主題：股指期貨只欠東風(fēng) 調(diào)整原因待明確

本文摘要：以一個(gè)海外對(duì)沖基金經(jīng)理的視角，中國股市本次調(diào)整的本質(zhì)就是價(jià)值回歸！其他大小非減持、宏觀調(diào)控、地震、雪災(zāi)、再融資等等所有的這些東西，不過是催化劑而已！簡(jiǎn)單的分析一下，2007牛市期間的再融資，大小非減持都是一輪又一輪的助推股指上漲，而不是下跌。

　　股市“暴雨”何時(shí)休？

　　正如筆者周末博客文章《黑周一或再現(xiàn)江湖》所言，雖有尚福林講話的利好刺激，但受美股道瓊斯指數(shù)上周五暴跌220點(diǎn)和傳聞稱央行將于近期加息的雙重負(fù)面消息影響，周一大盤繼續(xù)震蕩尋底。大盤遇利好不漲反跌，說明市場(chǎng)的信心恢復(fù)尚需時(shí)日。

　　從盤面觀察，今天的大盤運(yùn)行有這樣幾個(gè)特點(diǎn)：一是兩市走勢(shì)出現(xiàn)分化，深市強(qiáng)于滬市，究其原因就是今天指標(biāo)股繼續(xù)殺跌所致；二是石油雙雄變雙熊，拖累指數(shù)打擊市場(chǎng)人氣。上周五中國石化(600028)放量滯漲，明顯有機(jī)構(gòu)出逃。。今天中石化暴跌8.89％，中石油下跌3.15％，他們的調(diào)整拖累的不僅是指數(shù)，更是打擊市場(chǎng)人氣；三是部分題材個(gè)股開始活躍，電力、環(huán)保、軍工、旅游、三通、奧運(yùn)、新能源等類題材股漲幅居前，說明有機(jī)構(gòu)進(jìn)場(chǎng)收集籌碼；四是成交大幅度萎縮，說明市場(chǎng)觀望氣氛濃厚；五是收盤兩市指數(shù)仍在5日均線之下大盤弱勢(shì)特征未改。

　　當(dāng)前的盤面如此之弱，除了技術(shù)面處于下降通道之中影響人氣外，基本面和外圍股市動(dòng)蕩也是導(dǎo)致投資者信心不足的主要因素。

　　首先，宏觀基本面的不確定性因素增多，一方面國際油價(jià)和糧價(jià)高企；另一方面，國內(nèi)自然災(zāi)害頻發(fā)，可能使過去的“高速度、低通脹”經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)格局發(fā)生微妙變化，從而影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度；

　　其次，中國鋁業(yè)(601600)預(yù)計(jì)上半年利潤(rùn)將大幅下降50％以上，引發(fā)了投資者對(duì)于半年報(bào)業(yè)績(jī)的憂慮情緒。比如京城房地產(chǎn)打折銷售的消息，對(duì)地產(chǎn)板塊形成沖擊；力拓和必和必拓要求中國鋼鐵企業(yè)客戶最遲在下周一接受鐵礦石價(jià)格上漲85～95％，否則來自澳大利亞的供應(yīng)可能中斷，對(duì)有色行業(yè)形成沖擊；股市持續(xù)下跌導(dǎo)致上市公司投資收益銳減等都引發(fā)投資者對(duì)上市公司中期業(yè)績(jī)的擔(dān)憂；

　　第三，市場(chǎng)對(duì)央行再次加息的擔(dān)憂加重。中國人民銀行行長(zhǎng)周小川表示，為了對(duì)付上調(diào)燃油價(jià)格可能會(huì)加劇通貨膨脹的局面，央行可能會(huì)制定“更有力”的政策。市場(chǎng)普遍未來中國央行應(yīng)該會(huì)更多地采取價(jià)格手段，如加息、升值等方式遏制通貨膨脹；

　　最后是越南的金融危機(jī)、印度的CPI一周由8.75％攀升到11.05％導(dǎo)致印度股市暴跌以及美國股市首次收在12000之下等等，都對(duì)A股形成負(fù)面牽引。

