主題：保險業(yè)：08保費增長開門紅 推薦3只股

　2008年1月保費增長迎來開門紅：保費收入1064億元，比上年同期增長56.15%。其中絕大部分的增長由壽險貢獻，而產(chǎn)險增速比較正常。

　　開門紅的取得，除了表明行業(yè)的繼續(xù)景氣外，“年初效應”不容忽視。

　　我們預計，08年的產(chǎn)險將繼續(xù)保持較快的增長速度；而投連險和萬能險的增速可能放緩甚至下降，但分紅險和傳統(tǒng)險則可能提速；整個保費增長仍處于上升階段，增速將維持在20%以上。

　　2008年保險投資的基本主題將是：拓寬資金運用渠道的同時防范投資風險。雖然我們認為08年可能難以維持07年的高投資收益率，但也有不少方式可以彌補股權投資收益的下降，如保險資金運用渠道的放寬和保險資產(chǎn)管理公司業(yè)務范圍的拓展。

　　政策方面：“環(huán)境污染責任險”路線圖確定；雪災之后，巨災保險可能推出。

　　國外保險公司受次貸危機影響：一是投資次貸類產(chǎn)品，二是為次貸類產(chǎn)品提供的保險。這兩類業(yè)務中國保險公司均未涉及。

　　公司評級。中國平安：考慮到股市持續(xù)震蕩下行、大小非解禁等市場因素的影響，我們已將中國平安的目標價下調(diào)至120元。但是，從目前的股價和公司的發(fā)展前景來看，中國平安已具備了良好的投資價值和足夠的安全邊際，建議增持。中國人壽：由于公司業(yè)績公告低于預期，我們在點評中已經(jīng)向下微調(diào)了中國人壽業(yè)績預測，12個月目標價也下調(diào)至79元。由于市場對中國人壽的07年業(yè)績預增作出負面解讀，導致股價下降。對此，我們認為中國人壽的投資機會也呈現(xiàn)，建議增持。中國太保：繼續(xù)維持08年底58.20元的目標價。由于近期中國太保下跌較多，具備了足夠的安全邊際和投資價值，評級由謹慎增持上調(diào)為增持。

1. 08年保費繼07年快速增長后實現(xiàn)“開門紅”

1.1. 2007年保費增長進入上升階段

據(jù)中國保監(jiān)會的統(tǒng)計，2007年，全國實現(xiàn)保費收入7035.8億元，同比增長24。7%，其中，財產(chǎn)險保費收入1997.7億元，同比增長32.6%；壽險保費收入（含健康險和意外險）5038.0億元，同比增長21.9%。

　　無論是產(chǎn)險還是壽險，07年的增長速度都比06年有了很大的提升：壽險從06年的11.8%上升至了21.9%，產(chǎn)險從22.7%上升至了32.6%，總保費從06年的14.5%上升至了24.7%。保費增長進入上升階段的趁勢得以確立。

　　具體險種而言，投連險和萬能險保費增長迅速，分別增長500%和100%以上，而分紅險和傳統(tǒng)壽險增長較低，增速不足5%和1%。投資型保險的快速增長與資本市場的快速上漲相關，而分紅型和傳統(tǒng)型壽險的下降與中國人壽大量的集中到期給付有很大關系。

1.2. 2008年1月的開門紅與“年初效應”

2008年1月保費增長迎來開門紅：保費收入1064億元，比上年同期增長56.15%。

　　其中絕大部分的增長由壽險貢獻，而產(chǎn)險增速比較正常。開門紅的取得，除了表明行業(yè)的繼續(xù)景氣外，“年初效應”不容忽視。

　　由于07年保費增長快于06年，絕大部分公司的保費收入都超額完成了年初的考核指標，因此，不排除將07年底的部分業(yè)務轉移至了08年初。通過分析各年度年初、年底及全年的保費增長規(guī)律，發(fā)現(xiàn)這并非是個別的孤立現(xiàn)象，我們暫且將這種現(xiàn)象稱之為“年初效應”。

