主題：貽誤戰(zhàn)機終釀苦果

在同意以每股兩美元的價格賣出貝爾斯登(Bear Stearns Cos.) 12小時之后，首席執(zhí)行長阿蘭?施瓦茨(Alan Schwartz)疲憊地走向公司的健身房，此時的他迫切需要好好運動一下。

當時是3月17日清晨6點45分，在他與摩根大通(J.P. Morgan Chase & Co.)敲定這筆“賤賣”交易諸多令人不快的細節(jié)之后，施瓦茨幾乎沒有合過眼。

當已經(jīng)換上西裝的施瓦茨精疲力盡地走進衣帽間時，渾身大汗、仍穿著運動服的阿蘭?敏茨(Alan Mintz)徑直向他的老板走去。

這位46歲的資深交易員沖到施瓦茨面前，逼問道，“你怎么向公司1.4萬名員工解釋？看著我的眼睛，告訴我這是怎么回事！”

兩個半月以后的今天，施瓦茨仍不能準確地給出答案。面對敏茨和其他員工，他將原因歸結(jié)為一場他沒能預見到的市場風暴。施瓦茨上月向參議院委員會表示，“我只是根本沒能想出一個能扭轉(zhuǎn)局面的應對之策，即便回過頭來看我也沒有辦法?！?br />
不過那些經(jīng)歷了交易前那緊張的七個月時間的人們表示，貝爾斯登的千里之堤之所以潰敗，是因為它在內(nèi)耗。遭遇幾十年來最為兇險的市場力量，加之管理層的優(yōu)柔寡斷，這家有著85年歷史的老牌經(jīng)紀公司錯失了那些可能拯救自己的機會。

廣告這些失誤產(chǎn)生的影響有可能是長期的，而且其作用也不僅僅局限于公司員工或股東身上。雖然幾十年前，從Drexel Burnham Lambert Inc.到長期資本管理公司(Long-Term Capital Management)這樣的企業(yè)也給華爾街造成了沉重災難，但此次不同的是，貝爾斯登的垮臺引發(fā)了美國聯(lián)邦儲備委員會(Fed)的直接干預。此舉有可能使央行在化解未來的金融災難、對證券公司進一步加強監(jiān)管方面發(fā)揮更大的作用。

股東在上周四已經(jīng)批準了這筆交易──惱火的投資者將售價推高到大約每股10美元。而記者對參與這筆交易的二十多位現(xiàn)任和前任貝爾斯登管理者、董事、交易員等人的采訪第一次描繪出了一幅生動細致的畫面，重現(xiàn)了在Fed資助摩根大通收編貝爾斯登之前幾周這家交易界巨頭所經(jīng)歷的跌蕩起伏的時光。

在監(jiān)管機構(gòu)迫使貝爾斯登尋求出售前的幾個月，不安的交易員們曾請求施瓦茨和他的前任詹姆斯?凱恩(James Cayne)籌得更多現(xiàn)金，并大量削減貝爾斯登的巨額抵押貸款和支持這些貸款的債券，但都沒能成功。

至少有六次籌資數(shù)十億美元的努力以失敗告終，其中包括向杠桿收購巨頭Kohlberg Kravis Roberts & Co.(KKR)出售部分股份，究其原因，要么是貝爾斯登、要么是潛在收購方中途打了退堂鼓。經(jīng)驗豐富的交易員們──包括在公司供職59年的阿蘭?格林伯格(Alan 'Ace' Greenberg)──多次要求剝離抵押貸款的警告也被忽視了。

貝爾斯登高管們反對剝離抵押貸款的部分原因在于，他們擔心這么做會觸發(fā)微妙的外在和觀念上的連鎖反應，而在華爾街，對這一家公司的看法和真金白銀一樣重要。他們擔心，如果貝爾斯登露出軟肋，多變的客戶們會從公司取出他們的錢，而其他金融機構(gòu)也會拒絕和它們做生意。

貝爾斯登非但沒能控制住這些變化無常的力量，這家以嚴格的風險管理起家、并據(jù)此建立起企業(yè)文化的經(jīng)紀公司反而被這些力量所吞噬了。


早期預警



貝爾斯登高管們在去年8月份時召開了一個
會議，試圖安撫投資者這場災難在去年8月的第一個星期五初現(xiàn)端倪。那天，貝爾斯登的高管們召開了一個旨在安撫投資者的電話會議。7月下旬，該公司旗下兩只投資次級抵押貸款的對沖基金破產(chǎn)后，貝爾斯登的股票大幅下跌。所謂次級抵押貸款是指向信用程度最差的借款人提供的房屋貸款。