　　綜合以上市場(chǎng)什剎海市場(chǎng)內(nèi)外的各種因素，不難發(fā)現(xiàn)，目前不利于股市的負(fù)面因素居多，如果基本面沒有特別改觀或管理層沒有特別的利好措施推出，大盤繼續(xù)尋底不可避免。

在周日尚福林全力維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的講話后，A股并未如期展開反彈。上證指數(shù)昨日低開后震蕩走低，最終報(bào)收2760點(diǎn)，全日收跌71點(diǎn)，跌幅為2.52％。目前市場(chǎng)投資者普遍希望，在跌破3000點(diǎn)“政策底”后，將再有更多的“救市”利好出臺(tái)。而尚福林的講話，又帶給人們多少期待呢？

　　講話原文：“全力維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行。按照年初全國證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議提出‘夯實(shí)基礎(chǔ)，深化改革，推進(jìn)開放，拓展功能，加強(qiáng)監(jiān)管，促進(jìn)發(fā)展’的工作方針，繼續(xù)強(qiáng)化資本市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度建設(shè)，著力解決影響市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的體制性、機(jī)制性問題?！?br />
　　猜想一：融資融券即刻救市

　　點(diǎn)評(píng)：融資融券的推出，既是市場(chǎng)的一項(xiàng)基礎(chǔ)性和制度性建設(shè)，也被市場(chǎng)各界視為金融創(chuàng)新的嘗試。無論從政策層面還是技術(shù)準(zhǔn)備來看，已籌備兩年的融資融券，確實(shí)具備在當(dāng)下推出的條件。

　　專業(yè)人士估算，如果融資融券業(yè)務(wù)推出后，每一只股票能有10％用于抵押融資，相當(dāng)于體系內(nèi)循環(huán)資金多生出10％。按截至目前滬深股市流通市值近59200億元計(jì)算，可給市場(chǎng)帶來近5920億元的增量資金。

　　但融資融券是把雙刃刀，可能加劇市場(chǎng)震蕩，因此奧運(yùn)前會(huì)否推出取決市場(chǎng)走勢(shì)。

　　近期推出可能性：★★★

　　猜想二：股指期貨只欠東風(fēng)

　　點(diǎn)評(píng)：今年年初全國證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議上，關(guān)于股指期貨有過重點(diǎn)的提及：“推動(dòng)股指期貨順利上市和平穩(wěn)運(yùn)行，穩(wěn)步壯大商品期貨市場(chǎng)，促進(jìn)商品期貨與金融期貨協(xié)同發(fā)展。繼續(xù)深入扎實(shí)開展推出股指期貨的各項(xiàng)準(zhǔn)備工作，積極培育機(jī)構(gòu)投資者，完善市場(chǎng)機(jī)構(gòu)參與股指期貨的制度安排，健全業(yè)務(wù)監(jiān)管和跨市場(chǎng)監(jiān)管協(xié)作機(jī)制，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范?！睆慕肽陙砉芍钙谪浀囊幌盗邢⒖矗壳肮芍钙谪浲瞥龅母黜?xiàng)準(zhǔn)備工作均已就緒，可以說股指期貨的推出乃萬事俱備只欠東風(fēng)。

　　如果有了股指期貨，并且發(fā)揮它應(yīng)有的作用，大盤還會(huì)跌得如此慘烈嗎？恐怕早已恢復(fù)到理性投資區(qū)間。不過我們應(yīng)當(dāng)以一顆平常心來看待股指期貨，讓其發(fā)揮正常的功能作用。另外，也有不少觀點(diǎn)將股指期貨的放大效應(yīng)視為洪水猛獸，在奧運(yùn)前后推出股指期貨，或許不利于市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行。

　　近期推出可能性：★★

　　講話原文：“堅(jiān)持市場(chǎng)化導(dǎo)向，合理平衡市場(chǎng)供求關(guān)系，有序調(diào)節(jié)融資節(jié)奏，以適當(dāng)方式定期公布上市公司解除限售存量股份數(shù)據(jù)，鼓勵(lì)和引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市，逐步完善股票市場(chǎng)的內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制?！?br />
　　猜想三：IPO、再融資放緩

