主題：B股風(fēng)雨20年漸入末路 并入國(guó)際板不被看好

在
中國(guó)的資本市場(chǎng)中，作為特定時(shí)代產(chǎn)物的B股，其結(jié)局在誕生之初就已注定。20世紀(jì)90年代，隨著改革開(kāi)放的逐步深入，我國(guó)開(kāi)始迅速吸收國(guó)際資本流入。但當(dāng)時(shí)較多采用國(guó)際長(zhǎng)期信貸和實(shí)業(yè)投資的模式，基本沒(méi)有股權(quán)投資的形式。國(guó)際資本在投資中國(guó)時(shí)受到了非常多既有制度和形式上的制約。為了打破這層桎梏，B股市場(chǎng)在1992年應(yīng)運(yùn)而生。

B股的正式名稱是人民幣特種股票，是以人民幣標(biāo)明面值，以外幣認(rèn)購(gòu)和買賣，在中國(guó)境內(nèi)(上海、深圳)證券交易所上市交易的外資股。B股公司的注冊(cè)地和上市地都在境內(nèi)，在2001年之前，B股的投資者一直被限制為境外人士。

1991-2000年的10年中，共有114家上市公司發(fā)行B股，募集資金總額相當(dāng)于206.89億元外匯。自2001年之后，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)就沒(méi)有發(fā)行過(guò)B股，B股市場(chǎng)逐漸失去了對(duì)上市公司融資的吸引力。除去6家退市的公司外，目前滬深兩市共有B股108只，其中滬市54只，深市54只。與A股和H股相比，B股市場(chǎng)的融資金額僅相當(dāng)于A股市場(chǎng)總?cè)谫Y量的0.59%，H股市場(chǎng)總?cè)谫Y量的1.37%。

在價(jià)格的體現(xiàn)上，B股相對(duì)于A股一直都有折價(jià)，目前平均折價(jià)在50%左右，估值水平大大低于A股。根據(jù)中金公司的計(jì)算，A股的平均市盈率水平最高為2000年和2007年的70倍左右，最低為2009年初的30倍左右。而B(niǎo)股的市盈率最低為2000年的不到8倍，最高為2007年的32倍，目前為14倍左右。

B股市場(chǎng)在2003年以前發(fā)揮了極其重要的作用，它使得海外投資者開(kāi)始逐步接觸國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，進(jìn)一步了解了中國(guó)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，增強(qiáng)了投資中國(guó)的信心，同時(shí)也促進(jìn)了國(guó)內(nèi)企業(yè)的轉(zhuǎn)制和轉(zhuǎn)型，且提高國(guó)際知名度和競(jìng)爭(zhēng)力，并使中國(guó)的證券市場(chǎng)開(kāi)始與國(guó)際成熟資本市場(chǎng)的逐步接軌。不過(guò)，隨著QFⅡ制度的成立以及國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)與H股的聯(lián)系逐漸密切，B股市場(chǎng)的國(guó)際融資功能開(kāi)始減弱。

發(fā)展到今天，B股無(wú)論市場(chǎng)總體規(guī)模還是流動(dòng)性都不能與A股市場(chǎng)和H股市場(chǎng)相提并論，其市場(chǎng)融資功能幾近消失。目前108家B股公司中，有85家是同時(shí)擁有B股和A股的上市公司，有1家同時(shí)擁有A股、B股和H股(晨鳴紙業(yè))，只有23家公司是只發(fā)行了B股的上市公司。B股上市公司數(shù)量(108家)為A股上市公司數(shù)量(2222家)的5%，但市值只有0.74%，年成交額只有0.2%，顯示出B股公司數(shù)量少、規(guī)模小、交易清淡的特征。因此，從2005 年開(kāi)始，B股市場(chǎng)改革的聲音便不絕于耳，但至今尚未成行。

究其原因來(lái)看，制度約束是導(dǎo)致相同公司在A股和B股市場(chǎng)上較大的價(jià)格差異的主要原因。B股公司的發(fā)起法人股未進(jìn)行股權(quán)分置改革，控股股東持有的法人股至今不能流通。同時(shí)，海外融資渠道的開(kāi)放，導(dǎo)致B股市場(chǎng)融資失去吸引力。