　　“年初效應”的形成，源于保險公司的考核機制。保費的考核通常是基于上年的數(shù)據(jù)，如果當年保費增長率大幅高于上年，該年的保費考核指標應該是可以完成的，年底，被考核單位（公司的分支機構）就會有動機將部分業(yè)務轉移至下一年：一方面可以降低下年的考核基數(shù)，另一方面可以將部分業(yè)務計入下年的考核指標中。

　　這一現(xiàn)象在全年增長率上升幅度很大的情況下特別明顯，如2001年和2002年增長率分別比上年提高了18和13個百分點，下年1月的增長率大約都相當于當年12月的2倍。08年1月的保費增長非常類似，07年的保費增長率比06年上升了10個百分點，我們預計08年1月的保費增長率也接近07年12月2倍。

　　在考核指標明顯完不成的情況下，也會出現(xiàn)業(yè)務向下年轉移的情況，例如，由于2004年全年的增長率比03年要慢很多，在04年考核要求難以完成的前提下，不如將希望寄托于來年，因此2004年12月的保費下降了7.77%而2005年1月的保費增長20.18%，但2005年2月的保費增長仍然回復到了負數(shù)，直到3月靠中意人壽的200億元大單才將保費拉起。

1.3. 08年保費將繼續(xù)保持20%以上的增長速度

今年保費增長雖然取得了開門紅，但全年顯然不太可能維持這一速度。我們認為，08年的產(chǎn)險將繼續(xù)保持較快的增長速度；而投連險和萬能險的增速可能放緩甚至下降，但分紅險和傳統(tǒng)險則可能提速；整個保費增長仍處于上升階段，增速將維持在20%以上。

　　除了經(jīng)濟發(fā)展、消費升級和金融深化等長期推動因素外，影響08年保費增長的主要因素有：災后保險意識的提高和相關保險政策的出臺，資本市場的波動，通貨膨脹和利率變動。此外，醫(yī)療和養(yǎng)老保險政策對保費增長有促進作用。

　　保險意識的提升有助于提高保險密度和深度，加快保費增長。巨災保險和環(huán)境污染責任保險將成為繼交強險后推動保險增長的行政力量。資本市場在08年很可能進入震蕩期，投資型保險在經(jīng)歷了07年的爆發(fā)增長后，速度將放緩或下降，但資金從資本市場的退出對分紅型及傳統(tǒng)型保險卻很可能構成利好；此外，持續(xù)加息的情況在08年很難出現(xiàn)，存款利率和預定利率擴大的壓力將有所緩解，也有助于傳統(tǒng)壽險的增長。但通貨膨脹惡化對壽險保費增長可能帶來不利的影響。

　　2.投資：07年高收益率難以持續(xù)，08年業(yè)務有新拓展

2.1. 2007年投資收益爆發(fā)增長

2007年，中國保險業(yè)特別是保險資金投資，出現(xiàn)爆發(fā)式增長——全年保險資金運用收益超過前五年總和，達2791.7億元，已實現(xiàn)投資收益率為在10%左右，為歷史最好水平。保監(jiān)會主席吳定富在提到保險投資的收益率時稱，一年賺了五年的錢，非常具有偶然性，一定要看到其中蘊含的風險。我們也認為，08年股市出現(xiàn)07年單邊上揚的概率比較小，07年的高投資收益率可能難以持續(xù)。

　　2.2.投資資產(chǎn)及占比持續(xù)上升

2007年，保險總資產(chǎn)快速增長，并呈加速狀態(tài)，2007年底，保險總資產(chǎn)為2.90萬億元，比年初增長47.0%；比保險總資產(chǎn)增長更快的是保險投資資產(chǎn)，投資資產(chǎn)2007年增長了71.3%，達2.02萬億元。投資資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例也從07年年初的62.67%上升至年底的69.67%。