　　點(diǎn)評(píng)：放緩IPO減少“抽血”，可以通過改善供求關(guān)系來保持市場(chǎng)穩(wěn)定。今年以來，大盤股的IPO審核一直處于真空期。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2007年滬深兩市共有123只新股上市，而今年以來滬深兩市在5個(gè)月時(shí)間內(nèi)只有40余只新股上市，其中大盤股只有5只，分別是中煤能源、中國鐵建、金鉬股份和紫金礦業(yè)、中國建筑。

　　結(jié)合目前盤面看，新股迅速跌破發(fā)行價(jià)、老股較增發(fā)價(jià)打七折等現(xiàn)狀，實(shí)際上已逼迫市場(chǎng)各方對(duì)新股與再融資進(jìn)行重新審視。

　　近期推出可能性：★★★

　　猜想四：大小非減持新規(guī)則

　　點(diǎn)評(píng)：國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所綜合研究室副主任陳道富曾指出，監(jiān)管層必須盡快出臺(tái)關(guān)于“大小非”解禁股票和高管股票上市流通的補(bǔ)充規(guī)定，才能切實(shí)保護(hù)中小投資者利益。在當(dāng)前股市下跌的情況下，解禁的“大小非”上市流通已成了股市波動(dòng)的放大器，加劇股市的下跌，甚至成了非理性下跌的主要原因之一，在“大小非”解禁股規(guī)則沒有完善前，政府救市推動(dòng)股市上揚(yáng)，只會(huì)進(jìn)一步加劇解禁股的減持。

　　近期有不少市場(chǎng)傳聞稱，“大小非”的減持可能被進(jìn)一步的規(guī)范。例如，減持前的一個(gè)月，“大小非”須以公告的形式預(yù)先披露減持價(jià)格與數(shù)量等。

　　近期推出可能性：★★★★

　　猜想五：平準(zhǔn)、社?；鹁仁?br />
　　點(diǎn)評(píng)：國內(nèi)針對(duì)“平準(zhǔn)基金是否該救市”的議論很多，而“中國香港盈富基金”更被平準(zhǔn)基金支持者所津津樂道。

　　1997年金融危機(jī)爆發(fā)后，在國際投機(jī)資本的持續(xù)攻擊下，泰國、韓國、馬來西亞、印度尼西亞貨幣紛紛失守。面對(duì)國際炒家的炒作，中國香港政府指示金融管理局動(dòng)用外匯基金入市，大量購入優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股票，以此穩(wěn)定金融市場(chǎng)。最終雖成功擊退國際炒家，但代價(jià)是付出1181億港元外匯基金買入33只恒生指數(shù)股。在金融市場(chǎng)恢復(fù)穩(wěn)定后，中國香港政府于1999年11月決定成立盈富基金，逐步有序地出售手中“官股”，盡量減少對(duì)市場(chǎng)的影響。

　　目前來看，在金融貨幣政策趨緊的背景下，大規(guī)模地動(dòng)用資金，進(jìn)行類似于“盈富基金”般的運(yùn)作模式，顯然有著不小的難度。而我們的社?；鹨幌蜇?cái)大氣粗，與其QDII在海外購置大量資產(chǎn)，不妨考慮回流估值同樣已與國際市場(chǎng)靠攏的A股市場(chǎng)。

2007年的6000點(diǎn)是一個(gè)狂熱的點(diǎn)位，2005年的998點(diǎn)是絕望的點(diǎn)位，中國的股市剛剛經(jīng)歷完從絕望到狂熱的上升周期，現(xiàn)在是狂熱到絕望的下降周期。在股權(quán)分置改革這一全新的歷史事物面前，市場(chǎng)出現(xiàn)這樣大的波動(dòng)也很正常，這是中國股市走向成熟必然要經(jīng)歷的陣痛。但是，目前悲觀的氣氛中，理性和成熟的投資者已經(jīng)看到了希望的曙光。