B股市場(chǎng)作為一個(gè)獨(dú)特歷史時(shí)期的過(guò)渡產(chǎn)物，繼續(xù)獨(dú)立發(fā)展壯大的環(huán)境和需求已經(jīng)基本不能夠滿足。因此目前B股改革已被提上日程。證監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清4月份在廣東調(diào)研時(shí)就曾提及，“針對(duì)提出的資本市場(chǎng)中B股發(fā)展問(wèn)題，證監(jiān)會(huì)將認(rèn)真研究提出解決措施”。證監(jiān)會(huì)投資者保護(hù)局2012年5月7日表示，“將認(rèn)真研究提出解決B 股問(wèn)題的措施。投資者保護(hù)局表示，B股是在特定歷史條件下推出的一類股票。對(duì)歷史遺留問(wèn)題，證監(jiān)會(huì)都將本著負(fù)責(zé)任、不回避的態(tài)度，認(rèn)真研究提出解決措施”。

這次證監(jiān)會(huì)首次明確提出解決B股發(fā)展問(wèn)題，明顯提升了B股改革預(yù)期。與此同時(shí)，匯率趨勢(shì)性轉(zhuǎn)變及人民幣國(guó)際化進(jìn)程也有益于B股改革的推進(jìn)。在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，B股改革可能性較高的方式無(wú)外乎公司回購(gòu)注銷B股;推出國(guó)際板，與B股市場(chǎng)合并; A、B股合并。

近期已有幾家公司進(jìn)行或擬定進(jìn)行B股回購(gòu)操作，如麗珠集團(tuán)、長(zhǎng)安汽車以及魯泰集團(tuán)等，這些公司的特點(diǎn)有兩個(gè)：一是均具有A股上市公司，因此對(duì)已經(jīng)基本喪失了融資作用的B股市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，回購(gòu)部分被低估的B股，可以提高公司的凈資產(chǎn)收益率與每股稅后利潤(rùn)，且不影響公司的再融資渠道;二是這些公司具備較充裕的貨幣資本，可以進(jìn)行較大規(guī)模的回購(gòu)操作。

不過(guò)B股的完全回購(gòu)是一種減資行為，會(huì)影響到公司未來(lái)的發(fā)展，影響到被收購(gòu)B股股東和存續(xù)的A股及H股股東的利益。因此對(duì)于大多數(shù)B股公司來(lái)說(shuō)，回購(gòu)方式的可操作性不大。尤其是在目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，貨幣政策尚未出現(xiàn)明顯放松，市場(chǎng)利率仍在較高位置，回購(gòu)B股更加顯得不合時(shí)宜。

國(guó)際板雖已列入“十二五”規(guī)劃，但截至目前尚未有明確時(shí)間表，2012年內(nèi)推出的可能性已經(jīng)不大。雖然國(guó)際板的建設(shè)與B股存在一定的共通性，但仍然會(huì)存在一些不可回避的問(wèn)題，如國(guó)際板的建設(shè)初衷是引入一些跨國(guó)大型企業(yè)，滿足其融資條件的同時(shí)也能拓寬國(guó)內(nèi)投資者的投資范圍，并為國(guó)內(nèi)的技術(shù)追趕和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供正向支持，而目前的B股現(xiàn)存公司并不完全符合這一目標(biāo)。如果B股并入國(guó)際板，無(wú)疑會(huì)對(duì)國(guó)際板的定位產(chǎn)生錯(cuò)亂，而且也無(wú)助于解決前面所述的同股不同價(jià)、融資困境等問(wèn)題。

對(duì)比來(lái)看，并入A股其實(shí)是B股改革的一個(gè)較好選擇，這種方式不涉及到B股回購(gòu)中的股東平等問(wèn)題;不影響公司的資金和業(yè)務(wù)發(fā)展;不影響債權(quán)人的利益;股東仍可持股并在二級(jí)市場(chǎng)出售;不影響公司的上市，不必退市。從國(guó)外已有的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)看，瑞士、韓國(guó)、新加坡等國(guó)家都曾有過(guò)內(nèi)資股、外資股分立掛牌的歷史，其最初目的也大都出于為本國(guó)企業(yè)籌集外資提供便利，但最終出于防止上市資源的浪費(fèi)和節(jié)約成本，都紛紛與內(nèi)資股交易市場(chǎng)合并。同時(shí)，目前B股市場(chǎng)的規(guī)模和流動(dòng)性與A股相去甚遠(yuǎn)，雖然在整合過(guò)程中會(huì)給兩個(gè)市場(chǎng)都帶來(lái)一定的波動(dòng)但長(zhǎng)期來(lái)看影響不大。


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