凱恩和公司的財務顧問們竭力夸耀貝爾斯登充足的現(xiàn)金儲備──高管們稱手中現(xiàn)金達到了114億美元──以及新的長期借貸協(xié)議。他們還指出，貝爾斯登自身僅持有規(guī)模極少的次級抵押貸款。不過公司管理者們關于有息證券市場前景暗淡的言論卻引發(fā)了投資者的恐慌，觸發(fā)了股市的一輪全面潰退，貝爾斯登的股價也跌到了106.55美元的12個月低點。

當天晚些時候，有消息稱沃倫?斯賓克特(Warren Spector)被凱恩逼下了臺。斯賓克特是貝爾斯登的聯(lián)席總裁，也是兩只破產(chǎn)基金所隸屬部門的負責人。

在壞消息接踵而至的時候，一線曙光出現(xiàn)了：時任貝爾斯登聯(lián)席總裁的施瓦茨和KKR令人敬畏的創(chuàng)始人亨利?克拉維斯(Henry Kravis)商討了有關KKR收購貝爾斯登20%股份的事宜。

到周日的時候，貝爾斯登位于曼哈頓市中心的那棟造型現(xiàn)代的黑色塔樓里呈現(xiàn)出一片繁忙景象。

早上8點半左右，一個KKR的團隊聚集到了位于大樓43層的投資銀行業(yè)務部，開始仔細研究貝爾斯登的賬目。對于KKR來講，趁股價走低之時吸納貝爾斯登的部分股份、借此進軍利潤豐厚的經(jīng)紀業(yè)務是件頗具吸引力的事。而對貝爾斯登而言，這不僅是籌得20億美元甚至更多資金的良機，而且把克拉維斯這樣的幕后大人物拉入董事會就像是為公司在整個市場面前贏得了一枚“定心丸”──施瓦茨希望此舉能堵住那些貝爾斯登批評者們的嘴巴。

不過由于雙方各有各的顧慮，它們的談判在兩個周內(nèi)就破裂了。比如說，施瓦茨和凱恩擔心，和KKR的交易會趕跑那些與KKR有著競爭關系的客戶。

而那個周日，就在貝爾斯登的抵押貸款團隊回答KKR的各種問題的時候，該公司風險部門的管理者也正在六層的高管辦公室里和美國證券交易委員會(SEC)的工作人員會面。這些監(jiān)管人員從華盛頓趕來，為的是確保貝爾斯登能夠得到支持其證券交易業(yè)務運行的日常貸款。直到當天下午，監(jiān)管人員都在仔細審核該公司4,000億美元資產(chǎn)的收支狀況，監(jiān)管者們商定，在市場危機結(jié)束之前，將召集貝爾斯登的經(jīng)理人做每日簡報。

那天下午，在這棟大樓的另外一個角落，貝爾斯登董事會正在審議斯賓克特的辭呈。并非所有人都認為這是明智之舉，其中包括施瓦茨在內(nèi)，他私下向凱恩表達了反對意見，但凱恩態(tài)度堅決。

兩只對沖基金的破產(chǎn)讓這位時年73歲的貝爾斯登CEO面對著來自公司內(nèi)外的批評意見，人們抱怨凱恩對工作不夠投入，而且對市場的危險信號視而不見。剛開始的時候，他似乎不以為意。凱恩表示，這兩只基金的出資人并不是貝爾斯登，而是那些深知其中風險的大型機構(gòu)、富有的個人投資者和銀行。不過很快，這些銀行就迫使貝爾斯登從自己的腰包里拿出16億美元為其中的一只基金填補漏洞。

來自芝加哥的凱恩從前做過廢鐵銷售工作。他能說會道、脾氣粗暴，喜歡抽雪茄、打高爾夫和玩紙牌。那個夏天，他經(jīng)常利用周四下午和周五的時間在自己的新澤西度假屋附近打高爾夫球。那兩只基金在7月中旬破產(chǎn)的時候，凱恩和斯賓克特兩人都在田納西州的納什維爾呆了一個多星期，為的是參加一場橋牌比賽。斯賓克特和他的搭檔最終贏得了那次比賽的勝利。知情者說，凱恩對于斯賓克特在這個敏感時期如此長時間的離開工作崗位感到尤為惱火。凱恩本人拒絕接受此次采訪。