　　上證綜合指數(shù)從2007年10月6124點(diǎn)一路暴跌至2008年6月20日的2696點(diǎn)，僅僅8個(gè)月時(shí)間，跌幅為56％；期間滬深300指數(shù)跌幅53.2％，數(shù)次私募抄底資金被套牢，廣大投資者特別是中小投資者損失慘重，基金凈值大幅縮水，救市呼聲一片；特別是近十日以來，以央行上調(diào)存款準(zhǔn)備金、越南金融危機(jī)為代表的所謂“五大利空”，直接封閉上證指數(shù)印花稅利好缺口，并創(chuàng)記錄十連陰。印花稅救市曇花一現(xiàn)，不但如此，反而產(chǎn)生更多套牢盤，那么究竟是什么原因?qū)е轮袊墒械木薮笳{(diào)整呢？

　　以一個(gè)海外對(duì)沖基金經(jīng)理的視角，中國股市本次調(diào)整的本質(zhì)就是價(jià)值回歸！其他大小非減持、宏觀調(diào)控、地震、雪災(zāi)、再融資等等所有的這些東西，不過是催化劑而已！簡(jiǎn)單的分析一下，2007牛市期間的再融資，大小非減持都是一輪又一輪的助推股指上漲，而不是下跌。

　　2007年的6000點(diǎn)是一個(gè)狂熱的點(diǎn)位，2005年的998點(diǎn)是絕望的點(diǎn)位，很不幸，中國的股市剛剛經(jīng)歷完從絕望到瘋狂的上升周期，現(xiàn)在是狂熱到絕望的下降周期，任何歷史時(shí)期，任何國家和經(jīng)濟(jì)體的資本市場(chǎng)都遵從這個(gè)“放之四海而皆準(zhǔn)”的規(guī)律，中國股市當(dāng)然也不例外；以我們的模型顯示，中國股市的合理點(diǎn)位應(yīng)該是上證綜合指數(shù)3500點(diǎn)，但是這是否意味的股指應(yīng)該停留在3500點(diǎn)？當(dāng)然不是，它會(huì)找種種借口按照一定法則上下巨幅波動(dòng)，尤其是新興市場(chǎng)——股市的魅力也正在于此。

　　但是目前悲觀的氣氛中，理性和成熟的投資者已經(jīng)看到了希望的曙光，市場(chǎng)也已經(jīng)向有洞察力的投資者展示了她的迷人和美妙，一點(diǎn)“星星之火，就可能形成燎原之勢(shì)”；其實(shí)我們的市場(chǎng)早已進(jìn)入內(nèi)在基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)價(jià)值區(qū)間，然而是不是價(jià)值投資者就會(huì)進(jìn)入呢，任何一個(gè)專業(yè)的投資者都知道安全邊際的概念，資金進(jìn)場(chǎng)必須留有一定的安全邊際。而保守的價(jià)值投資者更是先把個(gè)股打折50％才會(huì)買進(jìn)，也就是說，價(jià)值10元的股票，最理想是打5折在5元附近買進(jìn)以降低風(fēng)險(xiǎn)；從這個(gè)意義上來說，場(chǎng)外資金的遲遲不入場(chǎng)，說明了場(chǎng)外投資者的價(jià)值投資理念，讓我看到中國股市投資者的成熟和理性，看到中國股市的更大希望！

　　我們對(duì)未來股市的信心基于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、資金供應(yīng)和管理層政策。

　　中國的宏觀經(jīng)濟(jì)出問題了嗎？中國的宏觀經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期沒有問題。

　　有一點(diǎn)值得注意就是通貨膨脹和宏觀調(diào)控，這個(gè)不是中國獨(dú)有的問題，是一個(gè)全球性問題。本輪世界范圍內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就是因?yàn)槿蛟?001年以來的低利率環(huán)境所造成。在以此導(dǎo)致的全球范圍內(nèi)的通脹中，中國比印度、俄羅斯等其他國家還要好。但是中國的GDP增速不可能低于8％，只要這個(gè)速度保持，以上的估值計(jì)算就成立。