　　雖然投資資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例在上升，但投資資產(chǎn)中的股權投資比例在三季末已經(jīng)達到了高點，再加以股市的震蕩，保險資金在二級市場可能有適當?shù)臏p持，因此，股權投資在投資資產(chǎn)中的比例應該有所下降。

2.3. 08年投資業(yè)務拓展

2008年保險投資的基本主題將是：拓寬資金運用渠道的同時防范投資風險。雖然我們認為08年雖然可能難以維持07年的高投資收益率，但也有不少方式可以彌補股權投資收益的下降。

　　在預期08年股市持續(xù)震蕩的情況下，保險監(jiān)管部門和保險公司都將對二級市場股票投資持謹慎的態(tài)度。因此，股票投資比例可能在08年有一定的下降，股票投資收益也會有所減少。

　　不過，保險資金的運用方式必定越來越廣，保險資產(chǎn)管理公司的業(yè)務范圍也會不斷拓展，從而獲得越來越多樣化的投資收益方式。根據(jù)“全保會”的精神，保險監(jiān)管部門將完善保險資產(chǎn)管理公司運作規(guī)則，研究制定保險資產(chǎn)監(jiān)督管理辦法以及保險機構股權投資管理、衍生品交易管理和融資融券管理等規(guī)定。擴大基礎設施投資和股權投資試點，開展實體經(jīng)濟領域投資，支持保險資產(chǎn)管理公司開發(fā)資產(chǎn)管理產(chǎn)品、受托管理具有公益性的養(yǎng)老金、公積金等資金等。

　　投資收益方式的多樣化，對08年而言，可以部分彌補股票投資收益的可能下降，長期而言，則可以獲得更穩(wěn)定的較高投資回報率。

　　關于境外投資，監(jiān)管部門對保險公司參與國際市場股權和產(chǎn)權的收購也持鼓勵態(tài)度。

3.重大事件與政策

3.1.雪災賠付估算，巨災保險可能推出

截止2月10日的賠付支出為10.4億元,預估總賠付在50-85億元之間,我們估計在70億元左右。較低的投保率避免了保險公司在這場雪災中的賠付劫難,受災重點領域農(nóng)業(yè)險賠付只占目前總賠付的4%，而車險賠付占比高達45%，這與交強險實施以來較高的車險投保率密切相關。

　　采用整體市場份額估算，以70億總賠付為基數(shù)，則預計雪災對中國財險、中國太保和中國平安的EPS影響分別-0.25、-0.10和-0.09元;按50億預估賠付計算,則影響分別為-0.20、-0.08和-0.07元；若按85億預估賠付計算,則影響分別為-0.34、-0.13、-0.12元。由于中國財險在重災區(qū)的市場份額要比整體市場份額高，而太保和平安在重災區(qū)的市場份額要低于其整體市場份額，因此平安和太保的實際影響可能更小。

　　此次雪災可能導致巨災保險在中國的誕生。巨災保險固然可以壯大整個財產(chǎn)保險行業(yè)的規(guī)模和力量，但其蘊含的巨大風險和賠付金額，對處于初級發(fā)展階段的我國保險業(yè)而言，無疑是一個極大的挑戰(zhàn)。我們相信政府在巨災保險的體系設計中，將充分考慮到我國保險業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀，因此，我們認為這次雪災是中國保險業(yè)（特別是產(chǎn)險）發(fā)展的一個正向推動力量。

　　3.2.“環(huán)境污染責任險”路線圖確定

國家環(huán)保總局和中國保監(jiān)會近日聯(lián)合發(fā)布了《關于環(huán)境污染責任保險的指導意見》，正式確立建立環(huán)境污染責任保險制度的路線圖。條件成熟的時候還將出臺“環(huán)境責任保險”專門法規(guī)。