貝爾斯登的董事會──由12人組成，大多數(shù)由凱恩親手挑選──同意斯賓克特離開公司。施瓦茨被任命為公司的唯一總裁。相對于監(jiān)管交易或者資本水平，長期從事投資銀行業(yè)務的施瓦茨更熟悉的是和華特-迪士尼(Walt Disney Co.)的掌門人羅伯特?伊格(Robert Iger)這樣的客戶聯(lián)絡感情。

斯賓克特和施瓦茨在2001年被提拔為聯(lián)席總裁和聯(lián)席首席運營長。而作為CEO的凱恩則依靠兩人保持公司業(yè)務的順利進行。

現(xiàn)在，曾是杜克大學(Duke University)明星投手的施瓦茨不得不背上一副更重的擔子?，F(xiàn)年57歲的施瓦茨在作為貝爾斯登主要收入來源的債券和抵押貸款業(yè)務上經(jīng)驗寥寥。不過，他沒有另擇他人接替斯賓克特的工作，而是決定親自管理公司的資本市場業(yè)務。

施瓦茨采取措施收緊對公司交易的監(jiān)管。他還開始每天關注債券市場。他每周會有好幾次和運作著公司大筆資金的交易員們坐在一起，詢問他們有關策略和業(yè)績的問題。

在拒絕KKR收購提議的幾周后，貝爾斯登又收到了其它的注資提議。前高盛集團(Goldman Sachs Group Inc.)合伙人克里斯托弗?弗勞爾斯(J. Christopher Flowers)和公司的幾位高級經(jīng)理人會面，表示希望收購貝爾斯登20%的股份。不過，這次晤面讓貝爾斯登的代表們擔心，弗勞爾斯僅僅是想了解貝爾斯登對資金的渴求到底有多么的迫切。第二天，他們告訴弗勞爾斯，公司對他的提議不感興趣。

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貝爾斯登的管理者們開始致力于一個在施瓦茨和凱恩看來更能引人注目的方案：與中信證券(Citic Securities Co.)組建合資公司。在他們看來，與這家中國投資銀行的交易會帶來資金，也有助于提高貝爾斯登在亞洲市場極為有限的影響力。因?qū)緲I(yè)務放任不管而遭受批評的凱恩利用九月份的勞動節(jié)周末假期突然造訪北京，和中信證券的管理者們商討合約細節(jié)。

進入初秋，抵押貸款市場延續(xù)著疲軟走勢。住房價格大幅跳水，多數(shù)金融大公司都在大刀闊斧地沖減住房貸款支持資產(chǎn)的價值。

擁有巨額抵押貸款和相關債券業(yè)務的貝爾斯登尤為不堪一擊。盡管幾個月來價格持續(xù)下跌，這些資產(chǎn)的價值仍然達到了560億美元左右，對于貝爾斯登這樣規(guī)模的公司來說，這不是個小數(shù)目。然而，SEC的工作人員卻表現(xiàn)得處之泰然。他們現(xiàn)在只參與每周三晚間的電話會議。到感恩節(jié)的時候，監(jiān)管機關某些高級官員打進電話的次數(shù)已經(jīng)不那么頻繁了。


“必須斬倉！”


然而在貝爾斯登內(nèi)部，針對其抵押貸款資產(chǎn)的沖突有時會變得十分激烈。一些資深交易員堅持認為，抵押貸款部門的負責人湯姆?馬拉諾(Tom Marano)需要調(diào)整他的投資組合。這些人當中包括貝爾斯登自營部門負責人溫迪?蒙查克思(Wendy de Monchaux)和股票銷售及交易的聯(lián)席主管史蒂夫?梅耶(Steve Meyer)。

蒙查克思經(jīng)常引用貝爾斯登的座右銘說，“斬倉，我們就會度過難關”。不過仍在抓緊時間熟悉抵押貸款市場的施瓦茨卻主張謹慎行事。

某些資產(chǎn)市場處于凍結(jié)狀態(tài)，施瓦茨因此認為，賣出根本不現(xiàn)實。對其他資產(chǎn)，他則感覺進退兩難。他不希望以割肉價出售價值數(shù)百億美元的抵押貸款和相關債券，造成更大的損失。