　　盡管目前的企業(yè)景氣指數(shù)和消費(fèi)者信心指數(shù)在第一季度出現(xiàn)小幅回落，但是這兩個(gè)指數(shù)仍然維持在高位，分別是135和94之上。這是宏觀調(diào)控所致，而宏觀調(diào)控的效果已經(jīng)出現(xiàn)，這將有利于經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期走好。只要中國政府大力不斷調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，關(guān)注民生，藏富于民，推動(dòng)消費(fèi)走強(qiáng)，中國的經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期就不會(huì)有大問題。上市公司的業(yè)績(jī)就不會(huì)有大問題。

　　資金面來講，人民幣正在加速升值，熱錢不斷流入，自然會(huì)助推股市，中國本身的巨額儲(chǔ)蓄在高通脹下也要尋找出路，資金非常充裕。從美國投資基金業(yè)來講，中國股市中長(zhǎng)期是金磚四國中股市亮點(diǎn)中的亮點(diǎn)，這已經(jīng)是華爾街的共識(shí)；而目前的調(diào)整提供了絕好的投資機(jī)會(huì)。遵從長(zhǎng)期投資和價(jià)值投資的機(jī)構(gòu)將會(huì)在未來的市場(chǎng)中勝出。

　　政策面來講，管理層已經(jīng)展示了其底線，那就是3000點(diǎn)。但是市場(chǎng)有其自身的規(guī)律，監(jiān)管層的政策并不是萬能良方，有時(shí)候市場(chǎng)也不一定領(lǐng)情，而且出臺(tái)過早的政策如果缺乏市場(chǎng)的配合，有時(shí)候反而導(dǎo)致更多的投資者套牢，曇花一現(xiàn)的“印花稅行情“就是明證。中小投資者不能完全寄希望于“救市”，政府需要通盤考慮，畢竟中國只有一億證券市場(chǎng)投資者，更重要的是宏觀經(jīng)濟(jì)和國計(jì)民生，而不是股市的短期漲跌。

　　有人以市場(chǎng)破發(fā)驚呼市場(chǎng)會(huì)喪失融資功能，以A/H股倒掛說明非理性，在專業(yè)的投資者看來，破發(fā)在成熟的市場(chǎng)上太正常，去年黑石在美國股市IPO不就破發(fā)了嗎？香港市場(chǎng)破發(fā)也比比皆是，相反，破發(fā)是好事，說明這是一個(gè)價(jià)值投資的市場(chǎng)，企業(yè)未來發(fā)展不看，投資銀行IPO定價(jià)過高就會(huì)破發(fā)，難道都要向前些年中國的企業(yè)一樣在美國上市一樣便宜出賣優(yōu)質(zhì)企業(yè)嗎？上市當(dāng)天暴漲100％的IPO案例唯一說明的就是承銷商定價(jià)過低，上市公司便宜出賣了股權(quán)，那是國際投行在賺我們企業(yè)的錢，一二級(jí)市場(chǎng)中的這種不合理套利會(huì)隨著全流通時(shí)代的到來而逐漸消除；A/H股倒掛在大小非減持的特殊歷史時(shí)期，又太合理不過了。根本不需要大驚小怪。

　　越南金融危機(jī)跟中國幾乎沒有關(guān)系，兩國的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，規(guī)模，金融開放程度和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不具可比性；美國的次按危機(jī)對(duì)中國的經(jīng)濟(jì)直接影響不大，除非由此導(dǎo)致的全球性經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

　　在6000點(diǎn)的時(shí)候，我們業(yè)界都在警惕泡沫的破裂，而媒體都在談“黃金十年，大國崛起”，我們目前應(yīng)該談的是恰恰是“黃金十年”，應(yīng)該是“大國崛起”！是給投資者信心的時(shí)候了，難道僅僅過了不到半年，中國的未來就完全改變了嗎？

