主題：B股風(fēng)雨20年漸入末路 并入國際板不被看好

　在中國的資本市場中，作為特定時代產(chǎn)物的B股，其結(jié)局在誕生之初就已注定。20世紀(jì)90年代，隨著改革開放的逐步深入，我國開始迅速吸收國際資本流入。但當(dāng)時較多采用國際長期信貸和實業(yè)投資的模式，基本沒有股權(quán)投資的形式。國際資本在投資中國時受到了非常多既有制度和形式上的制約。為了打破這層桎梏，B股市場在1992年應(yīng)運而生。

　　B股的正式名稱是人民幣特種股票，是以人民幣標(biāo)明面值，以外幣認(rèn)購和買賣，在中國境內(nèi)(上海、深圳)證券交易所上市交易的外資股。B股公司的注冊地和上市地都在境內(nèi)，在2001年之前，B股的投資者一直被限制為境外人士。

　　1991-2000年的10年中，共有114家上市公司發(fā)行B股，募集資金總額相當(dāng)于206.89億元外匯。自2001年之后，國內(nèi)市場就沒有發(fā)行過B股，B股市場逐漸失去了對上市公司融資的吸引力。除去6家退市的公司外，目前滬深兩市共有B股108只，其中滬市54只，深市54只。與A股和H股相比，B股市場的融資金額僅相當(dāng)于A股市場總?cè)谫Y量的0.59%，H股市場總?cè)谫Y量的1.37%。

　　在價格的體現(xiàn)上，B股相對于A股一直都有折價，目前平均折價在50%左右，估值水平大大低于A股。根據(jù)中金公司的計算，A股的平均市盈率水平最高為2000年和2007年的70倍左右，最低為2009年初的30倍左右。而B股的市盈率最低為2000年的不到8倍，最高為2007年的32倍，目前為14倍左右。

　　B股市場在2003年以前發(fā)揮了極其重要的作用，它使得海外投資者開始逐步接觸國內(nèi)市場，進一步了解了中國的經(jīng)濟形勢，增強了投資中國的信心，同時也促進了國內(nèi)企業(yè)的轉(zhuǎn)制和轉(zhuǎn)型，且提高國際知名度和競爭力，并使中國的證券市場開始與國際成熟資本市場的逐步接軌。不過，隨著QFⅡ制度的成立以及國內(nèi)資本市場與H股的聯(lián)系逐漸密切，B股市場的國際融資功能開始減弱。

　　發(fā)展到今天，B股無論市場總體規(guī)模還是流動性都不能與A股市場和H股市場相提并論，其市場融資功能幾近消失。目前108家B股公司中，有85家是同時擁有B股和A股的上市公司，有1家同時擁有A股、B股和H股(晨鳴紙業(yè)(4.54,-0.06,-1.30%))，只有23家公司是只發(fā)行了B股的上市公司。B股上市公司數(shù)量(108家)為A股上市公司數(shù)量(2222家)的5%，但市值只有0.74%，年成交額只有0.2%，顯示出B股公司數(shù)量少、規(guī)模小、交易清淡的特征。因此，從2005 年開始，B股市場改革的聲音便不絕于耳，但至今尚未成行。

　　究其原因來看，制度約束是導(dǎo)致相同公司在A股和B股市場上較大的價格差異的主要原因。B股公司的發(fā)起法人股未進行股權(quán)分置改革，控股股東持有的法人股至今不能流通。同時，海外融資渠道的開放，導(dǎo)致B股市場融資失去吸引力。

　　B股市場作為一個獨特歷史時期的過渡產(chǎn)物，繼續(xù)獨立發(fā)展壯大的環(huán)境和需求已經(jīng)基本不能夠滿足。因此目前B股改革已被提上日程。證監(jiān)會主席郭樹清4月份在廣東調(diào)研時就曾提及，“針對提出的資本市場中B股發(fā)展問題，證監(jiān)會將認(rèn)真研究提出解決措施”。證監(jiān)會投資者保護局2012年5月7日表示，“將認(rèn)真研究提出解決B 股問題的措施。投資者保護局表示，B股是在特定歷史條件下推出的一類股票。對歷史遺留問題，證監(jiān)會都將本著負(fù)責(zé)任、不回避的態(tài)度，認(rèn)真研究提出解決措施”。

　　這次證監(jiān)會首次明確提出解決B股發(fā)展問題，明顯提升了B股改革預(yù)期。與此同時，匯率趨勢性轉(zhuǎn)變及人民幣國際化進程也有益于B股改革的推進。在當(dāng)前市場環(huán)境下，B股改革可能性較高的方式無外乎公司回購注銷B股；推出國際板，與B股市場合并； A、B股合并。

　　近期已有幾家公司進行或擬定進行B股回購操作，如麗珠集團(26.14,0.00,0.00%)、長安汽車(5.53,-0.03,-0.54%)以及魯泰集團等，這些公司的特點有兩個：一是均具有A股上市公司，因此對已經(jīng)基本喪失了融資作用的B股市場來說，回購部分被低估的B股，可以提高公司的凈資產(chǎn)收益率與每股稅后利潤，且不影響公司的再融資渠道；二是這些公司具備較充裕的貨幣資本，可以進行較大規(guī)模的回購操作。

　　不過B股的完全回購是一種減資行為，會影響到公司未來的發(fā)展，影響到被收購B股股東和存續(xù)的A股及H股股東的利益。因此對于大多數(shù)B股公司來說，回購方式的可操作性不大。尤其是在目前的經(jīng)濟環(huán)境下，貨幣政策尚未出現(xiàn)明顯放松，市場利率仍在較高位置，回購B股更加顯得不合時宜。

　　國際板雖已列入“十二五”規(guī)劃，但截至目前尚未有明確時間表，2012年內(nèi)推出的可能性已經(jīng)不大。雖然國際板的建設(shè)與B股存在一定的共通性，但仍然會存在一些不可回避的問題，如國際板的建設(shè)初衷是引入一些跨國大型企業(yè)，滿足其融資條件的同時也能拓寬國內(nèi)投資者的投資范圍，并為國內(nèi)的技術(shù)追趕和經(jīng)濟增長提供正向支持，而目前的B股現(xiàn)存公司并不完全符合這一目標(biāo)。如果B股并入國際板，無疑會對國際板的定位產(chǎn)生錯亂，而且也無助于解決前面所述的同股不同價、融資困境等問題。

　　對比來看，并入A股其實是B股改革的一個較好選擇，這種方式不涉及到B股回購中的股東平等問題；不影響公司的資金和業(yè)務(wù)發(fā)展；不影響債權(quán)人的利益；股東仍可持股并在二級市場出售；不影響公司的上市，不必退市。從國外已有的實踐經(jīng)驗看，瑞士、韓國、新加坡等國家都曾有過內(nèi)資股、外資股分立掛牌的歷史，其最初目的也大都出于為本國企業(yè)籌集外資提供便利，但最終出于防止上市資源的浪費和節(jié)約成本，都紛紛與內(nèi)資股交易市場合并。同時，目前B股市場的規(guī)模和流動性與A股相去甚遠(yuǎn)，雖然在整合過程中會給兩個市場都帶來一定的波動但長期來看影響不大。



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