　　08年試點行業(yè)：生產(chǎn)、經(jīng)營、儲存、運輸、使用危險化學品企業(yè)，易發(fā)生污染事故的石油化工企業(yè)和危險廢物處置企業(yè)，特別是近年來發(fā)生重大污染事故的企業(yè)和行業(yè)。“十一五”期間，初步建立重點行業(yè)基于環(huán)境風險程度投保企業(yè)或設施目錄以及污染損害賠償標準。2015年，在全國范圍內(nèi)推廣環(huán)境污染責任保險制度，健全風險評估、損失評估、責任認定、事故處理、資金賠付等各項機制。

　　3.3.《金融業(yè)發(fā)展和改革“十一五”規(guī)劃》正式發(fā)布

《金融業(yè)發(fā)展和改革“十一五”規(guī)劃》由中國人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會共同制定和發(fā)布，是我國編制的第一個金融業(yè)中期發(fā)展改革規(guī)劃，主要闡明“十一五”時期（2006-2010年）我國金融業(yè)發(fā)展改革的指導原則和主要目標，明確金融工作重點。

　　規(guī)劃中涉及保險的方面主要在于：一是拓寬保險資產(chǎn)管理公司的資產(chǎn)管理范圍，這意味著保險資產(chǎn)管理公司將不僅僅局限于保險資產(chǎn)業(yè)務，而是逐漸滲透至整個金融領域的資產(chǎn)管理業(yè)務；二是發(fā)展各類專業(yè)型保險公司，如養(yǎng)老、健康等各類專業(yè)保險公司，大力拓展高科技、項目融資、消費信貸、出口信用和貨物運輸?shù)阮I域的財產(chǎn)保險業(yè)務。

　　3.4.次貸危機影響國外保險公司

2月11日，AIG向美國證監(jiān)會(SEC)提交的文件中做出預虧修正，將次按擔保損失由此前公布的11億美元，修正至48.8億美元。消息公布當日，AIG股票暴跌11.7%，至44.74美元，創(chuàng)下自1987年10月19日黑色星期一美股崩盤以來單日最大跌幅。

　　同日，英國和日本的保險股也應聲下挫。倫敦上市的南非第一大保險公司耆衛(wèi)集團當日下跌5.7%，英國老牌保險公司英杰華下跌5.6%。日本東證保險指數(shù)下跌5.7%，在33個產(chǎn)業(yè)群體中跌幅最大。

　　保險公司受次貸的影響有兩個方面：一是保險資金在次貸類產(chǎn)品上的投資，二是為次貸類產(chǎn)品提供的保險。這次AIG的預虧修正可能與次貸產(chǎn)品的保險相關，而次貸投資在保險總投資的比例不會太高，AIG估計在8%-9%，而其他一些保險公司可能更低，在3%-4%之間。

　　中國保險公司的投資受到嚴格監(jiān)管，因而沒有相關的次貸投資，同時更沒有涉及次貸保險，因而，此次美國的次貸危機不會對中國保險公司造成影響。

　　4.公司

4.1.中國平安

4.1.1. 07年業(yè)績

公司公告07年凈利潤增長100%以上。按新會計準則追溯調(diào)整后06年凈利潤73.42億，EPS 1.19元；根據(jù)業(yè)績預告的利潤增速，07年凈利潤將超過146.82億元，按加權計算的EPS將超過2.05元，全面攤薄的EPS超過2.00元左右。07年前三季度的凈利潤增長150%，若全年的增長接近這個速度，則業(yè)績符合我們的預期。

　　4.1.2. 08年1月保費

平安集團08年1月實現(xiàn)保費收入145.19億元，同比增長49.33%，環(huán)比增長59.57%，這一增長速度大大超出了去年的增長速度和市場的預期：2007年，平安集團保費增長17.33%，保險行業(yè)保費增長24.72%。即使考慮季節(jié)因素，08年1月的增長速度也是去年同期的2倍多：07年1月的增長速度為23.95%。