　　我覺得未來一段時(shí)間的投資策略應(yīng)該以逢低買進(jìn)為主，股指已經(jīng)到了一個(gè)相對(duì)底部，今后的一段時(shí)間是擇機(jī)建倉的好時(shí)機(jī)。2008年以來的非貿(mào)易外匯儲(chǔ)備顯示國際熱錢正在加速進(jìn)入中國，資本市場(chǎng)是其首選。我們的投資者，尤其是中小投資者如果可能會(huì)喪失下一步上漲的機(jī)會(huì)，完全踩亂股市的節(jié)拍，買在6000高點(diǎn)，賣在低點(diǎn)，正像目前大多數(shù)散戶所做的那樣。

　　在未來的全流通時(shí)代投資的一個(gè)特點(diǎn)是價(jià)值投資將會(huì)成為主流，價(jià)值投資者將會(huì)獲得長(zhǎng)期超額收益，優(yōu)質(zhì)企業(yè)和經(jīng)營(yíng)不善的企業(yè)的股價(jià)將會(huì)出現(xiàn)兩極分化；單純的炒作將會(huì)喪失其市場(chǎng)，不遵守價(jià)值投資規(guī)律的主力和機(jī)構(gòu)將面臨德隆系的命運(yùn)。即使在目前宏觀調(diào)控的背景下，那些具有核心競(jìng)爭(zhēng)力，治理良好，有優(yōu)秀的投資管理團(tuán)隊(duì)的企業(yè)將會(huì)超越經(jīng)濟(jì)周期的各個(gè)階段，成長(zhǎng)為世界級(jí)的企業(yè)。相信我們的市場(chǎng)會(huì)發(fā)現(xiàn)這些偉大的企業(yè)。

　　我們對(duì)中國股市未來的信心相當(dāng)一部分來自中國證券市場(chǎng)的股權(quán)分置改革，這是一項(xiàng)決定性因素，是一項(xiàng)影響最為深遠(yuǎn)的改革舉措，對(duì)于證券市場(chǎng)制度和上市公司治理結(jié)構(gòu)的改善，實(shí)現(xiàn)證券市場(chǎng)真實(shí)的供求關(guān)系和定價(jià)機(jī)制都是革命性的舉措。在當(dāng)時(shí)證券市場(chǎng)處于低迷的情況下，體現(xiàn)了管理層的勇氣和決心。這是中國政府作出的承諾，因此限制大小非減持不宜過激，以保護(hù)股改成果。這些年上市公司分紅增長(zhǎng)，治理結(jié)構(gòu)完善，公司競(jìng)爭(zhēng)力加強(qiáng)，體現(xiàn)了中國股市發(fā)展的真正推動(dòng)力。

　　在股權(quán)分置改革這一全新的歷史事物面前，市場(chǎng)出現(xiàn)這樣大的波動(dòng)也很正常，這是中國股市走向成熟必然要經(jīng)歷的陣痛。

　　從源自19世紀(jì)洋務(wù)運(yùn)動(dòng)的中國近代意義上的股票，到1984年上海飛樂音響第一個(gè)公開發(fā)行股票，再到2005年開啟的股權(quán)分置改革，中國的近現(xiàn)代證券史可謂波瀾壯闊；當(dāng)然，如同美國1929年以前的股市一樣，經(jīng)歷了投機(jī)、內(nèi)幕交易、操縱等階段，逐漸走向規(guī)范、成熟和理性?！叭恢毓ぁ?成為滬深市場(chǎng)上第一支全流通股票，標(biāo)志著中國資本市場(chǎng)進(jìn)入一個(gè)嶄新的全流通時(shí)代，一個(gè)真正價(jià)值投資的偉大時(shí)代，股市的發(fā)展將建立在宏觀經(jīng)濟(jì)和上市公司業(yè)績(jī)的基本面之上，成為經(jīng)濟(jì)真正的晴雨表，這是股權(quán)分置改革的偉大成果。即使在全球金融動(dòng)蕩的背景下，中國股市在未來將凸顯其獨(dú)特的魅力，成為全球股市的奇葩。




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