施瓦茨相信，抵押貸款和相關債券至少不會更深地陷入泥潭。馬拉諾領軍的抵押貸款團隊推出了一個稱為“混沌交易”(the chaos trade)的對沖策略。46歲的馬拉諾蓄著胡須，右肩上文有Grateful Dead合唱團的紋身。

這種交易對市場的看法極為悲觀──它本質(zhì)上是一種在抵押貸款和金融市場陷入泥潭時獲利的方法。交易員們認為ABX次級抵押貸款指數(shù)會出現(xiàn)下跌。他們對商業(yè)抵押貸款指數(shù)也采取了類似的策略。他們還預期，包括富國銀行(Wells Fargo & Co.)、Countrywide Financial Corp.、Washington Mutual Inc.在內(nèi)的那些擁有抵押貸款業(yè)務的大型金融公司的股價也會走低。

9月下旬，隨著貝爾斯登和其他金融類股重振旗鼓，公司管理層和風險委員會成員聚集到了凱恩位于六層的那間煙霧彌漫、又暗又僻靜的辦公室里，討論對沖基金的情況。安聯(lián)保險公司(Allianz SE)旗下(Pacific Investment Management Co.，Pimco)持有10%非權(quán)益股份的談判最近無果而終。貝爾斯登不僅損失了融資機會，也喪失了一個證明貝爾斯登可靠信譽的難得良機。


格林伯格力主削減抵押貸款資產(chǎn)因為感染住院的凱恩剛剛回到公司，那時他看起來又瘦又憔悴。貝爾斯登資深交易員、前CEO格林伯格執(zhí)掌了公司大權(quán)。作為風險委員會的負責人，他在研究了富國和其他看跌頭寸后感到頗為不悅。格林伯格警告說，金融類股的對沖風險太大，應該立即清倉。而且，他還希望削減抵押貸款資產(chǎn)。

格林伯格命令說，“我們必須斬倉！”蒙查克思和梅耶也同意這一意見。

生長在俄克拉荷馬、在密蘇里州上大學的格林伯格是個典型的“PSD”──所謂PSD，是指那些雖然出身貧窮(Poor)，但精明能干(Smart)的雇員，而且他們內(nèi)心還有著極強的淘金欲望(Desire)。正是這些人締造了貝爾斯登的成功。執(zhí)掌公司大權(quán)15年后，格林伯格被凱恩擠到了一邊。格林伯格因為他撰寫的備忘錄滿天飛在華爾街聲名遠播，格林伯格還用他那抑揚頓挫的調(diào)門敦促交易員們在大問題（太傲慢自信絕無好處）和小問題（節(jié)省紙夾以降低成本）上都不能馬虎。

不過正是格林伯格的交易風格最完美地體現(xiàn)了貝爾斯登的精神：賣出賠錢的交易頭寸──而且動手要快。格林伯格仍然經(jīng)?；貞浧鹪诙砜死神R市做服裝生意的父親對他說過的話：“如果什么東西沒人買了，那么不如今天就趕快出手，因為明天它就更不值錢了?！?br />
該對沖基金已有近5億美元進賬，而且隨著股市的繼續(xù)走低，還有可能賺更多的錢。不過因為這是馬拉諾和他的團隊第一次采取“混沌交易”策略，他們幾乎每天都會接到同事打來的抗議電話。公司里一些更為迷信的交易員甚至連這個交易策略的名字都要反對：“混沌”交易可能使他們自己的命運陷于混沌。

面對手下高管的嚴重分歧，本來總體上支持混沌交易的施瓦茨決定放棄這種交易策略。他希望用特定看跌頭寸來抵消某些特定看漲頭寸，而不是馬拉諾采用的那種更廣泛的對沖方法。感到心灰意冷的馬拉諾下令終結(jié)交易。

隨著十月的臨近，凱恩和施瓦茨都迫切希望和中信證券的交易能夠給貝爾斯登帶來滾滾財源。10月22日，貝爾斯登宣布在亞洲建立合資公司，其中包括兩家公司交叉投資10億美元的計劃。如果監(jiān)管機構(gòu)批準，那么貝爾斯登在2008年上半年將有可能拿到10億美元。不過，為得到中信證券更多股份，貝爾斯登在一段較長時間內(nèi)必須付出同樣數(shù)額的資金。