　　壽險單月保費首次突破100億元，同比增長49.76%，環(huán)比增長更是高達55.59%。

　　2007年，平安壽險增長14.92%，壽險行業(yè)增長21.93%。在股市震蕩下行、外資投連險火爆不再的情況下，平安壽險保費的大增出人意外。

　　產(chǎn)險單月保費首次突破30億，同比增長47.81%，環(huán)比增長高達75.60%。2007年，平安產(chǎn)險增長27.20%，產(chǎn)險行業(yè)增長32.35%。

4.1.3.評級

我們預計中國平安2008年和2009年EPS分別為3.50和4.38元，考慮到股市持續(xù)震蕩下行、大小非解禁等市場因素的影響，我們已將中國平安的目標價下調(diào)至120元。但是，從目前的股價和公司的發(fā)展前景來看，中國平安已具備了良好的投資價值和足夠的安全邊際，建議增持。

　　4.1.4.中國人壽

4.1.5. 07年業(yè)績

公司公告07年凈利潤預計增長50%以上。按新會計準則追溯調(diào)整后06年的凈利潤143.84億，EPS 0.51元；根據(jù)業(yè)績預告的利潤增速，07年凈利潤在215.76億元以上，EPS 0.76元以上。

　　然而，07年前三季度已實現(xiàn)凈利潤246.96億元，EPS 0.87元，若只有50%的增長，則第四季度虧損31億元。我們認為這種可能性極小，實際增長速度可能較大幅度地超越50%。但即使按100%的增長率計算，07年的凈利潤也只有287.68億元，EPS 1.02，也就是第四季度的EPS是0.15元，遠低于前三季度的0.31元、0.29元和0.27元。

　　我們估計，導致第四季度盈利下降的主要原因可能是資本市場波動帶來的投資收益減少，以及年底費用確認上升。

　　4.1.6.評級

由于公司業(yè)績公告低于預期，我們在點評中已經(jīng)向下微調(diào)了中國人壽業(yè)績預測，預計其2008年和2009年EPS分別為1.63和2.23元，12個月目標價也下調(diào)至79元。

　　由于市場對中國人壽的07年業(yè)績預增作出負面解讀，導致股價下降。對此，我們認為中國人壽的投資機會也呈現(xiàn)，繼續(xù)建議增持。

　　4.1.7.中國太保

4.1.8. 07年業(yè)績

公司公告07年凈利潤預計增長500%以上。06年的凈利潤凈利潤10.08億，EPS0.23元；根據(jù)業(yè)績預告的利潤增速，07年凈利潤將超過60.48億元，按加權計算的EPS將超過0.90元，全面攤薄的EPS在0.80元左右；我們的預計：凈利潤66.39億元，全面攤薄的EPS 0.84元；招股意向書中的預測數(shù)：凈利潤64.46億元，EPS 0.84元。業(yè)績基本符合我們的預期。

　　4.1.9. 08年1月保費

太保集團08年1月實現(xiàn)保費收入118億元，同比增長59.68%，環(huán)比增長高達175.57%，這一增長速度大大超出了去年的增長速度和市場的預期：2007年，太保集團保費增長32.42%，保險行業(yè)保費增長24.72%。即使考慮季節(jié)因素，08年1月的增長速度也遠超去年同期：07年1月的增長速度為33.67%。

　　壽險單月保費82億元，同比增長84.21%，環(huán)比增長163.37%。2007年，太保壽險增長33.99%，壽險行業(yè)增長21.93%。

　　產(chǎn)險單月保費36億，同比增長22.53%，環(huán)比增長211.56%。2007年，太保產(chǎn)險增長29.12%，產(chǎn)險行業(yè)增長32.35%。

4.1.10.評級

我們預測太保2008年的凈利潤為94.38億元、每股凈收益（攤薄）1.10元、每股凈資產(chǎn)11.30元。維持08年底58.20元的目標價。由于近期中國太保下跌較多，具備了足夠的安全邊際和投資價值，評級由謹慎增持上調(diào)為增持。




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