　報告要點：

　　公司簡介與橫向比照：專注地鐵運營，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一申通地鐵是專注地鐵運營的上海地方國企，以SMRT(新加坡地鐵)和港鐵公司作為參照對象，公司在地鐵運營業(yè)務(wù)的本地市占率、收入結(jié)構(gòu)的豐富性和單票價的水平上都有顯著的提升空間。

　　新加坡地鐵模式：地鐵+商業(yè)為核心，較高市場化程度新加坡地鐵施行地鐵+商業(yè)為核心業(yè)務(wù)模式。地鐵業(yè)務(wù)采用建設(shè)與運營拆分的運營模式：政府低價授權(quán)，企業(yè)自負盈虧；地鐵票價適用有約束的票價調(diào)整機制：公式透明，兼顧企業(yè)與公眾利益，但政府有一票否決權(quán)。另外，SMRT開展的商業(yè)租賃和廣告業(yè)務(wù)，主要是依靠公司在137.6公里的地鐵沿線內(nèi)所擁有的各種可調(diào)用資源。這兩項業(yè)務(wù)過去11年的收入年復合增速達到16%，毛利率始終維持在60%以上。

　　港鐵公司模式：地鐵+商、物業(yè)組合，完全市場化運營港鐵公司的業(yè)務(wù)以地鐵+商、物業(yè)為組合，完全按市場化運營。地鐵業(yè)務(wù)采用公私合營的運營模式：政府出地，企業(yè)負責建設(shè)+運營，實現(xiàn)物業(yè)反哺地鐵運營。地鐵票價采用可加可減調(diào)整機制：完全透明的調(diào)價機制，基于物價和工資變動幅度設(shè)立。除此以外，1)車站商務(wù)：“廣通商”三位一體，高盈利兌現(xiàn)增值；2)物業(yè)業(yè)務(wù)：零售物業(yè)為主，反哺地鐵運營。

　　申通地鐵何去何從：主輔并重，多重催化我們預計公司2015-2017年EPS分別為0.15元、0.22元和0.25元。申通地鐵未來的看點可以概括為主輔并重，多用催化：1)輔業(yè)的注入或延伸，目前仍在集團旗下的“廣通商”和物業(yè)經(jīng)營權(quán)，或許是公司未來最大的看點；2)主業(yè)增量，2016年迪斯尼開園帶來的增流效果；3)主業(yè)增厚，集團內(nèi)其他地鐵資產(chǎn)的注入預期；4)主業(yè)漲價，地鐵票價提升的可能性。綜上，我們給予公司“增持”評級。

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