投資者并未被這個消息打動。貝爾斯登的股價僅小幅上漲，幾天之后又回到了從前的水平。

在后來的幾周內(nèi)，貝爾斯登的競爭對手們公布了抵押貸款方面的壞賬損失。美林公司(Merrill Lynch & Co.)公布了80億美元的資產(chǎn)沖減損失；摩根士丹利(Morgan Stanley)的相關虧損達到近40億美元。

在局外人看來，貝爾斯登似乎相對巧妙地找到了走出危機的出路。而在公司內(nèi)部，這種看法并不普遍。公司的抵押貸款資產(chǎn)依然龐大，債券業(yè)務也搖搖欲墜。

貝爾斯登仍在探索籌資途徑，公司聘請了Lazard Ltd.的投資銀行家加里?帕爾(Gary Parr)來整頓機構(gòu)經(jīng)紀業(yè)務，即針對對沖基金和其他大客戶的交易和貸款業(yè)務。施瓦茨還與對沖基金Fortress Investment Group探討了合并的可能性。

這兩件事后來都沒什么結(jié)果。


是離開的時候了



施瓦茨告訴凱恩應該辭職施瓦茨告訴凱恩，他應該辭去首席執(zhí)行長職位了。

11月下旬到12月初，隨著管理層準備大幅降低總獎金，氣氛變得越緊張。股票部的人將這怪罪于債券部的人頭上。

股票銷售和交易負責人梅耶曾在一次薪酬會議上問道，“我們?yōu)槭裁匆湾X給那幫家伙？”

當貝爾斯登12月20日公布了急轉(zhuǎn)直下的第四財季業(yè)績時，事情變得更加難以控制。受抵押貸款資產(chǎn)貶值的拖累，公司出現(xiàn)了自1923年開業(yè)以來的首筆季度赤字。一直是公司財源的債券部門在該季度的虧損達到15億美元。

第二天午飯時間，當員工們都在準備迎接圣誕假期時，貝爾斯登得到了一條壞消息。頗具影響力的債券基金Pimco發(fā)來電子郵件，稱他們對金融行業(yè)的整體情況感到不安。該基金希望立刻取消之前與貝爾斯登敲定的數(shù)十億美元的交易。

貝爾斯登全球銷售聯(lián)席負責人吉姆?艾根(Jim Egan)在一次與Pimco風險經(jīng)理威廉?利昂(William De Leon)和曾任職貝爾斯登的Pimco董事威廉?鮑爾斯(William Powers)匆忙舉行的電話會議上表示，“這么做毫無道理。”怎么能讓這樣一個沒有任何征兆的突然決定給兩家公司長期的合作關系潑上一瓢冷水？如果Pimco計劃做出這樣突然的舉動，艾根和他的同事說，那么這個決定也應該在最高管理層之間敲定。

利昂和鮑爾斯最終同意將這一決定推遲到1月份實行，到那時他們將有機會和貝爾斯登的高管們坐下來談談。不過在結(jié)束會議前，鮑爾斯發(fā)出了一個有些耳熟的嚴肅警告。他說，“你們應該募集股本。”

許多貝爾斯登的老員工開始催促凱恩下臺，他們認為公司需要一個更用心經(jīng)營的領導者。這種不滿情緒從夏天開始一直在不斷積聚。11月1日，《華爾街日報》刊登了凱恩在夏天對沖基金危機最嚴重的時候還經(jīng)常離開辦公室去打高爾夫或者玩橋牌的報導。文章還提到凱恩曾吸過毒品。凱恩當天就在給員工的電子郵件中表示，他從未“做出過不當舉動”。

施瓦茨并不情愿趕走凱恩。凱恩曾領導公司走過幾年的輝煌歲月，而且施瓦茨相信，凱恩會自己離開。

他對不滿的人說，“保持冷靜，一切都在我們的掌控之中。”

一些高級經(jīng)理人開始打趣道，他們應該在第42層的施瓦茨辦公室內(nèi)靜坐罷工，直到他同意讓凱恩下臺。

投資者也變得越來越?jīng)]有耐心。貝爾斯登第四大股東布魯斯?謝爾曼(Bruce Sherman)開始為CEO易人游說奔走。謝爾曼是資產(chǎn)管理公司Private Capital Management Inc.的首席執(zhí)行長。

2008年新年伊始，施瓦茨來到了凱恩的辦公室。公司內(nèi)外要求凱恩下臺的壓力太大了，他對自己的老板說。到離開的時候了。



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